监管“控场”债市踩刹车 债基多管齐下筑“防风墙”
证券时报 2024-08-12 09:32

近期,债券市场站上风口浪尖,不仅央行亲自下场进行预期引导,证监会也出手调控债券基金风险,已经走了三年牛市的债券市场站在了十字路口。

先是8月5日,四大行出售债券引起市场小幅调整;然后8月7日,央行进行的零元逆回购操作再次提高了市场的谨慎情绪;同日,中国银行间市场交易商协会对多家商业银行启动自律调查,并在8号早间发布公告,调查处理中小金融机构存在的出借债券账户和利益输送行为,债券市场再度下跌;8月9日,央行再次以专栏方式介绍了资管产品净值化机制,明确向投资者提示债市风险。

与此同时,监管也在暂缓债券基金审批一个多月后,对债基久期有了新的指导。证券时报记者从基金业内了解到,近期,监管要求新上报的零售类债券基金的久期不得超过两年,严格控制利率风险,并加强债券基金的销售适当性、负债端流动性等风险管理。

监管部门对资管产品负债端的担忧已经非常明显,2022年年末债券市场的赎回危机也历历在目。一周时间,10年期国债收益率上行6BP,八成债基应声下跌,面对不确定性陡增的债市,债券基金经理严阵以待。

监管频频出手“控场”

实际上,今年下半年以来,监管对债券基金的审批速度、发行规模、债券久期等多个维度都进行了“控场”。

比如近期,关于“监管暂缓债基发行”的市场传言广为流传,证券时报记者向多家基金公司求证得知,自7月以来,业内确实再也没有新的债券基金获批,最近一次债基获批时间为6月18日,包括华商基金、建信基金、华宝基金等13家基金公司的债券基金拿到了批文。

“我们没有接到监管暂停发行债基的明文指令或窗口指导,但是明显的感受是,债券的审批速度确实变慢了。”上海某基金公司产品部人士表示,“现在权益基金可以2周就快速获批,但是即使按照发4只权益基金配售1只债券基金的指导,我们公司在发行了4只权益基金后,仍然很久没拿到债基的批文。”

与此同时,在债券基金爆款频出的背景下,债基的新发规模上限也不断压降,有业内人士透露,当前,零售类债券基金的首发规模上限已经从80亿元调低至50亿元。Wind数据显示,7月以来成立规模较大的建信鑫益90天持有、华宝宝嘉30天持有,首募规模分别为47.7亿元、48.1亿元。

此外,一家中型基金公司产品部人士还向证券时报记者透露,近期,监管对债券基金的久期也有了新的指导,要求新上报的零售类债券基金久期不得超过两年。

“现在债券基金的审批通道分为普通纯债基金和零售类债券基金,其中零售类债券基金一般是30天、60天、90天的滚动持有期债券,主要承接的是银行理财资金净值化转型过程中的投资需求,负债端风险偏好较低,有更严格的久期要求也情有可原。”上述产品部人士解释。

不过,上述产品部人士也透露,在各家基金公司签署新报债基久期不超过两年的承诺函后,监管关于债券基金的审批工作已经在逐步恢复。

一位接近监管层的公募机构人士表示,今年以来,监管和业内关于债券基金的沟通明显增多。“沟通内容主要围绕保护投资者利益,希望各家基金公司加强宏观经济研判和逆周期调节,完善风险应对策略,尤其是加强债券基金的销售适当性、负债端流动性等风险管理,提前预防市场风险。”该公募机构人士透露。

警惕利率风险和负债端风险

在基金公司看来,上述监管对债市和债基发行的调控,一方面是因为近年来债市持续走高,债券利率尤其是长端利率已经积累了较高风险;另一方面是因为今年债券基金销售火热,当前债券规模和数量均处于高位,一旦发生回调可能会出现负债端的踩踏风险。

西部利得基金认为,今年以来,由于流动性宽松,机构配置需求旺盛等因素影响,债券收益率明显下行,而7月央行又进行了降息操作,债券收益率下行速度有所加快。但考虑到今年以来宏观经济稳中向好,稳增长仍是下半年政策重心,该公司认为债市可能存在以下风险:

一是当前利率水平处于历史较低位置,随着政策持续出台以及经济数据改善逐步验证,利率可能存在向上反弹的风险。

二是三季度随着地方债发行提速,债券供给可能明显增加,流动性可能出现阶段性紧张的现象。目前债券投资者的久期处于相对较高水平,一旦利率低位反弹,可能会导致债券投资者持有的长久期债券出现明显浮亏。

值得注意的是,近几个交易日,长债的收益率波动已经明显放大。8月6日至8月9日,30年期主力合约大幅下跌1.15%,10年期国债期货主力合约跌0.49%,同期超八成债券基金下跌,两只30年国债ETF分别下跌1.57%、1.39%。

而今年债券基金销售火热,仅今年二季度,纯债基金的规模便有万亿元的增幅。Wind数据显示,今年二季度,纯债基金规模大幅提升,环比增长1.27万亿元,总规模突破10万亿元。其中,中长债基金规模增长6219亿元,环比增幅为10%,依旧是纯债基金扩容的核心力量。

