尤霏霏 制图
沉寂许久后，近期A股市场上要约收购又呈现出活跃态势。8月16日以来，已有华图山鼎、奥马电器、东北制药三家公司遭遇要约收购，相关收购方按要求披露了要约收购报告书（或摘要）。
进一步来看，虽同为要约收购，但这3家公司所涉及的交易实例却各有各的“玄机”：有的股东虽提出要约收购但只希望是“走个形式”；有的股东的确有意通过市场化方式高价增持股权；另有股东似以要约收购作为“桥梁纽带”，通过股东间“默契配合”达到定向买卖的目的。而面对着不同的目标、动机，上述三类要约收购最终又将以何种结局收场，同样值得关注。
被动式：希望“走个形式”
8月24日起，方大钢铁向东北制药股东发出的全面要约收购正式进入实施阶段，本次要约收购期限共计30个自然日，将于9月22日结束。
为实施本次要约收购，方大钢铁已提交了相关《履约保函》（保函金额27亿元），作为履约保证手续。同时，最终若预受要约股份过多，“方大系”阵营不仅要掏出高额现金，其控股的东北制药可能还要面临股权分布不具备上市条件的风险。耗费大量资金反而让旗下上市公司面临退市风险，这显然不是“方大系”希望看到的结果，而本次要约收购也确是因前期股权转让被动触发所致。
今年6月，东药集团、盛京金控集团在沈阳联合产权交易所公开征集其持有的东北制药全部股份受让方，合计转让股份数（2.55亿股）占东北制药总股本的18.91%。7月3日，方大钢铁成为上述股份最终受让方，随后与东药集团、盛京金控集团签署了股份转让协议。
本次转让前，方大钢铁及其一致行动人已合计持有东北制药38.97%股权，本次转让完成后，“方大系”合计持股比例将进一步增至57.88%。由于“方大系”此前持股比例已超过30%，根据相关规定，方大钢铁需履行全面要约收购义务，即收购东北制药除方大钢铁及其一致行动人、东药集团、盛京金控集团以外的其他股东所持有的无限售条件流通股，而剔除少量限售股后，要约收购股份数量占东北制药已发行股份比例高达40.61%。
基于此，“方大系”强调本次要约收购不以终止东北制药上市地位为目的，且开出的要约收购价（4.93 元/股）也低于东北制药当前市价。言下之意，其仅是为履行义务而想“走个形式”，并不希望其他股东预受要约。
可以预料的是，在要约收购实施期间特别是临近收官阶段，若东北制药股价高于要约收购价，那么出于正常投资逻辑应不会出现大量投资者预受要约的情况，“方大系”进而可以“走个形式”以极小代价履行完相关义务。
然而股票市场变幻莫测，倘若期间受大盘或某些利空因素影响，东北制药股价跌至要约价以下，那么出于无风险套利因素考量定会有大批股份接受要约，如此一来，东北制药便要面临因“社会公众股东持有的股票比例低于10%”而不具备上市条件的风险。
而对于这一“小概率”事件，“方大系”也有所准备。其表示若本次要约收购期届满时东北制药的股权分布不具备上市条件，其将积极运用其股东表决权或者通过其他符合法律、法规以及公司章程规定的方式提出相关建议或者动议，促使东北制药在规定时间内提出维持上市地位的解决方案并加以实施，以维持东北制药的上市地位。
主动式：目的“就要集权”
相较于“方大系”的被动履行义务，TCL家电集团对奥马电器股东发起的要约收购目的则十分明确，就是要以此方式大规模集权。
根据8月25日最新披露的要约收购报告书，本次要约收购是向除TCL家电集团、中新融泽以外的上市公司全体股东发出的部分要约，要约收购股份数量为2.49亿股（占上市公司总股本的22.99%）。收购完成后，TCL家电集团、中新融泽最多合计持有奥马电器50%股权。
由李东生掌舵的TCL家电集团明确表示，此番要约收购是为进一步提升在上市公司中的持股比例，进一步巩固和提升收购人对上市公司的控制权。
而开出的较高要约价也体现了李东生的诚意。在提出要约收购（摘要）前，奥马电器股价为5.2元/股，而TCL家电集团给出的要约价则为6元/股，从而促使其他股东预受要约将股份卖给TCL家电集团。受此影响，奥马电器股价曾在8月18日一字涨停。
“参照以往类似案例，奥马电器股价大概率会在要约价附近波动，不会大涨或大跌。”对于要约收购期间的股价走势，一位资深市场人士告诉记者，由于有要约收购的存在，倘若股价出现非理性大跌，那么便会有投资者低价买入以期套利；同样，如果股价出现大涨高于要约价，也会有投资者高价卖出而不参与预受要约，基于此，在众多投资者博弈下，奥马电器股价在要约收购结束前大概率会是震荡走势。
但需要提醒中小投资者的是，不同于“方大系”要约收购方案中的“有多少收多少”，TCL家电集团此番实施的是部分要约，如果参与预受要约股份太多，最终股份将按比例被收购。这也意味着，即便股价低于要约价，也不存在无风险套利的机会。
做桥式：曲线“定向转让”？
从上述两个案例中可以看到，一个是履行义务本质上不想买，另一个是挂高要约价就想买。而与股价相比，要约价的高低代表着收购方的诚意，但还有另一种情况，即低价也能如愿收购到标的股份。
最新案例即是华图投资对华图山鼎展开的要约收购。据此前公告，华图投资拟向除收购人以外的华图山鼎全体股东发出部分要约收购，要约收购股份数量为2921.61万股，占华图山鼎总股本的比例为20.71%（占扣除已回购股份后总股本的比例为20.80%），要约收购价格为48.32元/股。
华图投资目前持有华图山鼎30.08%股权，本次要约收购若能顺利完成，华图投资最多将合计持有华图山鼎7164.81万股股份，占华图山鼎总股本的50.80%。
需要指出的是，华图投资本次要约收购给出的价格仅为48.32元/股，低于方案披露前华图山鼎股价（49.76元/股），同时也已低于8月24日最新股价（50.87元/股）。
如果市价一直高于要约价，按正常交易逻辑，广大中小股东显然不会参与预受要约。而与“方大系”被动履行义务不同，华图投资又是主动提出的收购方案，那么其背后有何底气呢？原来，除华图投资外，截至今年6月末华图山鼎大部分股权都集中在少数几个股东手中。只要部分股东愿意接受要约，那么华图投资便有望达成本次要约收购。当然，也有可能未来市况不好，股价跌破要约价，其完成要约的可能性就大增。
事实上，此前市场上已有类似运作案例。去年8月下旬，格兰仕宣布拟通过要约收购的方式获取惠而浦61%股权，进而实现绝对控股。而其开出的要约收购价格（5.23元/股）也显著低于当时惠而浦市价。而从最终要约收购结果来看，即便要约价较低，但最终在两位重要股东的力挺下，格兰仕如愿入主惠而浦。
来源/上海证券报
编辑/樊宏伟
