2024年进入尾声，回顾全球股市，能和美股媲美的几乎只有日本股市。

与同样表现亮眼的美股、印度股市估值已高不同，一年以来接受过第一财经采访的分析师在谈到日股时，基本都认为日股估值仍合理偏中性，且认为日本经济通胀前景也能支撑日股延续结构性牛市。日本企业治理改善也存在梯队效应，在一众大企业治理改善推进后，后续中小企业也将跟上，因而后续仍能继续释放利好。

也许正因此，投资者持续购入日股。根据汇编数据，今年至今激进投资者至少买入价值1万亿日元（66亿美元）的日本股票，创历史纪录。展望2025年，大部分分析师继续看好日股前景。

激进投资者买入创纪录日股

包括全球最大的维权对冲基金埃利奥特投资管理公司（Elliott Investment Management）、Oasis Management等海外基金以及有日本“民间股神”之称的村上世彰（Yoshiaki Murakami）、Strategic Capital Inc.等日本本土投资者在内的一众激进投资者，今年至今至少购买了价值1万亿日元(66亿美元)的日本股票，入股146多家公司。即使考虑到他们退出交易，净买入额也可能超过5000亿日元。在如此大规模购入后，激进投资者目前估计持有至少4.8万亿日元的日本股票，约占日本股市约980万亿日元总市值的0.5%。这使得他们成为日股的最大买家，仅次于进行股票回购的公司。汇编的投资数据仅包括激进投资者公开披露的股份，这意味着他们活动的实际规模几乎肯定更高。

施罗德投资管理的日本股票主管Kazuhiro Toyoda称：“这些投资者在改变日本上市企业管理层的心态方面发挥了积极作用，从‘不，我们没有任何问题’转变为‘是的，有挑战’。”他还透露，在施罗德的投资决策中，激进投资者对日本上市企业股价的影响也是一个重要参考因素。

以埃利奥特投资管理公司为例，该机构在2024年一年就通过四项新投资，显著加强了在日本的业务，其中包括对软银集团的20亿美元押注。相比之下，在2020~2023年的四年期间，该公司只进行了三项投资。Strategic Capital Inc.也进行了五项新投资。总部位于中国香港的Oasis Management更发起了创纪录的12场新的公开活动。

最大的激进投资者是Effissimo Capital Management Pte，该公司持有航运公司川崎汽船株式会社、保险公司第一生命保险株式会社和复印机制造商理光公司的大量股份。总部位于英国的Silchester持有30多家日本公司的股份，包括建筑公司Taisei Corp.和机械制造商住友重机械工业株式会社。大多数市场参与者预计，明年的股东维权活动将同样狂热，甚至更为激烈。摩根士丹利分析师Sho Nakazawa在一份研报中写道：“鉴于对提高资本效率的关注，我们可能会进一步看到激进投资者的增加。”

2025年日股仍有望延续涨势

除了这些倒逼企业治理改善的激进投资者外，机构分析师们也普遍看好日股2025年表现。

全球债券巨头品浩（PIMCO）董事总经理兼投资组合经理布朗尼（Erin Browne）近期接受第一财经采访时表示，日本股市仍低于7月底套息交易平仓和波动率飙升前的峰值。日经225指数和东证指数在过去几个月一直趋于平稳，因为投资者正寻求对外汇的影响、日本央行政策和关税方面更清晰的信息。尽管如此，企业治理改革和开启“工资-价格”良性循环等结构性顺风仍然存在，估值并不高，日本也没有面临与欧洲类似的新长期挑战，这使其在非美国发达市场中相对具有吸引力。此外，与其他亚太市场不同，日本股票对特朗普当选的反应并不大，这可能是因为日本公司已经在美国设立了相当高比例的供应链以服务美国客户。总体而言，基金经理的调查显示，他们仍在观望市场，但已准备好在上述问题明朗化后，将资金继续投入日本股市，这表明日本股票在2025年有望恢复上涨。

高盛在2025年日本经济展望报告中也表示，在全球股市中持续看好日本股市。在该行看来，日本已经跨过了关键的通胀关口，良性的“工资-价格螺旋”已经形成，这一转变对于日本乃至全球市场都有重要影响。高盛预计，明年日本消费、出口、资本支出均有望保持扩张态势，将促使日本经济在2025年加速复苏，实际和名义GDP增速将分别达到1.2%（略高于潜在增长的0.7%）和3.4%（13~19年平均水平1.6%的两倍多）。同时，积极的通胀和经济前景将支持货币政策正常化。高盛预计，日本央行将在明年1月和7月分别加息25基点，到2025年底，政策利率将达到0.75%。

如此的宏观环境，再叠加企业盈利增长趋势，展望2025年，高盛预计日本股市基准指数——东证指数有望连续第三年实现正回报，涨至3100点。今年以来，TOPIX指数已涨逾10%。高盛并预计，东证指数的每股收益（EPS）在2024~2026财年将增长30%，市盈率达到14.3倍。这表明企业盈利的持续增长，而非估值扩张是日本股市的主要驱动力。

IG International的分析师Hebe Chen则告诉第一财经，日本225指数今年的表现同时凸显了韧性和脆弱性，进入2025年的轨迹可能是有利的经济基本面和不断变化的宏观不确定性之间的平衡，“随着日经225指数持续上涨，投资者情绪仍然受到日本经济韧性和对股市复苏的乐观情绪的提振。然而，不确定性仍然很大。日本央行2025年预期的加息可能会加剧波动，日本经济势头也会面临多重外部风险，包括美国和其他经济体的贸易紧张局势升级风险等。这些因素可能会对日本股市的持续上涨造成不利影响。”

她表示，“从技术角度来看，尽管最近有所回落，但日本225指数仍保持更广泛的上涨趋势。在上升趋势线和主要移动均线的指引下，关键支撑位保持不变。如果该指数突破39425~40000左右的阻力位，看涨的投资者可能会推动该指数再次创下历史新高。但如果跌破关键的37000点，则可能预示着情绪逆转，并有可能进一步下跌。无论如何，克服最近趋势线的下行压力对于维持该指数上行势头和重新测试7月峰值来说，至关重要。”(后歆桐)

编辑/田野