FOF通过专业选基，二次分散风险，力控波动。凭借其较低的波动与回撤，稳中求进，力争为投资者提供更优的持有体验。

数据显示，2022年有统计数据的235只FOF算术平均收益率为-10.59%，同期沪深300指数收益率为-21.63%，同期主动权益类基金的算术平均收益率约为-20%，公募FOF整体亏损较低。

自首只FOF诞生已超5年，公募FOF在持仓方面呈现了哪些特点？交易调仓行为能否为组合贡献关键性收益？从集中度看，作为“专业买手”的FOF基金经理选基审美共性较高，整体换手率低且不同产品之间差异较小，且拥有正向交易能力的基金经理凤毛麟角，交易为组合贡献的收益非常有限，大部分仅在正负2%。

FOF审美趋同

从2017年首只公募FOF诞生，截至2022年三季末，全市场FOF总规模达1942亿元。

申万宏源研究所统计发现，自2018年以来公募FOF行业超过40%的资金集中于10%的产品上，超过60%的资金集中于20%的产品上，超过70%的资金集中于30%的产品，2022年上半年，FOF集中度更高，约50%的资金集中投资10%的基金产品。

与主动权益基金相比，公募FOF属于不频繁交易的产品类型，大部分主动权益产品的换手率在2倍以上，而目前FOF产品的换手率集中在50%上下，80%的产品换手率小于1倍，产品之间换手率差异较小。

无论是主动权益类子基金还是固收+类子基金，FOF都呈现出明显跟随市场风格动态调整持仓的特征。

具体来看，2019年-2020年持有基金以成长风格为主，大多为大盘白马基金经理，2021年下半年以来加仓价值风格基金更多，2022年半年报中持有最多的三只基金分别为海富通改革驱动、中庚价值领航、富国价值优势，增持较多的基金为中庚价值领航、中泰星元价值优选、银华鑫盛灵活。

从固收+类子基金的调仓看，2021年下半年以来持有投资风格偏稳健的固收+较多，2022年半年报中持有最多的三只基金分别为城景颐双利、易方达稳健收益、易方达增强回报，增持较多的基金为易方达增强回报、富国稳健增强、中银稳健添利。

高低换手率FOF基金经理对比

申万宏源统计，与主动权益基金相比，公募FOF属于不频繁交易的产品类型，大部分主动权益产品的换手率在2倍以上，而目前FOF产品的换手率集中在50%上下，80%的产品换手率小于1倍，产品之间换手率差异较小。

值得一提的是，换手率较高的公募FOF基金经理主要拥有量化背景、或者具有管理股债底层资产经验的基金经理。

华夏基金李晓易代表产品的换手率相对较高，与其偏量化的投资理念有关。华夏聚惠稳健目标基金2022年9月才由卢少强接管，在此之前是李晓易、苏瑛、郑铮三位共同管理，其中李晓易在管的其他FOF产品也延续了高换手率的风格，比如华夏养老2050五年、华夏稳健养老一年等。李晓易的投资方法可以总结为三点，一是重视自上而下的分析，二是在投资中充分发挥其量化特长，三是时常回顾模型和策略，不断完善其投资框架。在交易层面，会定期通过量化模型检测行业逻辑是否发生变化，发生变化则会适时调仓。

诺德基金FOF投资总监郑源同样属于换手率较高的基金经理，郑源是量化研究出身，采用量化逻辑做FOF 投资。首先，自上而下追踪宏观周期做大类资产轮动，考察每类资产和经济之间的相关性，进行宏观择时。确定了细分 Beta 之后，从业绩分析、风格分析和能力分析三个角度出发挑选基金经理，在产品端的换手率主要由两方面驱动，即调研驱动和模型驱动，选基时也并不避讳高换手率基金经理。

而换手率较低的公募 FOF 基金经理以保险背景出身较多，重仓期普遍较长，几乎不做择时和轮动。

以民生加银于善辉为例，他拥有三层次的 FOF 投资框架，首先从宏观角度对大类资产配置进行管理，以未来可能回撤的水平作为投资约束，决定股票和债券的配置比例，再从中观角度分配权益和固收的细分资产获得 Alpha，最终在微观角度上在既定方向中选择风格稳定且具有持续获取 Alpha 能力的基金经理，以上特点反映在所管产品长期换手率较低，代表产品民生加银卓越配置2022年上半年换手率仅为1.21%，多只重仓基金自成立以来一直持有至今。

还有招商基金章鸽武，他曾经管理社保、企业年金以及养老金产品。他在管理FOF上的投资框架可分为三方面，大类资产配置、行业选择、底层资产挑选，在底层资产的挑选上会发挥团队投资出身的优势，拿出一部分仓位直接配置股票或者债券，而不是全部都买基金。以代表产品招商和悦稳健养老一年为例，自成立以来重仓投资招商基金自家的固收类基金，比如招商双债增强、招商安心收益、招商信用添利等，2022 年上半年基金换手率仅 5.57%，不过章鸽武会直接投资于股票，长期保持 10%-15%的权益仓位，在股票端保持了一定的换手率。

保险资管出身的兴证全球基金林国怀，代表产品重仓基金变动较小且投资范围不大，该交易特点与林国怀基金再平衡周期偏长、少做择时、风格轮动慢慢做的投资理念相吻合。

与其他基金相似，FOF 同样面临大规模的交易限制。具体而言，当基金规模超过25亿之后，换手率迅速下降，交易收益也逐渐趋近于0，而一些偏好换手的产品确实也以3亿元以内的小规模FOF为主。

申万宏源研究所建议，FOF的换手率不宜过高，但肯定也不能采用买入持有策略，更多是采用风格轮动慢慢做、权重优化有梯度的策略。

申万宏源相关研究员表示，FOF基金经理可以制定更为系统化的基金卖出策略，近两年基金整体都呈现出业绩出色——市场关注度较高——投资者申购下规模快速扩张——基金Alpha 下滑的特征，特别是对于新锐基金而言，买小不买大、买早不买晚的特征更明显，因为投资风格的不稳定性，或者规模快速增长下的不适应性，都会一定程度导致买入之后所拿到的收益与该基金之前的收益差距较大。建议FOF基金经理采用归 0策略,若持仓中的基金放在当前不会去再主动买入，便可以考虑卖出,卖出策略更及时的FOF并不是追求的进攻性，更多优势是能在震荡或者下跌市场守住前期获得的收益。

此外，对于规模过大或者投资能力发生下滑的基金，需寻找风格或策略相似的基金进行替代；对基金的持仓按照持有周期进行分类，尽量均衡分布在短期、中期以及长期的持仓周期中，一方面有长期持仓保证组合风格的稳定性，以及体现基金研究的自信度，另一方面有短期持仓也能表明在随着市场做动态调整。

FOF组合的持仓不应过于集中，一方面FOF肩负着解决基金赚钱基民不赚钱的使命，业绩可持续、波动回撤更小的 FOF 应该更受投资者欢迎,集中度过高的FOF 锐度过高，对投资者而言体验度不好，另一方面相对均衡分散的持仓，更能够为组合调整权重留下空间，不用做大开大合的调整，节省调仓成本。（詹晨）

编辑/田野