投资价值研究报告（下称“投价报告”）作为注册制新股定价中的重要参考材料，其独立性为市场所诟病的现状有望得到改变。上海证券报记者8月29日从券商处获悉，中国证券业协会（下称“中证协”）组织起草了《证券公司提供投资价值研究报告执业行为规范（征求意见稿）》（下称《规范》），于近日征求行业内意见，并要求证券公司在9月8日前反馈意见。

该《规范》共二十七条，对承销团成员撰写投价报告、分析师跨墙管理、分析师与投行部门交流等提出要求，明确了八类禁止行为，以防止相关利益方对分析师施加压力。业内人士认为，这些规范既保护了投价报告的独立性，也对分析师的研究能力、专业能力以及道德标准提出了更高要求。

规范分析师跨墙管理

中证协表示，随着注册制改革的推进，投价报告在股票发行承销中发挥越来越大的作用，但也暴露出投价报告质量不高，部分投价报告预测偏离度较大，分析师执业独立性不够等问题，亟须进行规范。

为确保分析师执业独立性，《规范》对跨墙管理、分析师与投行部门的交流作出明确要求。《规范》明确，参与撰写投价报告相关工作的所有研究人员都应事先履行跨墙审批手续。证券分析师履行跨墙审批手续之后直至投价报告向网下投资者提供前的过程中，投行部门人员与证券分析师可以就分析师跨墙参与的IPO项目的基本情况进行交流，但不得就分析师的盈利预测与估值等投资分析内容进行交流。上述交流必须有合规部门人员陪同或参加。

根据《规范》，参与跨墙的证券分析师一经确认，不得随意调整。如证券分析师在跨墙期间离职，应继续遵守信息隔离墙行为规范，遵守保密义务，不得泄露和使用跨墙后获知的敏感信息，不得利用该信息发布证券研究报告、获取非法利益或从事内幕交易等违规行为，直至敏感信息已公开或不再具有重大影响为止。

“本该由分析师独立撰写的投价报告，因涉及投行部门利益，令投价报告的独立性难以得到保证。这是目前新股发行过程中，一些主承销商投价报告面世过程中最真实的窘况，也反映出券商内部业务‘隔离墙’存在着漏洞。”华东某券商研究所副所长表示，《规范》明确强化跨墙管理，有望进一步提高证券分析师执业独立性，提高投价报告的客观性和公允性。

相关利益方不得施压分析师

据业内人士透露，部分承销商撰写投价报告时会听取发行人和投行的意见，所以给出的投资建议存在一定偏颇。为了避免相关利益方的干扰，《规范》明确，分析师独立决策投价报告的估值结论，发行人、投行部门、股票发行与承销部门等不能采用任何理由及方法对分析师施加压力。

在撰写投价报告过程中，《规范》禁止投行部门人员、股票发行与承销部门人员、发行人与分析师通过单独或者共同组织见面会、讨论会等各种线下及线上会议等方式，讨论分析师的盈利预测与估值等投资分析内容以及发行定价范围。

《规范》明确了八类禁止行为，以防止发行人、投行部门人员、股票发行与承销部门人员和其他相关利益方对分析师施加压力，以达到影响盈利预测和估值结论的目的。

禁止行为包括：更改发行人行业归属，要求证券分析师根据指定行业进行估值比较；干扰证券分析师对盈利预测的假设判断，要求证券分析师参考发行人、投行业务部门人员或任何第三方的预测结果进行盈利预测；向证券分析师提出估值范围的要求；对投价报告的估值方法、估值参数、可比公司选择等内容提要求，干扰证券分析师独立做出估值结论；以其他承销商意见、战略配售对象意见等第三方意见为借口，要求证券分析师调整估值结论；在报告完成之前向证券分析师询问报告盈利预测和估值结论，或索要含有估值结论的财务模型；通过研究部门主管、投价报告质量及合规审核人员间接影响分析师的分析与结论；其他任何可能影响分析师独立判断的行为。

“这些禁止条款也是在提醒券商，要慎重对待投价报告，别太向发行人倾斜。因为在实际工作过程中，投行做了某个公司的项目，分析师往往倾向于配合抬高发行价，比较难以做到独立公允定价。”华东地区某中型券商投行保荐代表人称。

定期内部检查投价报告

中证协还在《规范》中对投价报告开展定期内部检查提出规范要求。根据《规范》，证券公司应定期对投价报告的撰写、提供及信息隔离墙制度的建立与实施行为进行检查，加强提供投价报告执业行为规范的管理。

中证协表示，股票发行与承销部门、投行部门人员及证券分析师违反《规范》的，协会视情节轻重采取自律管理措施，并纳入证券行业执业声誉激励评价机制，记入证券行业执业声誉信息管理库。

川财证券首席经济学家、研究所所长陈雳在接受记者采访时表示，对于分析师而言，《规范》对投价报告提出了明确要求，旨在要求分析师摒弃主观偏好，从更客观、公正的角度分析上市公司的实际价值，对分析师的研究能力、专业能力以及道德标准都提出了更高要求。

分析师要提升投价报告专业水平，陈雳认为：首先，要提高自身专业能力，尤其是行业公司的分析师，要对自身行业有比较深入的研究；其次，对于专业的投资报告，“客观性”是非常重要的，分析师更多要从客观数据得出客观结论，才能真正发挥“锚”的作用；最后，分析师的职业道德也是影响投价报告的重要因素，分析师要履行职业操守，严格遵守监管规定和各项从业法律法规。

编辑/樊宏伟