贵州茅台8月8日晚间公告，2024年上半年公司实现营业收入819.3亿元，同比增长17.76%；实现净利润总额达416.96亿元，同比增长15.88%；今年上半年，贵州茅台营收、净利润均创下历史新高，增速均保持双位数增长，且不低于75%的分红率也是本次半年报的一大亮点。

上半年多重利空因素堆叠，贵州茅台的批发价格与股价年内经历了不小的震荡。截至8月8日收盘，贵州茅台股价报1430.69元，市值17972亿元。今年以来股价已下跌15.39%，较历史高位回撤逾四成。且近期多空研报接连披露，机构对该股分歧隐现，公募基金对贵州茅台的持股比例也降至近年来低点，第一大重仓股的“宝座”也拱手相让。那么，随着近期批发价格与股价同步企稳，A股能否重拾“信仰”？

分红率提升至75%

对于营收变动，公司称，主要是本期销量增加及主要产品销售价格调整。今年上半年，茅台酒基酒产量约3.91万吨，系列酒基酒产量约2.27万吨。从产品看，茅台酒销售收入685.67亿元，系列酒销售收入131.47亿元。从渠道看，直销收入337.28亿元，批发代理收入479.86亿元；国内实现销售收入795.1亿元，国外收入约22.04亿元。

值得关注的数据还有分红率：此前有机构表示，贵州茅台常规分红率近六年均保持在51.9%。仅考虑该数值的常规分红率，截至7月30日股息率已高于十年期国债收益率。但8日公司与半年报同步披露了2024—2026年度现金分红回报规划：将常规分红率提升至归母净利润的75%，这一数值远超此前的51.9%。

据华创证券此前的研报曾分析：茅台承诺分红率提升将成定价关键因子。该研报认为，未来高质量发展为主题的中低增速宏观时代，以自由现金流为内核的深度价值思维才代表未来趋势。

“未来一段时间的白酒定价关键因子一是增长的稳定性，二是承诺分红率，茅台过去两年采取特别分红，年度分红率远超其他酒企，但近年常规分红率一直维持在51.9%，承诺分红率仍有提升空间。”华创证券判断市场预期走出非理性恐慌后边际企稳、同时茅台常规分红率切实提升，或将是下一轮行情反转的起点和催化。

多空研报“针锋相对”

6月份，受黄牛“反水”等利空因素影响，飞天茅台的散瓶批发价格一度低至2100元/瓶左右，随着茅台管理层采取控货控价政策，茅台的批发价开始回升。

据8月8日“今日酒价”等数据，2024年散件飞天茅台录得2440元/瓶，较前一天增加10元/瓶。有分析人士称，其通过茅台经销商了解到，目前茅台市场价格稳步上升，销售形势好转，原因是茅台公司销售政策调整：不再要求专卖店任何产品拆箱。贵州茅台销售公司根据经销商和直营店库存、动销等节点分批次发货，有效影响市场情绪和市场预期 。

但也有消息称，近期白酒销售平淡，包括茅台都出现动销不佳的情况，加上担忧批价波动，终端门店备货热情不高。

作为A股多年的“信仰”，在多重利空因素影响下，贵州茅台股价年内下跌也超过15%，距离2021初创下的历史高位回撤幅度达到了40%，当前市值约为1.79万亿元。

在茅台批价与股价持续震荡的过程中，多空分歧也逐渐增大。7月26日，瑞银投资银行全球研究部针对头部白酒企业发布行业报告——《中国白酒行业，茅台“社会库存”的去库存化会导致行业进一步降级吗？》。该报告下调了贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份等白酒上市企业评级，引发白酒行业和投资者的广泛关注。

该报告分析称，从需求层面来说，比如高端白酒，会受到宴席、商务和私人之间的送礼等需求不足的影响。根据监测，可以看到头部白酒企业的电商平台销售，在二季度出环比下降。

供给层面，代表性的头部白酒价格，从2015年底部到最高点，再到现在的回落价格。在过去这近十年的时间里，有些需求被作为投资而囤积，也就是“社会库存”。这部分社会库存，大概是企业14至15个月的销售额。

分析师称，假设这些潜在社会库存在2025年集中释放，再叠加此前的宏观因素，极端情形下最悲观的情况，可能会导致头部酒企的批发价格下滑。这种极端的下滑，和2013至2015年的行业情况，非常类似。

但也有看多报告与之“隔空互怼”。华创证券食品饮料团队的报告给出的茅台投资建议称，当下避免恐慌，中期吸引已足，维持“强推”评级。价值投资始终要在“好生意、好公司和好价格”三者之间权衡风险收益比，但投资茅台或将迎来三者可兼得的难得窗口期。

华创证券认为，即便以深度价值思维，当下也可“称重”茅台的底线价值，一是从股息率角度，当前股息率已超过十年期国债，且承诺分红率仍有提升空间；二是以重构思维去看存酒价值，估测茅台当前存酒价值加在手现金已超1.7万亿元。

以中性偏谨慎的假设，未来五年盈利复合增速10%左右，即在2028年左右实现2400亿元收入、1200亿元利润，同时假设常规分红率逐步提升至75%、估值修复至中枢25倍PE，由此测算投资茅台未来五年一倍的收益空间可期待，在低利率时代对长期投资者已足够有吸引力，泛红利风格或将是行情启动的市场催化。

综上，华创证券预计茅台2024—2026年的EPS为70.30元、78.96元和87.22元（原值70.04元、80.81元和91.79元），维持目标价2600元及“强推”评级。

公募基金“信仰”仍在

公募基金作为该股的忠实“拥趸”，近年来持股比例也呈下滑趋势。据统计，公募基金对茅台的持股比例在2022年6月末达到7.84%的历史高点后，呈波动下行趋势。至2024年Q2持股比例数据降至6.47%，且该数值还是在公募基金整体规模连续创下新高的背景下逆势下跌。

此外，据近期披露的公募基金季报，今年二季度，公募基金头号重仓股易主，蝉联多个季度公募基金头号重仓股的贵州茅台让位于宁德时代。公募基金在贵州茅台上的重仓数量减至3015.24万股，环比下降22.03%，持股市值跌至442.45亿元。

当前，长牛之后的茅台已在年K线上“横盘”三年之久，在此境况下，“茅台信仰”还能坚守如初吗？

近期某持有贵州茅台的基金经理对券商中国记者表示，公募行业的“茅台信仰”将依旧存在，他认为：

首先，茅台的稀缺性和高端定位是其备受青睐的原因之一。由于茅台酒的生产工艺独特且产量有限，使得茅台酒具有极高的稀缺性。这种稀缺性不仅提升了茅台酒的市场价值，还为其在高端白酒市场中树立了标杆地位。同时，茅台的高端定位也满足了消费者对高品质白酒的需求，进一步巩固了其在市场中的地位。

其次，茅台的财务状况稳健，盈利能力持续增强。近年来，茅台通过不断优化产品结构、拓展销售渠道和加强成本控制等措施，实现了营业收入和净利润的稳步增长。这种稳健的财务状况和强大的盈利能力，为茅台在资本市场上的表现提供了有力支撑。

此外，机构投资者对茅台的看好也与当前的市场环境和投资策略有关。在震荡的市场环境下，机构投资者更加注重寻找具有稳定增长潜力和良好防御性的投资标的。

最后，市值和流动性也是助力茅台成为机构重仓股的重要因素。茅台作为A股市场的重要标的，其庞大的市值意味着较高的市场影响力和号召力；同时，良好的流动性也使得机构投资者能够轻松进出市场，实现资金的灵活配置。（林乔）

编辑/田野