随着银行业危机红色警报解除，美联储抗通胀重任似乎正重回焦点。

但头疼的是，美联储迎来了截然相反的矛盾信号：欧佩克+减产对美联储抗击通胀的努力构成新的挑战，但美国3月制造业活动降至近三年来的最低水平，凸显激进加息后经济阴霾愈发浓厚。

实际上，美联储目前的利率已经进入限制性区间。3月下旬，美联储宣布加息25个基点，这是本轮抗通胀之战中的第九次加息，累计加息幅度高达475个基点，基准联邦基金利率达到4.75%-5%，创下2007年9月以来的最高水平。

在加息之路已经走得很远之际，官方的纠结情绪也溢于言表。里士满联储主席巴尔金坦言，通胀仍然非常高，就业市场仍然非常紧张。“如果加息，总会面临经济下行加速的风险。如果不加息，就会有通胀失控的风险。”

加息有硬着陆和金融风险，不加息通胀则有失控风险，美联储究竟该怎么选？

矛盾信号凸显决策困境

在美联储抗通胀本就艰辛之际，欧佩克+又添了一把火。

4月2日，欧佩克+突然宣布，将从下个月开始总计减产超过100万桶/日。从5月开始至2023年年底，沙特自愿将原油日产量削减50万桶，俄罗斯也减产50万桶/日，阿联酋将减产14.4万桶/日，科威特将减产12.8万桶/日，伊拉克将减产21.1万桶/日，哈萨克斯坦将减产7.7万桶/日，阿曼将减产4万桶/日，阿尔及利亚将减产4.8万桶/日。

这一出人意料的举动大幅推升了原油价格，并让美联储对抗通胀的工作更加艰难。Rystad Energy分析师Victor Ponsford表示，由于这些自愿减产，预计今年剩余时间油价将继续上涨，这可能加剧全球通胀，促使全球央行在加息问题上采取更加强硬的立场。另一方面，这也将打压经济增长，减少石油需求的扩张。

在沙特等主要产油国宣布自愿减产后，高盛已将2023年底布伦特原油价格预测从每桶90美元上调至95美元，将2024年底布伦特原油价格预测从97美元上调至100美元。

官方层面，圣路易斯联储主席詹姆斯·布拉德也直言，欧佩克国家减产的决定出人意料，油价上涨可能令美联储打压通胀的工作更具挑战性。“油价起伏不定，很难准确追踪。大概率会导致通胀更具粘性，让我们的工作更加困难。”

在能源通胀担忧再起之际，经济数据却跟美联储开了一个玩笑。4月3日，美国供应管理协会（ISM）公布的数据显示，美国3月ISM制造业PMI仅为46.3，创下2020年5月以来最低，远低于2月的47.7和市场预期的47.5，也是连续五个月在荣枯线下方。

如果剔除新冠疫情大流行时期的数据，3月的制造业PMI创下2009年以来新低。更需要警惕的是，所有分项指数全部陷入萎缩，其中，就业分项指数创下了2020年7月以来新低，新订单指数也从2月的49.9下降至47.6。

对此，纽约FFwdbonds首席经济学家Christopher Rupkey评论称，制造业活动正进一步陷入萎缩，关键的问题是工厂产出放缓的势头会否蔓延到经济的其他部分。3月份新订单大幅减少，很可能会导致今年春季和夏季晚些时候的停产或更多裁员。

对于美联储面临的艰难形势，国金证券首席经济学家赵伟对21世纪经济报道记者分析称，软着陆、去通胀和美联储政策转向其实是一个“三元悖论”：如果需求下降是通胀放缓的主要驱动力，对应的应该是硬着陆。所以，除非供给侧持续修复，否则市场同时定价软着陆、货币政策提前转向和通胀超预期缓和的交易逻辑是难以自洽的。美国的去通胀进程正在从供给侧主导向需求侧主导转变，美联储越来越难以兼顾去通胀、软着陆和防风险三重目标。

短期抗通胀仍是主要任务

在历史性加息周期即将迎来尾声之际，美联储正面临艰难选择。一方面，决策者希望避免加息幅度过大引发金融危机或深度经济衰退，另一方面，美联储也绝不希望加息力度不够使通胀居高不下。

美联储最青睐的通胀指标仍是2%目标的两倍多。3月31日，美国商务部公布的数据显示，美国2月PCE价格指数环比上升0.3%，与预期一致；同比上升5%，创下2021年10月以来最低。此外，不包括食品和能源在内的2月核心PCE价格指数环比上升0.3%，同比上涨4.6%。

整体而言，目前的通胀仍远高于美联储的目标，尤其需要警惕服务业领域通胀的粘性，可能会导致工资保持强劲增长，进而让通胀更长时间居高不下。

中国银行研究院研究员吕昊旻对21世纪经济报道记者分析称，抗通胀仍是美联储货币政策首要任务。2023年第一季度，受通胀小幅回落、劳动力市场仍然非常紧俏影响，美联储放慢加息节奏，连续两次分别加息25个基点，将联邦基金利率上调至4.75%-5.0%。美联储货币政策的首要目标是维护价格稳定，加息节奏主要取决于通胀和就业数据。非农新增就业增幅放缓，但仍强于市场普遍预期。通胀、就业的超预期让美联储坚定加息的紧缩立场。

市场也认为美联储5月会偏向于加息抗通胀。芝商所美联储观察工具显示，交易员目前预计美联储在5月会议上加息25个基点的概率为61%，而上周五则不到50%。

年底会降息吗？

美联储大概率今年上半年就会结束加息步伐，而在那之后，美联储年底是否降息成了市场关注的焦点，市场预计美联储年底前将把基准利率下调至约4.316%。

对于年底是否降息，官方目前释放的信号显然是不降息。美联储主席鲍威尔表示，美联储认为今年不会降息，“降息不在我们的基线情境中”。关于之后的利率变化，美联储将在逐次会议作出决定。

在吕昊旻看来，美联储年底降息的可能性较低。2023年以来，在高利率环境下，国际金融市场波动较大，金融机构流动性危机不断出现，但美联储在年内降息的可能性较低。美联储将通过问题银行处置、货币互换等方式以应对个别机构风险事件，维护金融稳定。

目前美联储政策正常化已行至“三岔路口”，较难兼顾去通胀、软着陆和金融稳定。赵伟分析称，在不发生金融系统性风险以及风险事件的紧缩效应可控的条件下，美联储即使不再追求“更高”的联邦基金利率水平，也会将当前利率水平维持“更远”。在这种场景下，鉴于上世纪70年代时任美联储主席伯恩斯提前降息的教训，美联储降息或比较谨慎。但如果信用条件大幅收紧，经济预期明显弱化，美联储政策转向的速度也会更快。

目前分析师和市场对美联储年底是否降息存在不小分歧，但普遍都未否认降息的可能性，即使是美联储官方也只能模糊地说一句：降息不是基线情境，一切都需要等待进一步的数据支撑。

展望未来，赵伟分析称，金融风险事件依然会零零星星地出现，信用周期将加速向下，美国经济基本面将在2023年下半年兑现衰退预期，如果关键的劳动力市场走弱，进而使得消费增速边际放缓。在这一基准假设下，年内降息是可以期待的。

编辑/樊宏伟