9月18日，上交所发布了新修订后的《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》《上海证券交易所科创板发行与承销规则适用指引第1号——首次公开发行股票》，同日，深交所也发布了新修订的《创业板首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》。上述新规主要围绕注册制下新股发行询价问题展开修订，因此也被市场视作“询价新规”。
至10月18日，“询价新规”已正式落地一月。据21世纪经济报道记者梳理，新规发布以来，已有19家科创板或创业板拟上市企业完成了询价、定价工作。注册制下新股定价、询价情况也在新规指导下已发生了不小的变化。
“报价区间明显拉开，效果挺好，原先报价都集中在一两分钱的情况不见了。”有券商资深投行人员表示。中信证券研究也显示，“询价新规”修订前，科创板、创业板的有效报价区间宽度中枢分别为0.4％、0.6％。“询价新规”修订后，报价更为分散，有效报价区间显著拓展，科创板、创业板的有效报价区间宽度中枢分别为20.3％、16.9％。
有效报价区间“扩容” 机构感叹“报价难度上升”
今年以来，注册制下的A股市场频频诞生低发行价、低市盈率、低募资额的“三低”新股，询价过程中呈现出的机构“抱团报价”行为也引发了监管关注。
“部分网下投资者重策略轻研究，为博入围‘抱团报价’，干扰发行秩序。”证监会相关负责人此前曾表示。
为进一步优化注册制新股发行承销制度，促进买卖双方博弈更加均衡，推动市场化发行机制有效发挥作用，证监会及沪深交易所先后对科创板、创业板发行与承销规定中的询价环节进行修订，通过完善高价剔除比例、取消定价突破“四数孰低值”时需延迟发行的要求、加强询价报价行为监管等内容，促进买卖双方均衡博弈，提升发行定价市场化水平。
注册制下新股定价、询价情况在新规指导下已发生了不小的变化 视觉中国
据21世纪经济报道记者统计，新规发布以来，已有19家科创板及创业板拟上市企业完成了询价、定价工作。不同于此前新股网下询价过程中，百余家网下投资者管理的上万配售对象在0.01元区间内争抢的情形。“询价新规”发布后的询价市场有效报价区间变得十分“宽阔”。
以刚刚完成询价工作的华兰股份为例，公司共收到463家网下投资者管理的10568个配售对象的初步询价报价信息，报价区间为12.30 元/股-121.00元/股。
其中，因“高价剔除”，共有141个配售对象与新股无缘。低价未入围的配售对象更高达2584个，且在入围的价格区间中，10341个配售对象相对均匀地分布在75元/股到58.61元/股的价格区间中，以此计算华兰股份有效报价区间宽度达到了119%。
更早之前，首单按照新规则询价的高铁电气，剔除1%的最高报价后、高于四数孰低值的有效报价区间为7.18元/股-8.00元/股，有效报价区间宽度约11%；9月30日询价的3单项目中自科技、凯尔达、汇宇制药有效报价区间进一步扩大到20%-40%。而询价制度修订之前，IPO询价入围报价的最高价和最低价往往出现仅几分钱的落差，区间宽度不足1%。
值得一提的是，鉴于“询价新规”中，最高报价剔除比例由“不低于10%”调整为“不超过3%”，同时也“不低于1%”。19家企业询价过程中，多次出现了低价未入围配售对象多于高价剔除的现象。中信证券统计数据即显示，科创板新股中低价未入围比例中枢从4.1%增加至28.4%，创业板中枢从7.1%增加至31.2%。
除此以外，新股报价难度也有所上升，有效报价比例明显下滑。如科创板新股高铁电气与创业板新股久盛电气配售对象入围率仅在30％左右。科创板配售对象整体入围比例的中枢也从新规发布前的85.8%下降至70.6%，创业板中枢则从82.9%下降至67.8%。
“现在报价难度上升了，原来大家的心思都很好猜，无非是在高价剔除的背景下为保证中签，尽量往低了报。现在敢报高价的多了，低价区反而容易被淘汰。”有上海公募基金相关负责人称，缺少参考的情况下，机构想要成功获配必须依赖自身的研究能力，“不是过去拍脑袋的定价方式了。”
“实际上询价还是拍脑袋，价格本来就是拍脑袋的事，都是反映了股票在你心目中的价值。现在询价区间拉开，反映的不是研究能力，而是市场意愿。每一家的价格报出来是不同的，只有拉开了差距，才能够反映出市场整体对新股价格的态度，这对市场发展和投资者是有益的。”上述资深投行人士称。
资深投行人士王骥跃也表示，过去的“抱团报价”，扭曲了整个市场对新股报价的真实态度，“以往机构报价往往参照比较大的机构，他们报什么价，我就跟着报什么价，其实并没有真实反映市场对这只新股到底是一个什么样的看法。”
新股开启“溢价发行”打新收益率或将走低
在“询价新规”发布后，除机构“抱团报价”情况得到改善外，新股还出现了“溢价发行”的情况。
此前，注册制下新股发行定价均会受到“四数约束”的制约。所谓“四数约束”，指的是发行人和主承销商询价确定的发行价格超过剔除最高报价后网下投资者报价的中位数和加权平均数，剔除最高报价后公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金报价中位数和加权平均数孰低值的，应当发布投资风险特别公告。
按照原先的制度安排，新股发行定价超出“四数”比例不高于10%的，应在网上申购前至少五个工作日发布一次以上投资风险特别公告；超出比例超过10%且不高于20%的，在网上申购前至少十个工作日发布二次以上投资风险特别公告；超出比例超过20%的，在网上申购前至少十五个工作日发布三次以上投资风险特别公告。对此，“询价新规”则取消了新股定价突破“四数孰低值”时需延迟发行的要求。
“以前说是超出四数需要发布风险公告并延迟发行，但实际上就是不允许超出四数，这其实也锁死了新股询价的范围。现在取消了相关安排，一方面有助于扩大新股询价区间，同时也有利于加快发行节奏，提高发行效率。”有北京地区券商投行称。
中信证券统计数据即显示，“询价新规”修订前，注册制下新股绝大部分以略低于“四数孰低值”的价格定价发行。“询价新规”修订后，整体定价中枢有所上移。7只科创板新股中有2只定价突破“四数参考价”；8只创业板新股中有5只定价突破“四数参考价”。
如高铁电气新股发行定价就高出了“四数孰低值”1.13%。此外，百胜智能则成为创业板第一家发行价高于“四个值”的公司，其超过幅度为3.7%。虽然超出幅度有限，但均代表了注册制下新股发行定价环节的突破。
不过，随着新股询价、定价渐趋科学与理性，业内人士也指出，未来新股打新收益或将迎来一定程度的下滑。
中信证券即预计称，新股上市首日涨幅将有所下滑。具体而言，一方面，最高报价剔除比例由“约10%”调整至“约1%”，高价被剔除的可能性降低；另一方面，取消新股发行定价与申购安排、投资风险特别公告次数挂钩的要求，定价突破“四数参考价”的案例增加。综合来看，新股整体定价中枢正在上移，因此，在其他条件不变的情况下，预计上市首日涨幅将有所下降，这也将为投资者打新带来影响。
对此，王骥跃认为，新股二级市场价格实际存在一个没有人干预的正常市场价格，新股上市首日涨幅越大，说明一级市场的定价越扭曲。新股定价合理，对于发行人而言意味着能够通过发行上市募集到足够的资金，对于散户投资者也能赚得合理的收益，“这才是一个比较正常的良性循环，而不需要去追求上市首日的涨幅有多高。”王骥跃对记者说。
来源/21世纪经济报道
编辑/樊宏伟
