现阶段我们持续看多AI，在应用、算力、模型三层中建议投资者优先关注应用层投资机遇。我们认为，AI投资框架分为三层，最底层为支撑模型训练和应用推理过程中海量计算任务的算力硬件；中间层为各类通用、垂类模型和以MLOps为代表的AI Infra基础设施；最上层为接入、调用AI大模型能力以实现AI赋能具体业务场景的各类应用。去年底至今是国内外大模型持续涌现的阶段，推动着上一轮AI行情突破向前，而大模型发展尤其是前期训练对算力的需求提升是直接且快速反应的，因此算力层行情亦快速演绎。行至今日，我们认为，人工智能模型经过训练开发后，最终需要融合在前端应用中地，才能进一步实现价值放大。目前AI应用还较为稀缺，投资逻辑仍处于演绎早期，但我们预计5月之后将进入AI应用的加速繁荣阶段，建议投资者优先关注后续应用层的投资机遇。

AI应用“寒武纪”将至持续看好AI应用侧发展机遇 资料来源：各公司官网 中金公司研究部

模型层的集中涌现后，下一阶段的AI产业趋势将更多由应用端催化

模型层：AI行情上一轮的催化主要由大模型进展驱动，但边际催化作用可能在逐步收窄。年初至今，上一轮AI行情催化主要集中于国内外大模型的突破进展，海外OpenAI、Google、Meta，国内百度、阿里、华为、腾讯、商汤等公司均在大模型方面积极投入，并在过去数月密集发布，国内外模型层的持续涌现推动着上一轮AI行情突破向前。但随着底层大模型供给增加，除了GPT-4.0的能力显著领先之外，处于第二、第三梯队的大模型能力较为接近、相对而言不再稀缺，因此，我们认为，后续模型层的发布如果没有超预期的能力展现，对于AI行情的催化作用可能会在边际上逐步收敛。

上一轮AI行情主要由大模型进展驱动，后续关注应用端的加速繁荣 资料来源：各公司官网 中金公司研究部

算力层：算力需求逻辑演绎较快，进入4月在细分赛道中涨幅居前。大模型发展尤其是前期训练对算力的需求提升是较为直接且快速反应的，目前已经可以看到算力相关公司订单和价格的边际向上变化，算力层相关标的的投资逻辑最先得到初步验证，因此进入4月后在AI细分赛道中普遍涨幅居前。算力层在整个AI板块中率先演绎至第二层即落地兑现逻辑，包括国产GPU、服务器、光模块等子赛道在4月份前三周的分化行情下，均仍有持续强劲的上涨表现。

算力需求逻辑演绎较快 进入4月在细分赛道中涨幅居前 资料来源：wind，中金公司研究部；注：红色高亮代表区间涨跌幅高于同期平均，涨跌幅统计截至2023.4.23

应用层：后续将进入产品发布的催化密集期，且投资逻辑尚处演绎早期。一方面，从4月中旬开始，我们观察到各个领域的应用厂商正逐步加速AI融合应用产品的研发和发布进入，其中办公、创意、教育场景落地较快，已有产品落地或明确发布计划，预计5月以后将有更多包括通用的企业服务、垂直的金融、医疗、工业、电商等领域的应用厂商发布AI应用；另一方面，应用层投资逻辑目前尚处于演绎早期，需要经过产品发布、多轮测试、功能打磨过程，且用户体验、付费转化为收入亦需要一定时间；但长期看，AI赋能有助于进一步提高付费渗透率、增加用户粘性高、提升ARPU，长期投资逻辑具有充分大的演绎空间。

后续将进入产品发布的催化密集期 资料来源：各公司官网，中金公司研究部 

短期AI产业链的现状也更利好应用端的繁荣，走向“百花齐放”

开源模型、AI Infra发展进一步助力大模型技术平权，国内应用侧底层选择更加多元。一方面，国内外底层大模型的供应商不断增多，其中不乏Meta旗下的LLaMA、Stability AI旗下StableLM、Databricks旗下Dolly 2等可用度较高的类GPT开源模型，且其中部分允许商用；另一方面，以MLOps为代表的AI Infra工具逐步成熟，应用厂商结合开源模型、在开源或第三方模型基础上训练微调自有行业垂类模型的可行性提升，对于应用层而言大模型技术或将逐步走向平权。

