自发“降息”

4月以来，资金面更加宽松，直观地体现为多个主要货币市场利率指标创今年以来新低，大幅低于政策利率水平。

从回购、拆借利率到票据利率再到同业存单利率，多个主要货币市场利率指标近期全面下行。回购市场上，最具代表性的7天期债券回购利率DR007连续运行在2%下方，4月下旬一度跌至1.54%，创2021年以来新低。票据市场上，在部分银行靠票据“冲信贷”及资金价格集体下行的作用下，“零利率”再现市场。4月底，上海票交所7天、1个月、2个月期的国股银票转贴现利率均一度趋近于零。同业存单市场上，各期限发行利率跌至2020年下半年以来低位。其中，股份行1年期同业存单利率降至2.4%一线，较3月末下行约20个基点。

随着货币市场利率集体下行，其运行中枢下移，与政策利率的倒挂加重。据统计，4月，DR007和1年期股份行同业存单利率的月度平均值分别为1.82%、2.48%，分别比3月降低27个基点和14个基点，分别比7天期央行逆回购利率和1年期中期借贷便利（MLF）利率低28个基点和37个基点。

“货币市场利率已自发地‘降息’。”4月央行政策利率未见下调，但有市场人士这样评论货币市场利率下台阶的现象。

形成共振

资金面宽松成为近期市场参与者的共同感受。他们认为，这主要是货币政策与财政政策协同发力的结果。

一方面，货币投放多措并举。4月以来，央行实施全面降准、推出科技创新和普惠养老两项专项再贷款工具、增加1000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款额度，强化对实体经济支持。上述举措有助于保持流动性合理充裕。

另外，中泰证券、天风证券等机构分析，央行加快上缴结存利润等因素可能在4月中上旬资金面改善过程中发挥重要作用。央行于3月表示，今年将向中央财政上缴结存利润，总额超1万亿元。据新华社报道，截至4月中旬，央行已上缴6000亿元，主要用于留抵退税和向地方政府转移支付，相当于投放基础货币6000亿元。“央行上缴利润，带来流动性超常规投放。”天风证券首席固收分析师孙彬彬说。

另一方面，财政支出加力加速。一方面，组合式税费支持政策加快实施。财政部负责人日前介绍，各项退税减税降费政策正加快实施，截至4月28日，从4月开始办理的留抵退税已办理6256亿元。另一方面，保持支出强度，加快支出进度。该负责人介绍，截至4月中旬，全国一般公共预算支出7.24万亿元，同比增长7.7%，为预算的27.1%，进度快于去年同期。信达证券首席固收分析师李一爽表示，受财政支出进度明显加快影响，3月财政存款超预期减少。他估计4月财政存款继续下降，进而形成流动性供应。

在业内人士看来，央行加快上缴结存利润，多措并举保持基础货币供应，而财政加快资金拨付，多地还推出延期申报、延缓纳税措施，体现了货币政策与财政政策协同发力。

此外，一些机构人士分析，地方债发行暂时放缓、近期释放的部分资金暂时留在银行体系及货币基金规模扩张等因素共同推动4月资金面更加宽松、货币市场利率明显走低。

适度宽松

资金面宽松的态势会持续多久？综合机构人士分析，5月流动性运行存在不少有利因素，资金面保持宽松的确定性强，但不会过度宽松。

立足货币政策调控，机构分析，我国货币政策发力稳增长的取向不变，但鉴于外部环境出现超预期变化，稳健的货币政策需根据形势变化把握好调控的节奏和力度。在4月下旬已实施降准的情况下，5月继续降准可能性不大，但既有和新增专项再贷款陆续投放仍会形成一定量的流动性供应。央行日前透露，将尽快推出1000亿元再贷款支持交通运输、物流仓储业融资。此外，央行还会继续上缴结存利润，支持财政政策靠前发力。

对于财政政策实施，机构预计，一方面，地方债发行有望再度提速，可能成为短期流动性主要扰动因素，但财政资金也将保持较快拨付节奏。前述财政部负责人介绍，今年新增地方政府专项债额度3.65万亿元，用于项目投资的额度已全部下达，预计各地将在二季度完成大部分新增专项债的发行工作，并于三季度完成扫尾。这意味着5月、6月可能迎来地方债发行高峰期。机构指出，政府债发行缴款会暂时冻结流动性，但会随着财政支出、库款拨付重新释放。另一方面，税费支持政策将继续较快实施，对流动性提供一定的支持。以大规模留抵退税为例，5月会提前退还小型和中型企业存量留抵税额，此后还将加快大型企业退税进度。

孙彬彬预计，央行将在5月维持稳定的流动性投放，财政资金投放规模预计也不少于4月，这些都构成对资金面有利的因素。“预计近期资金面偏松的格局短期内有望延续。”中泰证券首席固收分析师周岳称。

机构人士也提示，当前资金面已较宽松，一些货币市场利率品种甚至明显低于政策利率，在体现政策加力效果的同时，也反映出市场预期比较乐观。如果银行体系资金长时间淤积，可能促使有关部门灵活调整流动性管理。总体上看，预计资金面将保持适度宽松，货币市场利率有望保持低位运行，但进一步下行空间可能有限。（中国证券报）