收报于24.59点、下跌0.93%，已经“跌无可跌”的标普香港创业指数，在9月21日再次刷新收盘新低。

截至21日收盘，香港创业板指数年内跌幅已经超过30%。相较于2021年的阶段性高位216点，跌幅则达到88.61%。比之于2007年1823.74点的历史最高位，累计跌幅更是达到98.68%。

指数已经快“跌没了”的背后，香港创业板指数为代表的小盘股流动性问题凸显。业内人士认为，过去十年，散户股票交易额停滞不前，但小型股的数量却急增，是目前港股“小票”流动性低迷的关键原因。

小票吸引力持续下降

指数再创新低、濒临归零背后，港股创业板在一、二级市场的吸引力，都在不断下降。

9月21日，标普香港创业板指数收报24.59点。而根据choice数据，截至9月20日，香港创业板流通市值仅为572亿港元，比2021年2月的1600亿港元左右，蒸发了1000多亿港元。

截至20日，香港创业板的334只股票中，314只收盘价低于1港元，这也意味着约有94%的创业板股票已成仙股。而股价最高的威诚国际控股（08107.HK），也仅只有6.85港元/股。

与股价同样低迷的是成交额。根据choice数据，9月20日，334只香港创业板股票中，164只成交额为0，260只成交额在5万港元以下。日成交额在150万港元以上的仅有13家，占比不到4%。

极度低迷的成交也意味着，超过75%的香港创业板股票，处于流动性紧缺的状态。

二级市场长期萎靡，IPO市场也疲软无力。据记者梳理，香港创业板最新的上市股票为裕程物流（08489.HK），上市时间为2021年1月13日。这表明，至今以来长达2年半的时间里，香港创业板未添“新丁”。

拉长时间来看，香港创业板IPO数量此前已经断崖式下跌。根据choice数据显示，2018年香港创业板共有70只股票上市，2019年共有12只股票上市，而2020年、2021年则直接下滑至个位数，分别只有8只、1只新股。

某港股资深投资人士表示，香港创业板目前的困境，只是小型股流动性问题的一个缩影。目前，港股主板小盘股流动性紧缺问题也十分明显。据choice数据，截至9月11日，港股主板市场“零成交”、“低成交”的938只股票中，超九成市值低于10亿港元。

供需不平衡

上述资深港股投资人士认为，小型股持续陷入低迷，根本原因在于市场的供给暴增、投资需求却停滞不前。

从供给来看，2015年～2018年间，港股的主板、创业板内小型股数量急剧增加。choice数据显示，前述三年期间，共有180只股票登陆香港创业板，香港创业板的股票数量，也从2014年底的127只，猛增到2018年底的308只。而从整个港股市场来看，据香港证监会统计，上述阶段，上市时市值低于五亿港元的公司首次公开招股共290宗，占同期首次公开招股总数的48%左右。

数量暴增之下，资产质量隐忧浮现。港股创业板上市公司整体基本面情况不佳，choice数据显示，在300多家上市公司中，仅有98家公司在2022年实现盈利，占创业板市场整体不到1/3。

小型股暴增、资产质量分化的关键原因，可能与当时盛行的“造壳活动”有关。香港证监会行政总裁梁凤仪曾表示，当时，部分业务经营者为让公司上市，愿意承担庞大的上市开支。有关开支可能相当于首次公开招股集资额一半以上。上市后，公司便在相对短暂的时间内将业务售回控股股东，藉以制造“壳股”。新控股股东购入空壳，并注入其本身的业务，以规避新上市规定，当中包括相关上市资格、保荐人尽职审查及披露的规定。

“高峰时，壳股的成交价据报超过5亿港元，往往高于公司业务本身的价值，诱使一些市场人士从事所谓的“造壳”业务。 ” 梁凤仪进一步解释，这一显现在创业板更加明显，因为创业板的上市门槛较低，“造壳”更加容易。但此类公司上市本来就不是由投资者需求带动，上市后的交投自然不会活跃。

