财联社6月26日讯（记者 闫军 林坚）公募降佣即将在7月1日正式实施，属于卖方研究的大考来了。为此财联社记者进行深入行业调研，并已发出报道《公募降佣7月1日执行倒计时！协议重签中，出了问题找总经理与合规负责人》。

“这是卖方研究的挑战，也是财富管理的机遇。”有券商人士表示，对于卖方研究的影响自然是较大的，这其中的核心在于佣金分配的执行能否到位。

此外，对于一些销售佣金占优的研究所而言，影响较大，而以研究佣金为主的研究则受到冲击较小。综合多家券商采访下来，业内反馈如下：

一是由于新规还未落地执行，因此分仓佣金下降带来的直观变化影响暂时还未显现。

但对于券商研究行业的焦虑仍在，有研究所测评研究费用将下滑25%左右，这部分减少的收入该从哪里弥补？研究所尚无对策。“研究所的业务模式也需要改变，但同样还在摸索。”有券商研究所人士表示。

二是从公募反馈来看，对优质研究的需求依然在。有意思的一点是，研究所业务看起来受到冲击，但是今年券商分析师人数却创下历史新高，目前已经突破了5000人。业内认为，行业存在一定的“产能过剩”，但同时真正好的研究又是稀缺的，特别是很多研究所加大对产业的服务力度，在加强集团业务协同、服务央国企等方面加大突围，而这类服务也越来越成为刚需。

华南某中小公募表示，头部公募主打对券商的全覆盖，对于中小公募而言，会选择行业里排名前三的研究所进行深度合作。

三是财富管理的买方投顾逻辑得到行业的广泛支持，但是执行也依然有盲点，券商内部利益分配尚需磨合。财联社记者了解获悉，部分券商正在重塑研究所或另寻差异化出路，不少券商最近正在研究建立评价体系，旨在通过客观的评价体系设定公募基金的准入门槛。不过，个别从业人员坦言，此举被指在佣金分配的过程中提升合规性。

四是转移支付暂时无解。不少公司担心这是监管未来专项检查重点，因此这一部分支出或将由基金公司自行支出。“公司已经排查万得账号了，中后台员工的账号不再续约。”有公募表示。

券商反馈：佣金分配的执行层面才是难点

要看交易佣金对券商的影响，需要先厘清此前交易佣金的构成，以100元的交易佣金来看，这里面要被分为：6元交易所规费、6元券商交易费，分配给股东机构的佣金7元（主观分配，当前上限下调至15%，实际中达不到）、4元其他融券/专家费等所谓转移支付的费用，最后剩下的可供分配研究佣金40元左右。

在降佣新规之下，交易佣金的总盘子降至67元，扣除6元交易所规费、6元券商交易费、股东佣金假设按比例降至4元、其他费用9元，剩下的研究佣金为42元。

因此，在业内看来，理论上降低交易佣金费率对研究所佣金收入是影响不大的，但是在分配层面、执行层面，佣金分配行为的监管难度非常大。因此，综合计算，对于研究费用下滑约25%左右。

业内人士表示，在降佣阶段，公募交易佣金中划转给渠道的佣金已经被禁止，而目前行业销售佣金在公募总佣金中占比可能在30%至50%之间。以销售佣金为主的券商，正在重塑或者重新搭建研究所。

方正证券金融行业首席分析师许旖珊告诉记者，降佣新规进一步强化正本清源、回归研究的改革方向，推动公募佣金分配向具备优秀研究实力、稳健合规的券商倾斜，保护投资者合法权益、提升券商对机构投资者的服务能力。

不过，部分从业人士坦言，研究所的模式正在迭代，或本质上也并非是一定要用研究赚取佣金，而是希望先把卖方研究的形态形式做得更合规，长远打算。

财联社记者调查获悉，当前部分券商研究所在探讨销售佣金的方案主要有两种：

一是：给券商一个佣金包，券商内部自己去分配。

“也就是说公募基金将不再去自己主掌分配研究还是销售佣金了，这一分配权利给到了券商自行使用。”有券商人士由此提议，这也延伸出一个关注点，是否会有明确的官方佣金分配方式细则出台，进一步管理券商内部的分配。

当前这一想法也被业内反驳，有观点认为，涉及公司治理以及合规问题，这一细节出台的概率很低，仅存在讨论的空间。

二是：有券商在酝酿类似银行代销模式，增加管理费的尾随佣金比例。尽管基金销售环节的降费也近在咫尺。但是对于券商而言，如何增加收入显得更为迫切。目前银行代销公募管理费，要抽取最高50%的管理费，被称为尾随佣金，而券商此前代销较少，尾随佣金抽取并不高，个别券商仅10%到20%之间，因此有券商计划提高尾随佣金以增加收入。

当然，尾随佣金的增加是计入经纪业务收入还是计入研究所，券商内部之间还有分歧，亦有券商表示，先把“搂进盘子”再说。

不少受访券商人士直言，尽管目前对于新规的落地还处在适应以及观察阶段，但不建议研究所对交易佣金、销售环节佣金再抱有幻想。

公募基金费率改革第三阶段将重点关注基金销售环节，相关改革措施预计在2024年底前推出。长远来看，公募基金行业综合费率水平继续稳步下降，这将有助于进一步优化持有人的投资体验，业界也更为关注基金销售环节的长远变局。下一步，证监会将聚焦基金销售环节，进一步规范认申购费率等销售环节费用，对此记者也将持续追踪。

转移支付暂无解，或增加基金公司的成本支出

值得一提的是，当前对于佣金转移支付的这一部分的讨论依然比较多。此前基金公司券商的佣金转移支付存在较多“隐秘的角落”，但降佣新规明确要求不能转移支付。

严令禁止佣金转移支付直接的影响是对于中小券商、研究能力较弱的基金公司、特别是对专家网络、数据服务商等将产生重大打击。

那么，转移支付的部分是否会券商通过别的途径来规避监管框架？这样的疑问得到了反驳的声音。从目前行业反馈来看，在严监管以及后续的专项检查震慑之下，大概率是基金公司自有资金来承担。

“这依然是合规性的问题，券商研究所及券商渠道端在公募基金的佣金分配上可能有新的利益调整。在研究比较强的研究所由于统筹分配，所以不存在这种协调问题，因此中小研究所，转移支付比较多的会有担忧。只有券商自己内部进行利益协调，如果做不到，只能找公募基金公司通过基金资产直接付费。”因此，部分渠道及转移支付成本或内化至基金公司，一定程度上或增加基金公司的成本支出。

围绕转移支付，新规也有鼓励的方向，比如新规特别提到允许券结基金转移支付研究费用。被动基金的交易费用既不能作为研究服务费用支出，也不能换量，这一条如果执行下来，更会激励券商发力券结业务以及ETF业务。

但对于利用券结产品开展利益输送的情况，将受到监管部门和公司内部严格监控和合规审查。

《规定》严禁将证券公司选择、交易单元租用、交易佣金分配等与基金销售规模、保有规模挂钩”规则，从券商内部而言，意味着代销业务或将面临重大调整，促进券商业务转向买方投顾型。公募基金费率改革之下，未来券商要真正做财富管理，这是共识。“接下来，券商研究所和财富管理内部分工协作或将成为方向之一。”有券商人士指出。

编辑/范辉