鹏扬基金固收组合管理部总经理王经瑞认为,固收资管产品从长期看,票息累积具有很好的财富效应,但从短期看,债券资产端交易和估值定价对利率敏感,受流动性影响大,负债端的客户风险承受力通常不高,对净值波动也很敏感,因此如果遇到市场下跌很容易产生负反馈,2022年年末理财风波就是典型案例,对债券基金也有所波及。

这就不难理解央行在8月9日发布的《2024年第二季度中国货币政策执行报告》中,特意向投资者提示债市风险。一旦未来利率回升,债券价格就会下跌,投向债市的资管产品净值也会随之回撤,现在入场的投资者,高位接盘的风险很大。

展望后市,中信保诚基金认为,后续债市需要关注的风险主要来自于基本面和政策层面的潜在变化。其中,基本面关注经济企稳回升动能,如果出现需求进一步回暖和社融明显走高的迹象,对债市可能产生一定回调的压力;政策层面需要关注货币政策及财政政策的空间和节奏。

多管齐下筑牢债基“防风墙”

面对潜在的利率上行风险和负债端流动性风险,债券基金经理们也在近期积极应变,多管齐下提前预防,筑牢债券基金的“防风墙”。

鹏扬基金固收组合管理部总经理王经瑞从投资端、风控端、市场端三个维度,讲解了公司在债券基金风险控制上所做的工作:

在投资端,王经瑞表示,当前主要的方式是控制组合久期,一方面可以控制现券仓位降低组合久期,另一方面,可以通过国债期货进行套期保值降低组合久期;风控端,公司重视通过金融科技手段监测和计量市场风险,及时向投研和交易环节发出提示;在市场端,公司本着客户利益至上的理念开展理性营销,向投资者全面介绍各类债券基金的风险收益特征,引导基民结合自身需求和风险承受能力,根据市场环境匹配策略,参与合适的债券基金品种。

具体到投资维度,中信保诚基金认为,上半年,受限于杠杆策略较低的价值,市场普遍存在拉长久期提高票息收益的倾向,而下半年,利率下行的顺畅程度很可能不及上半年,因此在久期策略方面需要更加灵活。

一方面是积极提高持仓流动性,确保在市场出现不利变动时可以及时卖出降低风险敞口;另一方面是强化交易纪律,在捕捉后续潜在行情的同时,控制超预期事件发生之后的回撤幅度。

“债券基金的风控手段主要依靠对久期、杠杆以及券种的控制,近期收益率水平较低,同时央行不断提示长端风险。在监管的指导下,我们不进行激进的操作,对久期、杠杆进行控制,同时在择券上,优先选择流动性较好以及有一定利差保护的品种。”西部利得基金表示。

降低收益预期 做好风控管理

虽然监管层对长端风险的关注不容忽视,但对于债券市场后市,多家基金公司仍然肯定了其配置价值,并建议投资者降低收益预期,做好风控管理。

平安基金认为,近期监管层面开始通过多种手段加强对于利率的引导,无论是通过借券卖出、指导大行卖债,还是对4家银行机构启动自律调查,这些动作均表明,我们短期不宜低估监管层对长端风险的关注。但长期来看,利率水平应与经济发展水平相适应,政策对利率干预本质上是预期管理,以防止长端利率过快下行,用时间换空间,以等待与财政配合的时间点,故而央行操作引发市场大幅调整,触发负反馈的概率并不大。

中信保诚基金也指出,随着经济向高质量发展转型,债券收益率和存贷款利率不断下行,经济可能将维持较长时间的低利率周期。在经济温和回升和债券供给逐渐放量的背景下,尽管下半年的债券市场可能难以复现上半年的整体涨幅,债市“快牛”也持续地概率下降,但从资产创造角度,新经济转型对信贷占用将有所下降,全社会利率水平有望保持震荡回落态势。同时,后续央行利率和存款准备金率等政策工具仍有空间,将对利率中枢持续向下牵引。

因此,该公司认为,在降低收益预期和做好风控措施的基础上,债券市场或仍可继续参与。但上半年持续演绎的“资产荒”逻辑对债券各品种的利差分布产生了较大影响,信用利差明显压缩,期限利差也有一定收窄,未来可以从两个维度挖掘收益:

一个维度是从历史统计规律来看,目前利率债曲线的陡峭程度高于信用债,同时信用利差整体也处于历史低位,因此中期限的利率债从期限利差和比价效应角度,都具备持续挖掘空间。

另一维度是,尽管信用利差整体压缩,但在化债措施不断推进、供给整体缩量的背景下,不同区域的城投债、产业债仍有价值发现的机会,同时,商业银行各类金融债后续也将持续发行,提供配置交易机会。

西部利得基金认为,7月降息后,银行间资金价格依然稳定在1.8%左右,到8月初才有所下行,目前隔夜加权价格保持在OMO(公开市场业务)利率1.7%左右,整体流动性相对宽松,对债券市场有一定支撑,短端确定性较高。而长端,受到监管态度影响,收益率向下空间较为有限,利率水平或随着监管行为有一定波动,建议投资者不要激进增加久期,关注曲线利差变化。

编辑/樊宏伟

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