房地产的重要性不言而喻。对居民，房子是最重要的资产，2019年居民住房资产占家庭总资产的59.1%；对银行，房贷是重要的贷款投向，2022年一季度房地产贷款余额占全部贷款的26.5%；对地方政府，土地出让收入是主要收入来源，其占地方财政总收入约1/4；对国家，房地产占GDP比重接近25%。

地产销售在6月反弹过后，7月上旬再度明显回落。2021年下半年以来，地产景气持续下滑；6月随着疫情受控，地产景气恢复较好，30城地产销售同比跌幅收窄至-6.4%。

参考深圳经验，疫情受控后，地产销售可能呈现先升后降、再逐步回升的走势；6月地产反弹更多是由于积压需求释放，后续地产景气恢复可能仍有波折。7月数据显示，地产销售“如期”回落，截至7月12日，30城商品房成交面积同比增速降至约-39%(6月为-6.4%)。

如何理解当前地产发展面临的压力？

从政策端来看，“房住不炒”、共同富裕长期趋势已定，近半年虽然至少有200多城放松了地产调控，但核心约束并未发生明显松动。2016年以来，行业坚持“房住不炒”定位，地产难以全面放松刺激已成全民共识；2020年以来，政策进一步通过贷款集中度管理、三条红线等措施加强监管。

在共同富裕导向下，中央开始推动保障性租赁住房建设和房地产税试点工作，虽然房地产税暂缓执行，但趋势也已较为明显。在总体趋严的总基调下，短期地产政策松动以因城施策为主，整体比较克制，表现为目前一线城市地产政策松动幅度明显较小(尤其是北上深等核心一二线)，全国房贷利率降幅也明显低于上一轮。

从需求端来看，预期恶化、杠杆高企、人口压力三重约束，共同压制了居民购房需求。2021年四季度以来，地产政策持续松动，但目前地产销售跌幅仍大，除政策端、供给端因素，核心还是居民购房需求确实在明显下降，我们可从三个细分角度理解。

预期恶化：近年来“房住不炒”已深入人心，叠加疫情反复，经济环境压力加大，居民对地产景气、中长期房价上涨预期明显恶化。央行最新调查问卷显示，2022年二季度认为“未来3个月预计增加购房支出”和“预期未来房价上涨”的占比分别降至16.9%、16.2%，均从2017年底以来持续回落。

杠杆高企：2021年底，中国居民杠杆率达61.6%，已经接近欧美国家水平，进一步加杠杆空间有限；经济冲击过后，居民会更加谨慎保守，加杠杆意愿也趋于下降。

人口压力：从更长期视角看，地产景气的根本决定因素是人口，“十四五”期间，中国购房年龄人口增速从1%进一步下行至0.65%，决定了地产需求下行压力将持续加大。

从供给端来看，房企经营模式转型，资金链紧张未有明显缓解。2020年，随着一系列监管政策落地，行业经历了一个深度调整期，房企资金链整体紧张；虽然近期中央多部门强调要“优化商品房预售资金监管”“保持房地产融资平稳有序”，但目前看，房企资金链紧张未有明显缓解。

我们认为，要稳增长、稳就业，促使中国经济运行保持在合理区间，必须避免地产“硬着陆”。

考虑到目前地产政策效果有限，预计下半年地产政策仍有进一步实质性松动的可能，如适度放松核心一二线城市地产政策、加强房企融资支持、进一步优化预售资金监管等，下半年地产景气也有望继续逐步修复；但受制于需求端三重约束，预计本轮地产修复幅度将明显偏弱，全年地产销售增速可能仍有10%~20%的跌幅。

作者  熊园 国盛证券首席经济学家

杨涛  国盛证券宏观研究员

编辑/刘洋-广厦