美联储主席鲍威尔是否曾预料到：在他9月宣布降息后的一个月，美债竟会以暴跌姿态走出了“加息行情”——是的，美联储确实在上月降息了50个基点，但素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率，却反而在过去一个多月的时间里上涨了逾50个基点……

这一幕，令许多人联想起了1995年格林斯潘治下时的那轮美联储降息。

很多投资者可能对近30年前发生了什么，没有多少印象。但其实，与当前鲍威尔试图做到的一样，上一次美国国债因美联储开始降息而大幅抛售时，格林斯潘正在策划一场罕见的“软着陆”。

自美联储于9月18日宣布四年来的首度降息以来，两年期美债收益率已攀升了34个基点。而在1995年，同期美债收益率也曾出现过类似的上涨，当时由格林斯潘领导的美联储成功为经济降温，且没有引发衰退。

(美联储降息后美债收益率大涨的局面并不多见)

1995年7月至1996年1月，美联储曾开启了一轮为期半年的降息，累计降息三次共75个基点，政策利率上限由6%下降至5.25%。在美联储历史上，这是一次非常短暂且幅度较小的降息，但从结果来看，美联储无疑是成功。美联储的操作帮助美国经济重新企稳，同时成功避免了通胀“起飞”，在降息过程中PCE通胀率几乎没有超过2.3%，保持了相对稳定。

由于在降息下成功实现了经济软着陆，在当年第一次降息后，10年期美债收益率在12个月内跃升了100多个基点，而两年期美债收益率则上升了90个基点。

目前，美债抛售背后的一些逻辑，似乎与当年有着不少共同之处。

德意志银行利率策略师Steven Zeng表示，”收益率上升反映了经济衰退风险概率的降低。数据相当强劲。美联储可能会放缓降息步伐。”

收益率的最新回落表明，美国经济的韧性和金融市场的繁荣，正在限制美联储主席鲍威尔进一步积极降息的空间。利率掉期交易显示，交易员目前预计，美联储仅会在2025年9月前再降息128个基点，而一个月前的定价为再195个基点。

由于投资者权衡降息放缓的可能性，过去几周美债正引领全球债市持续下滑。这轮行情已使得基准10年期美债收益率从美联储9月决议前一天的15个月低点3.6%升至了约4.2%。同时，周二最新的交易动向表明，市场情绪依然看跌，10年期国债期货出现了一系列大宗交易。

在期权市场上，有一笔交易的目标是，到11月22日期权到期时，10年期国债收益率将升至4.75%左右……

当然，尽管就美债的走势而言，鲍威尔似乎正在复制格林斯潘时代“软着陆”的辉煌战绩。但鲍威尔如今导演的这一幕，是否真的能像当时那样的成功，或许依然需要打上一个问号。

一个明显的差异在于美联储本身的动作。与格林斯潘当时“气定神闲”地稳步降息25个基点相比，鲍威尔这次颇有些“急躁”地首降就一口气降了50个基点，但随着诸多证据表明美国经济可能依然火热，这在时至今日已引发了众多业内人士的质疑和诟病。

而另一方面，更为关键的症结显然在于通胀。这一次，美债收益率的上升也反映出人们越来越担心共和党可能会在11月5日的大选中横扫白宫和国会，从而有可能增加联邦赤字，并导致通胀复燃。

如果格林斯潘时代降息后的“软着陆”，在今时今日被“急躁”的美联储变成了一场“不着陆”，那么对全球市场而言，或许也未必是个好消息。

编辑/樊宏伟