而“造壳”不仅带来了大量低流动性的“僵尸”股，而且易产生市场失当行为，损伤投资者积极性。据知情人士分析，2018年以前，香港创业板（GEM）首次公开招股无须设有公开认购部分，因此股权往往高度集中在少数的股东手中。在某些个案包括有嫌疑的代理承配人。故此，相关股票股价可能会大幅波动，且容易发生市场舞弊。

香港证监会方面披露数据显示，2015年、2016年，香港创业板（GEM）股票新股的首个交易日的股价，较其首次公开招股价平均飙升约六倍。然而，这些股票大多数在不久后就跌穿首次公开招股价，令二级市场高价买入股票的投资者遭遇巨额损失。

除了新股质量下降，近年来市场对小型股的需求也不断萎缩。根据香港交易所《现货市场交易研究调查》统计，过去十年港股散户的交易金额停滞不前，其占市场总成交额的比重甚至由2010年度25.8%降至2020年度15.5%。根据透过2023年3月推出的香港投资者识别码制度取得的最新数据，散户投资者大概占市场总成交额约12%。

中信建投证券非银行金融及金融科技首席分析师赵然认为，一般而言，机构投资者更加重视长期投资和价值投资，其交易行为更加理性，换手率亦远低于个人投资者。因此，通常情况下个人投资者占比较高的市场成交往往会更加活跃，而机构投资者占比较高的市场则相对容易面临流动性欠佳的问题。

新拐点何时到来？

流动性陷入冰点、“仙股”数量大增，以香港创业板为代表的小型股，迫切需要打破目前的局面。

香港政府层面也在多举措提生流动性。一方面，监管层正对“唱高散货”等扰乱市场行为进行查处。据业内人士透露，唱高散货是指骗徒先透过各种手段推高股价，然后利用社交媒体平台诱使投资者买入流动性低的股票，再将股票抛售。根据监管信息，这些“唱高散货”集团锁定的股票，通常成交额低、市值小，“造市团队”更容易以较低操作成本推高此类股票的价格，同时牵涉多个新上市的股票。

香港证监会资料显示，自2020年以来，根据证监会发出的限制通知书涉及的十只“唱高散货”骗局的目标股票，冻结的资产约值18亿港元。梁凤仪认为，尽管正受调查的“唱高散货”个案所涉及的小型股只占市场的小部分，但这些骗局可能动摇投资者的信心，进而损害小型股板块的流动性和估值。

另一方面，香港创业板（GEM）改革正在酝酿中。此前，香港特区政府财政司司长陈茂波在政府年度《财政预算案》中指出，港交所会于今年内就GEM提出具体改革建议，并展开正式咨询。梁凤仪透露，香港交易所将在下半年就此展开公众咨询。在她看来，解决投资者需求、流动性问题是当务之急。包括买方和卖方在内的市场参与者在这方面均担当重要角色，要汇聚大量优质发行人，继而重燃投资者对小型股的需求。

此外，机构投资者的参与将有助提升流动性及估值。梁凤仪指出，机构投资者可在中小企业的首次公开发售前及上市后提供资金，以支持这些企业的增长。同时，现时证券分析师对小型股的研究寥寥无几，而机构投资者的参与将推动研究该板块的需求，从而有助提高市场的透明度及效益。

在赵然看来，作为典型的离岸市场，未来要实现港股成交额和流动性的进一步提升，需要吸引更多的国际资本参与。未来，一方面港交所可持续扩大及深化与内地的互联互通机制，例如可通过加快推进港股通人民币计价、推动引入大宗交易机制、REITs等更多产品纳入标的等方式，持续吸引更多的人民币资金参与港股交易；而在另一方面，未来港交所亦可积极吸引包括中东等更多国家和地区在内的增量资金参与。

编辑/樊宏伟