优秀的AI应用目前还较为稀缺，未来仍有充分想象空间。虽然大模型技术正在逐步走向平权，但现阶段国内外真正意义上能够成为优质生产力的AI应用仍是较为稀缺的，前段时间市场讨论热度较高的AutoGPT本质上只是对GPT进行了一定程度的封装以优化用户在复杂任务上交互的体验，便得到了行业内大量用户的热捧。大模型提供了通用的基础能力后，未来帮助用户如何更好地调用大模型能力是应用层能够发挥的重要价值，用户的需求会推动应用端的创新持续向前。

国内外底层大模型的供应商不断增多，其中包含开源且允许商用的模型，大模型技术或逐步平权 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

上游大模型供给更加充足，下游用户需求持续旺盛，AI应用层走向“百花齐放”。上游大模型层面，国外开源模型、AI Infra等发展进一步助力技术平权，国内厂商亦在大模型方面积极投入，大模型供给持续增加，应用厂商或将会有更多可选的模型路径。下游用户需求层面，从ChatGPT发布两月用户量即突破一亿、到AutoGPT功能简单封装即收获较高热度，均体现了用户对于优质、好用的AI赋能应用充满期待、需求旺盛。现阶段，大模型较为易得、调用成本较低，下游需求明确、未来增量空间可观，我们认为应用厂商均有动力积极拥抱AI，AI应用层有望走向“百花齐放”。

未来AI融合应用软件将成为“标配”，应用厂商原先的格局、禀赋仍将成为壁垒。在产品发展早期，各家应用厂商与AI的结合基本上还是处于同一起跑线。在底层大模型能力逐步平权的情况下，我们预计各家厂商推出的AI融合应用功能和场景也会逐渐进入同质化的阶段。届时，头部厂商的场景入口、客户积累、数据沉淀等原有的格局与壁垒优势，仍会在未来新一轮的竞争中继续发挥作用；但同时创业公司也有可能通过对AI融合应用更为领先的理解，以及更为积极的策略实现“弯道超车”。但总体来看，这一轮的AI产业浪潮对于所有的应用厂商而言都将会是机遇大于挑战。

AI赋能下长期收入增量可观，AI成为“标配”后先前的格局禀赋仍将作为重要的竞争壁垒 资料来源：中金公司研究部

办公与LLM天然契合，作为高频场景将率先落地

AI应用中办公作为高频场景且与LLM天然契合有望率先落地。办公是工具类软件中的高频场景之一，所需图文创作、表格数据处理等能力与LLM天然契合，在一众AI应用中率先落地，其中文档又是办公场景中最能直接受益于大模型文字创作能力的细分应用。

微软下场引领行业风向，国内外头部办公软件厂商陆续官宣AI赋能产品。海外厂商中，Notion于去年11月发布文案写作助手Notion AI，并于今年2月推出正式版本。微软于3月17日官宣Microsoft 365 Copilot，将GPT-4大语言模型能力融入旗下全栈生产力工具，引领新一轮“生产力革命”，目前正在小范围客户测试阶段。国内厂商中，印象笔记在今年3月中开启“印象AI”首批内测并于4月初正式上线；4月11日，钉钉官宣接入阿里大模型通义千问，同日飞书也发布“My AI”的宣传demo；4月18日，WPS AI发布首个demo，展示其在嵌入WPS轻文档功能后的效果演示，并表示未来其全线产品均会接入WPS AI。

国内外头部办公软件厂商陆续官宣AI赋能产品，付费模式仍在探索进程中 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

