近年来，我国非银同业存款余额增长迅速，背后很大程度是因为货币基金及现金管理类理财等对个人活期存款的分流，也成为现金类资管产品规模快速增长的重要支撑。

在此背景下，近期市场利率定价自律机制发布的两份文件尤其《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》（下称《倡议》），将给现金管理类理财产品和货币基金的收益、资产配置均带来较大影响。根据新规要求，非银同业活期存款利率被纳入自律管理，非银同业定期存款提前支取的定价规则也发生改变。

华源证券固收首席分析师廖志明指出，在新规影响下，现金类产品收益率将会大幅下降，其中，货币基金费前收益率降幅或达30BP。有资管行业人士对第一财经提及，新规一方面会对现金类产品收益造成冲击，另一方面也会干扰相关产品的配置选择，调整期间预计会导致产品收益率波动加大，管理人面临一定考验。

货币基金收益率或降30BP

投资同业存款规模大，是现金类资管产品受到新规影响较大的主要原因。华源证券报告显示，截至今年10月末，金融机构非银同业存款余额达31.2万亿元，其中，非银同业活期规模或达15万亿元。

公募基金（货币基金是大头）、银行理财、券商资管计划、信托计划、保险资管计划等资管产品、证券及期货保证金存款、券商等非银机构自有资金以及金融基础设施机构沉淀资金等，是非银同业存款的主要来源。

其中，现金管理类理财和货币基金持有的非银同业存款规模较大。据国盛证券报告统计，截至今年9月，货基资产中现金与存款占比为46.8%，对应资产规模为6.1万亿元；而到今年年中，理财中现金与存款占比25.3%，规模在7.7万亿元。这也意味着，理财与货基合计存款与现金规模达到13.8万亿元，占到了银行同业存款的近一半。

另据上述华源证券报告梳理和预测，当前二者合计规模约21万亿元，估算合计投资了银行存款9.2万亿元，其中，同业活期估计有近3万亿元，同业定期存款则超过6万亿元。

具体来看，截至今年上半年末，货币基金规模为13.2万亿元，现金管理类理财产品余额7.49万亿元。其中，货币基金投资了银行存款5.94万亿元，同业活期存款占了1.48万亿元。三季度末，货币基金投资银行存款6.64万亿元，占货币基金规模接近50%，现金管理类理财投资银行存款的比例则为35%左右。

“个人购买货币基金及现金管理类理财（二者都为现金类产品），使得个人存款被分流，现金类产品再以较高的利率存回银行或配置同业存单，这相当于将个人存款转化为了非银同业存款或同业存单。”华源证券固收首席分析师廖志明在报告中表示。

《倡议》将非银同业活期存款利率纳入自律管理，利率上限预计会降至央行7天期逆回购利率，按照当前政策利率1.5%的水平。廖志明预测，非银同业活期存款利率将全面降至1.5%及以下，带动货币市场资产收益率显著下行。

在此背景下，新规将如何进一步影响现金类资管产品的收益率？廖志明认为，本次规范将使得货币基金费前收益率下降30BP左右。截至2024年11月23日，货币基金平均7日年化收益率1.44%。这也意味着，近年来一路下滑的货基收益率将继续迎来进一步下滑。

廖志明认为，收益率下行一方面将大幅降低现金类产品收益率，另一方面也将显著降低现金类产品对个人投资者的吸引力，缓解银行个人活期存款的流失压力。这也将增加产品的降费压力。

“当前，从规模加权平均来看，公募货币基金管理费率25.8BP，托管费率6.0BP，销售服务费率16.8BP，合计综合费率48.6BP。部分券商资管的货币产品管理费率高达90BP，管理费率过高，偏离了公募产品的普惠金融定位。本次定价规范后，货币市场资产收益率预计将降至1.5%左右，难以支撑近50BP的综合费率水平，综合费率可能需要大幅压降，特别是需要大幅压降销售服务费率。”廖志明说。

同业存款配置将被动降低

《倡议》还规范非银同业定期存款提前支取的定价行为，要求非银同业定期存款提前支取利率不高于超额存款准备金利率（当前为0.35%）。

这也意味着，无条件提前支取的同业定期存款将逐渐成为历史，根据流动性受限资产的定义，同业定期存款都将成为流动性受限资产。对以摊余成本法定价的货基和现金管理类理财来说，资产配置偏好将受到影响。

廖志明认为，这将使得现金类产品大幅降低同业定期存款投资比例，加大同业活期存款利率的配置比例，这将进一步拉低现金类产品的收益水平。尤其对于货币基金来说，通过同业定期套利的漏洞将被堵上，产品投资同业定期存款的比例需要降至10%以内。

而在此之前，通过投资可提前支取且没有利息损失的银行存款，在保证流动性的同时提高组合收益率，是过去货币基金提升产品竞争力的重要方式。浙商固收分析师覃汉指出，过去监管要求重要货基需要满足固定期限存款配置不超过30%的限制，但可提前支取的银行存款不受上述限制，新规将影响货基对这一部分存款品种的配置意愿。

“由于非银同业定期存款提前支取面临较大的利息损失，货币基金需要确保非银同业定期存款皆不会提前支取，否则基金管理人可能需要向投资者补偿这部分损失的利息。非银同业定期存款无条件提前支取成为历史，现金类产品流动性风险将显著上升，或需要大幅提升非银同业活期存款的投资比例，以确保流动性不出问题，而非银同业活期存款利率上限为央行7天逆回购利率，这将使得货币基金收益率大幅下降。”廖志明说。

目前，在投资流动性受限资产上，现金管理类理财及货币基金监管规定基本一致，即投资比例不能超过产品资产净值的10%。

根据2021年原银保监会（现国家金融监督管理总局）、央行联合发布的《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》，每只现金管理类产品投资到期日在10个交易日以上的银行定期存款（含协议约定有条件提前支取的银行存款），合计不得超过该产品资产净值的10%。

覃汉表示，考虑到新规对现金类产品资产配置的影响，后续还要关注监管会否出台补充措施。若没有相应的补充措施，考虑到涉及“负偏离”，现金类产品将调整存款的配置比例。廖志明认为，预计现金类产品非银同业定期存款投资比例将大幅下降，转而投资同业存单、短债及非银同业活期存款。

国盛证券固收分析师杨业伟也指出，相较于此前1.7%～1.8%及甚至更高的同业存款利率，如果活期同业存款利率按照新规要求维持在1.5%附近，收益水平的下降会导致理财、货基等赎回同业存款，转而加大存单、短债投资，以及增加回购投放。

廖志明同时强调，高比例投资同业存单及短债预计将大幅增加现金类产品的负偏离风险，管理人需要提升流动性管理能力。

编辑/范辉