继2023年2月调整后，网下打新又将迎来新规范。

21世纪经济报道记者从券商处了解到，中国证券业协会已经起草形成新版《首次公开发行证券网下投资者管理规则》（以下简称《规则》），并于近日开始征求行业意见。新版《规则》将于10月1日起实施。

21世纪经济报道记者发现，相较于2023年版本，此番调整共涉及修改30条，包括22条修订、6条新增和2条删减。其中，最值得关注之处在于，将网下机构投资者定价小组成员的薪酬与其打新股票上市后的表现相挂钩。具体而言，如果新股上市当年及之后第二年出现业绩大幅下滑、被实施风险警示等问题，定价小组成员绩效薪酬将被递延支付乃至回退。

“当打新有赚有赔之时，市场机制下的打新定价会更为合理。目前新股打新几乎稳赚不赔，因此投资者往往对打新标的研究不足，继而导致报价可能有失合理。此番将新股上市后的表现与打新者收入相挂钩，将倒逼相关人员谨慎打新。”某券商保代告诉记者。

增强发行定价的保密性、严谨性、合理性，同样是新版《规则》的规范重点。例如，禁止将网下投资者信息和有关数据资料用于商业目的；存在关联关系的网下投资者需采取有效隔离措施独立开展网下询价与申购业务，不得就撰写定价依据、确定报价区间或具体价格等事项进行协商。

与此同时，网下投资者资格要求也更为严格。例如，注册科创板业务权限者，在满足原有条件的基础上，从科创板买入的非限售股票和非限售存托凭证截至最近一个月末总市值必须保持在600万元及以上。

规则将迎大改

在受访人士看来，《规则》的最大调整之处在于，将机构投资者薪酬与新股上市后表现相挂钩。

总体要求为，建立首发证券薪酬考核机制，综合考量研究人员和投资决策人员的专业胜任能力、执业质量、合规情况、业务收入等各项因素确定人员薪酬标准。

具体要求包含两方面：一是，网下机构投资者需设置首发证券风险绩效考核指标，对报价的客观性、审慎性进行回溯验证，对于上市公司上市当年及之后第二年被实施风险警示、股票终止上市或者经营业绩较上市前一年发生大幅下滑、首发证券暂缓发行、自身不当报价行为引发负面舆情、被投诉或举报等情况，纳入对定价小组成员的绩效薪酬递延支付或者回退机制，并定期向中国证券业协会报告。

二是，网下机构投资者应当明确定价小组成员出现被采取与网下询价和配售业务相关的自律管理措施、纪律处分、行政监管措施、市场禁入措施、行政处罚、刑事处罚等情形的，网下投资者应当视情节严重程度，根据内部制度和劳动合同的规定，经过内部审批程序，要求其退还违规行为发生当年部分或全部绩效薪酬。交易人员出现操作失误的，由网下机构投资者进行内部追责。

根据受访保代分析，将薪酬与新股上市表现相挂钩，旨在通过行政手段倒逼网下机构打新者加强对新股的研究力度、谨慎打新、审慎报价，此规定能够有效弥补当前环境下市场约束机制不足导致的网下投资者报价严谨性欠佳现象。

上市首日股价大涨，是A股历来的典型表现。Wind数据显示，新股在2021年四季度出现小比例上市首日破发后，伴随“827新政”后上市节奏的放缓，再度转为上市首日放量大涨。截至8月23日，2023年11月以来新上市的94只新股中，只有今年2月8日上市的上海合晶股价首日小幅下滑6.31%，92只新股上市首日涨幅均在17%以上。以收盘价计算，上市首日股价涨超50%、100%的新股占比分别为67.02%和56.38%；16只新股涨幅在200%以上，珂玛科技、利安科技、宏盛华源、中远通上市首日涨幅在300%~400%之间；百通能源、汇成真空涨幅更是超越750%，分别高达753.07%、752.95%。

“新股上市即大涨，打新中签即赚到，如此现状下，无论是网下机构还是网上散户，难免‘无脑打新’。”某投行资深人士告诉记者，“就发行价而言，一方面，网下机构投资者报价越低，则新股定价越低，继而使得新股上市后涨势更猛，打新者获利更高。另一方面，新股定价越高，投行收入越高。为了加大获得打新机会的把握，机构投资者往往会在自身收益与投行收益之间寻找平衡价位，以此作为报价，反而对新股综合质地关注有限、研究不足。新版《规则》明确将网下打新者薪酬与新股上市表现挂钩，能够有效改善打新乱象。”

与此同时，有投行人士表示，新版《规则》仅明确将新股上市后系列表现纳入对定价小组成员的绩效薪酬递延支付或者回退机制，但并未明确具体实施比例，如此或可能引发劳动纠纷。

严格网下投资者资格要求

针对网下打新者报价，监管曾多次进行规范，包括严管“抱团压价”等。有投行保代告诉记者，此前，在机构投资者正式报价前，存在投资者之间、投资者与保荐机构之间彼此约定报价的情况。2021年以来监管力度逐步加大，这一报价乱象已明显减少，但仍然有存在。

此番新版《规则》即针对网下打新报价与新股定价进一步细化规范要求。

首先，增强保密性。《规则》明确，任何组织和个人不得擅自公开或者泄露网下投资者信息和有关数据资料，不得非法将其所知悉的网下投资者信息和有关数据资料用于商业目的。

其次，对于存在关联关系、对处分共同财产、股票投资等事项协商一致的网下投资者，在参与同一个项目网下询价与申购业务时，需要采取有效隔离措施独立开展网下询价与申购业务，不得就撰写定价依据、确定报价区间或具体价格等事项进行协商。如果无法做到有效隔离，则不得参与同一项目的网下询价和申购业务。

再者，证券公司及其工作人员在首发证券网下询价和配售业务中，不得接受网下投资者的委托代其撰写定价依据或者进行报价、申购。

严格网下投资者资格要求，一定程度上有助于新股报价与定价合理性的提升。因此，新版《规则》同样对打新者资格提出更高要求。

一方面，与当前严监管一脉相承，将失信纳入约束范围。机构投资者注册网下投资必须满足新要求：最近十二个月未被列入失信被执行人名单、经营异常名录、市场监督管理严重违法失信名单。

另一方面，参与科创板网下打新，要求进一步加码。机构投资者注册科创板业务权限，其从科创板买入的非限售股票和非限售存托凭证截至最近一个月末总市值应不低于600万元。与之相呼应，参与科创板网下询价和配售业务的网下投资者指定的配售对象，除需符合前款规定的市值要求外，发行人和主承销商还应要求其在基准日前二十个交易日（含基准日）的科创板非限售股票和非限售存托凭证总市值的日均值应为600万元（含）以上。

此外，券商被要求对投资者进行事前培训，并对培训情况进行验收，验收通过并符合协会和证券公司设定的注册条件的予以推荐注册。

编辑/樊宏伟