AI+办公应用初探，轻文档成为先行落地场景

在已官宣AI赋能办公软件产品的公司中，Notion AI和印象笔记已正式公测上线，其余仍处于demo和内部测试阶段。为帮助投资人更直观地体会AI对办公软件的赋能效果，我们在本文中选取典型产品就轻文档+AI功能进行对比，其中Notion AI与印象笔记均为公测版本的实例演示，WPS AI采用媒体 的公开测评示例。目前各家厂商的轻文档+AI主要集中在内容生成、知识分析和文字处理方面，经过初步演示对比，WPS AI、Notion内容框架更清晰，原生于中文环境的印象笔记和WPS AI可能更适应本土化创作需求，其中WPS AI在内容质量上更加详实、有深度。

交互界面：较为类似，以浮窗方式内嵌在文本编辑界面中，轻松唤醒AI助手。唤起方式上，Notion AI为输入空格键或“/”，印象超级笔记为点击“+”或按下“/”键，WPS中通过Ctril+J或“/”。弹出的浮窗内提供多种AI助手功能，协助用户创作，提升效率。

交互界面：较为类似，以浮窗方式内嵌在文本编辑界面中，轻松唤醒AI助手 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

起草会议提纲：Notion可以列出清晰提纲，印象超级笔记可以对流程进行细化，WPS结合Notion和印象笔记的优点。比如，提出需求写一份“产品需求评审会”的提纲，Notion AI框架清晰但内容缺乏针对性；印象超级笔记对每个环节有较详细的说明和指引，但提纲上不够清晰。WPS则细致清晰列出了产品会的目标、时间地点、参与方和具体议程，议程上规划好了每个环节的人员和时间，表现更优。

起草会议提纲：WPS结合Notion和印象笔记的优点，内容详实且结构清晰 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

起草待办列表：提供的大体流程类似，WPS更详实且自动识别为待办checklist形式。给定任务写一份“办公AI发布会”的待办列表，三家厂商给出的流程大体类似，在WPS中点击继续写之后，能补充更加详实、更有深度的内容。此外，和Notion的效果相同，WPS能自动识别将待办以checklist格式列出。

起草待办列表：提供大体流程类似，WPS更详实且自动识别为待办checklist形式 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

SWOT分析：WPS和Notion结构更清晰，先总结后阐述。整体来看，WPS和Notion提出的优势、劣势、机会、威胁文本结构更加清晰，并且均能做到先概括观点、再阐述分析。

SWOT分析：WPS和Notion结构更清晰先总结后阐述 资料来源：各公司官网 中金公司研究部

起草广告语：WPS和印象笔记均比Notion“更懂中文”，WPS在创意性和趣味性上更胜一筹。在为“轻薄笔记本”写几句广告语的任务表现上，印象笔记和Notion相比，风格类似但在具体用词上更本土化，而WPS在趣味性、创新性上都更胜一筹，甚至还能做到押韵、朗朗上口，且同时提供英文翻译，表现更胜一筹。

起草广告语：生动、简洁、新奇的广告语最大化发挥AI的“辅助”功能资料来源：各公司官网，中金公司研究部

生成新闻稿：WPS在新闻稿所需的特殊撰写习惯表现上更专业。在生成新闻稿的过程中，三款产品都能大致写出新闻稿的概要和新闻主体介绍，但WPS能够针对新闻稿这种特殊体裁生成所有需要的要素，包括时间、地点、人物和事件等，更为专业。

生成新闻稿：WPS在新闻稿所需的特殊撰写习惯表现上更专业资料来源：各公司官网，中金公司研究部

文本处理：文本润色上本土厂商更适应中文语言习惯，文本扩写上WPS加入更多“思考”。在文本修改上，三者效果相差无几；在文本润色上，以文本古风化需求为例，WPS和印象笔记表述更加本土化；在文本扩写方面，WPS在理解并扩充已有信息基础之上，额外增加了对给定文本的“见解”，是更为深层次的文本扩充。

文本修改&文本润色：原生于中文的AI轻文档产品或更适应本土语言习惯 资料来源：各公司官网，中金公司研究部

文本扩写：提升语言丰富度还是提高思维层次？WPS加入更多“思考”资料来源：各公司官网，中金公司研究部

AI+办公海内外厂商落地场景巡礼

Notion AI：业内首推，单独定价、额外收费，用户突破400万

Notion是行业中第一个发布AI+轻文档办公软件应用的厂商。Notion AI是用于Notion产品的人工智能工具，拥有总结、改错、翻译、续写、头脑风暴等功能，已于今年2月正式上线。用户只需要罗列出基本需求，产品即可自动生成丰富的文字内容，文字内容的类型覆盖会议议程、销售邮件、新闻发布稿等多种场景，帮助用户提高文字创作的效率和体验。后续Notion AI还将会成为Notion知识库的接口，用户只需要输入搜索要求，Notion AI即会自动呈现相关信息。我们预期Notion AI的自动文本生成、文本摘要、文本编辑等功能或将大大优化用户的创作流程和使用体验，帮助Notion的产品力实现跃升。

Notion AI的几大工具 资料来源：Notion AI官网，中金公司研究部

Notion AI定价10美元/月，需单独付费，我们预计在原有基础上ARPU层面有望翻倍。目前Notion AI提供20次免费试用响应次数，超出后需要购买服务，付费价格为10美元/月。从定价来看，原先Notion的多种订阅定价为Notion Plus 10美元，Notion Business 18美元。Notion AI和之前的Plus & Buniess会员需要分开付费，前者是付费使用AI相关的功能，后者则是提升在文档大小&长度、协作空间大小&人数、历史文档保留天数等方面的基础权益。Notion官方博客在4月20日宣布，目前Notion AI用户突破400万，谨慎假设其中50%用户付费，则一个月ARR亦达到2千万美元，根据GetLatka的数据，2022年Notion营收规模约为4350万美元，由此可见AI带来的增量较为显著。

Notion AI定价10美元/月，需单独付费，我们预计ARPU层面有望翻倍 资料来源：Notion官网，中金公司研究部

Microsoft Copilot：行业风向标，目前仍在小范围测试，静待商业版定价

微软发布Copilot，全面赋能工具软件和企业服务场景，其中Microsoft 365 Copilot深度赋能个人应用场景。2023年3月17日，微软正式发布Microsoft 365 Copilot，将GPT-4大语言模型能力融入了旗下全栈生产力工具，目前正在小范围客户测试阶段。Copilot搭载了OpenAI最新的GPT-4大语言模型，用户能够在Word中通过简短指令实现文稿的快速生成和修改；在PPT中实现演示文稿一键生成；在Excel中通过自然语言指令完成数据分析和可视化；在Outlook中实现历史邮件整理和新邮件智能起草；在Teams中实现会议要点实时总结；并推出了Business Chat这一基于跨应用数据的交互新入口。

Microsoft 365 Copilot尚未正式上线，参考ChatGPT Plus&Github Copilot定价，亦有望实现100%的ARPU提升。参考目前微软、OpenAI、Notion AI等相关产品定价，如ChatGPT Plus 20美元/月，Github Copilot 10美元/月，我们预计未来Copilot正式发布的AI模块单独定价可能也会在10美元/月甚至20美元/月以上，先前的Microsoft 365基础版本定价为7美元/月，Business Premium版本为20美元/月，亦有望实现100%的ARPU提升。

自然语言指令实现文稿的快速生成和修改 资料来源：微软官网，中金公司研究部图表19：自然语言指令实现幻灯片生成和特效功能添加

资料来源：微软官网，中金公司研究部

印象AI：国内首发，已正式上线公开测试

印象笔记是国内率先推出AI+轻文档办公软件融合应用的创业厂商。其于今年3月中旬开启内测，并在4月10日正式上线，目前只需下载印象笔记PC端Beta版，即可开启印象AI功能。该功能处于免费公开测试阶段，尚未作为付费功能来单独收费。从具体功能上看，印象笔记所提供的AI辅助功能与Notion AI基本相近，包括了文章生成、作文生成、创意故事、提纲生成等。此外公司也将印象AI的能力融入了其旗下的其他矩阵产品，包括印象图记（生成思维导图）、印象时间（生成任务清单）等。

印象AI支持多种文字内容生成 资料来源：印象笔记官网，中金公司研究部图表21：印象AI支持一键生成思维导图

资料来源：印象笔记官网，中金公司研究部

WPS AI：轻文档先行，计划融入全栈产品，未来或将作为又一核心付费点

国内办公厂商龙头正式官宣WPS AI，计划将AI能力融入旗下全线产品。4月18日，WPS AI正式官宣，基于国内合作伙伴MiniMax的LLM大模型，计划将最先应用于轻文档中，并表示后续会进一步与现有的重文档、表格、演示文稿、协同等多线产品进行融合。官方demo展示了WPS AI与轻文档应用的融合，主要功能包括文档生成、多轮对话、现有内容处理（修改、润色）、结合其它文档内容进行处理（文档、表格）等功能，从演示表现上看与Notion AI的功能较为相近。而和Notion AI相比，我们认为未来原生于中文进行开发的WPS AI对于中文的生成能力有望更具优势。

WPS AI x 轻文档可以实现的丰富功能 资料来源：WPS官网，中金公司研究部

轻文档先行，未来更需关注表格、演示文稿等重应用中AI能力的融入。WPS AI将最先应用于在线内容协作编辑工具轻文档中，其功能相对简单，各家轻文档厂商能够实现的功能较为类似，但我们认为，WPS AI未来真正的胜负手，还在于能否和表格、演示文稿等“重办公应用”很好地融合。同时，过去重办公应用尚有一定使用和学习门槛，较多复杂功能价值未被充分利用，未来在AI加持下，自然语言交互、AIGC等均有望进一步降低使用门槛。我们认为，“重办公应用”向来是传统办公软件厂商的技术壁垒和竞争优势所在，我们看好未来WPS AI进一步向旗下全栈生产力工具融合。

WPS AI未来锚定三大战略方向，关注后续和更多“重办公应用”的融合 资料来源：WPS官网，中金公司研究部

WPS AI未来发展 将锚定AIGC、阅读理解和问答、人机交互三个战略方向。第一个方向是AIGC，聚焦辅助编辑、改写润色的功能，以帮助用户提高生产效率和质量，目前在轻文档中已有所体现。第二个方向是阅读理解和问答，基于已储备的语料做问答式的交互，实现辅助阅读和知识检索，我们认为在数据合规前提下有望发挥WPS的中文语料积累优势。第三个方向是人机交互，基于LLM实现以自然语言的方式给软件下命令、提要求，目前在轻文档中已有所体现，我们认为未来随着WPS AI和表格等重应用的融合有望激活复杂功能的使用、进一步增加用户粘性、创造新的收费点。

或将成为又一核心付费功能，有望进一步打开ARPU空间。目前WPS AI仍处于内部测试阶段，后续将逐步放开公测，我们预计WPS AI的定价会在全线产品逐步成熟，完成测试上线后再逐步推出。具体收费模式上，我们认为，其既可以结合进新的会员体系中 ，例如将AI功能加入高阶的超级会员Pro付费权益中；也可以效仿Notion AI作为单独的付费功能。AI加持有望进一步打开ARPU空间，考虑落地、转化节奏，我们预计明年开始增量有望逐步体现。

钉钉：接入通义千问，赋能群聊、轻文档、会议等场景

钉钉接入通义千问，计划在群聊、轻文档、会议、低代码应用开发四方面引入AI赋能。4月11日，钉钉官宣接入通义千问，4月18日，发布有更多细节的demo宣传片，通过“/”一下的方式帮助解决自动化办公中的多种需求。目前，相关功能仍在测试中，计划在安全评估完成后上线。在智能文档方面，钉钉x通义千问支持头脑风暴、营销策划、创意故事等文本生成功能，也支持扩写、润色、改写等多轮互动，还支持插入图片、排版生成PPT等。

支持头脑风暴、营销策划等文本生成 资料来源：钉钉官网，中金公司研究部图表25：支持润色、扩写、改写等功能

资料来源：钉钉官网，中金公司研究部

飞书：My AI一站式整合IM、会议、飞书文档、云盘等办公协作套件

2023年4月11日，飞书发布AI智能助手My AI的宣传片，作为飞书整合大模型的尝试。目前产品仍在研发阶段，距离发布尚有一段时间。在宣传片中，My AI能够实现的功能包括，帮助整理会议纪要，根据会议纪要生成待办事项；根据表格数据生成分析报告并进一步续写；根据分析EXCEL表格，整理销售报告；跟踪项目进度，自动列出日程等。

飞书My AI整合智能办公套件 资料来源：飞书官网，中金公司研究部

万兴科技：数字创意赋能者，旗下亦有智能文档类创意产品

万兴科技是领先的新生代数字创意赋能者，旗下有文档类创意产品。公司深耕数字创意软件领域二十年，形成了视频创意、绘图创意、文档创意、实用软件工具四大类软件产品矩阵，其中包括万兴PDF、亿图图示等智能文档、智能办公相关产品。

万兴科技AIGC产品矩阵汇总 资料来源：公司官网，中金公司研究部

万兴PDF：拥有全套PDF创意工具，海外版集成ChatGPT。万兴PDF（PDFelement）拥有编辑、格式转换、文档注释、自动生成目录、电子签名等多种功能；同时提供阅读器（PDF Reader）以及HiPDF一站式在线PDF解决方案。4月6日，万兴科技发布最新海外版PDF处理软件PDFelement V9.5，集成了ChatGPT推出智能处理AI机器人“Lumi”，能够实现交互聊天、文档改写、文档校对、文档解释、文档总结等创成式AI能力，目前AI模块没有单独收费，试用版用户每个月可以获得5,000个点数额度（相当于约3,750单词输入和输出），而正版会员每个月可获得50,000个点数额度（相当于37,500个单词输入和输出）。

新版海外版万兴PDF（PDFelement）集成GPT-3.5，具备文档总结功能 资料来源：公司官网，中金公司研究部

亿图图示：内置AI智能助手，支持用户高效完成专业绘图任务。亿图图示是一款一站式专业绘图软件，可助力用户完成包括流程图、组织架构图、平面布置图、思维导图等在内的210种绘图任务。公司于2023年3月推出最新版亿图图示V12.0.8，内置AI智能助手，支持AIGC文字生成、一键生成思维导图、自动头脑风暴等功能，有助提升用户绘图效率。

亿图图示AI智能助手支持文本生成、思维导图生成等AIGC能力 资料来源：亿图软件微信公众号，中金公司研究部

福昕软件：PDF编辑器龙头厂商，云端产品集成ChatGPT

福昕AI+PDF功能上线，将ChatGPT与PDF Editor Cloud云端版本集成。4月25日，福昕官网显示PDF Editor Cloud接入ChatGPT，主要实现PDF文档内容总结、PDF文档内容改写、AI Chatbot基于文档内容智能交互问答三种功能。目前尚未额外收费，订阅会员后获得一定AI功能使用额度，助推云转型。目前，用户订阅会员后，可不额外付费使用每月100页文档智能改写和每天50次智能问答，文档总结功能未见使用次数限制。PDF Editor Cloud单独订阅定价约为50元/月。我们认为，福昕推出AI功能的短期着眼点在于进一步推广云产品、吸引用户订阅，以加速推进云和订阅转型战略，预计未来会有针对AI功能的商业策略跟进。

福昕软件AI+PDF功能上线，将ChatGPT与PDF Editor Cloud云端版本集成使用 资料来源：福昕官网，中金公司研究部

风险

技术进展不及预期：人工智能作为前沿新兴技术，仍处于技术的快速发展期，其进展有一定的不确定性，若技术进展不及预期，可能导致产业化进展缓慢。

国内应用落地不及预期：应用及商业化落地是人工智能能否顺利走向下一阶段的关键点，若国内应用及商业化落地节奏不及预期，对人工智能的进展将带来负面影响。

行业竞争加剧：人工智能是产业的热点，未来商业价值显著，科技巨头、初创公司均在此领域布局，未来垂类及应用层的行业竞争可能会进一步加剧。

编辑/范辉