“不着陆”（No Landing）这一在去年被当作玩笑的情景如今逐渐成为现实，叠加中东紧张局势的再升级，这也导致全球风险资产出现剧烈的抛售，涨了一整年的热门股市（美国、日本等）也终于认真地盘整了。

按照理论定义，“不着陆”即指通胀持续偏高、无法回到美联储2%的目标，但美国经济仍在持续增长。这与最理想的“软着陆”的情景有所不同，后者是指经济增长放缓但未到衰退的程度，通胀恢复到2%左右的水平。

几个重磅数据催生了“不着陆”的场景——素有“恐怖数据”之称的美国零售销售额3月环比增长0.7%，高于预期的0.3%，亚特兰大联储的GDP Now模型最新预期美国第一季GDP将增长2.9%，高于3月底预测的2.3%；更早一周，美国3月CPI通胀数据大超预期，同比上升3.5%（共识3.4%），为去年9月以来新高，市场显然低估了通胀的黏性，这导致首次降息预期被推迟到9月，甚至市场开始担心重新加息的可能性。

过去一周，纳斯达克100、标普500和日经225指数的回调幅度分别高达6.09%、3.54%和5.09%，这也是近两年三个最受全球投资者追捧的标的。美国的“科技七巨头”市值合计蒸发9500亿美元，创下了历史最高纪录，英伟达市值损失最为惨烈，特斯拉上周大跌超14%。

亚太地区（除日本外）上周出现820亿美元的大幅抛售，中国台湾股市净流出570亿美元、A股净流出90亿美元、印度净流出80亿美元，东盟市场净流出70亿美元。接受第一财经采访的海外投资经理普遍认为，避险情绪占据主导，回调可能暂时仍会持续。

“不着陆”情景日渐成真

由于美国利率转向的预期，越来越多人预期美国经济可能出现“不着陆”，这也意味着虽然美国经济韧性仍然强劲，但通胀可能在更长一段时间内高于美联储的目标，之所以这对资本市场是噩耗，是因为降息可能要泡汤了，至少年初对于2024年至少降息3~4次的预期消失了，转向来得突然，这也导致市场突发抛售。

美国银行最近的一项调查发现，有超过三分之一的投资者认为美国在未来12个月会走向“不着陆”的方向，而对比10个月前，当时只有3%的人认为美国会出现“不着陆”，而认为美国会“软着陆”或“硬着陆”的人明显减少。

过去几个月来，美联储和市场都信心满满地说对通胀回落有信心，并释放出降息信号。不过随着CPI连续3个月上升并高出预期，美联储主席鲍威尔本人也彻底转向了。鲍威尔在上周二表示，通胀的黏性削弱了央行在近期降息的信心，直言高利率会维持比预期更长的时间。Fedwatch工具显示，6月降息预期仅剩下16.3%。9月降息预期较高，逼近71.9%，而再下一次美联储议息会议则在11月，即美国大选时期。市场目前仍预计，美联储至少仍会象征性在大选前降息一次。

就3月的核心通胀构成而言，交通运输服务在核心CPI中的占比仅为7%，但此次却贡献了核心CPI环比增长的三分之一以上，反映了汽车保险的增长大于预期（+2.6%，共识预期为+1.4%，前值为+0.9%）以及汽车维修成本的上涨1.7%；非住房服务通胀从2月的+0.47%上升至+0.65%（1月为+0.85%）；医疗服务价格也上涨强劲（+0.6%）。不过，占比较大的住房指标表现稳健（房租占比达30%~40%），主要租金通胀放缓（环比从+0.46%降至+0.41%）；汽车（二手车-1.1%，新车-0.2%）价格也出现下降；航空票价下降，但降幅小于预期（-0.3%，预期为-3%）。

高盛认为，尽管一些突发因素导致3月通胀超预期，但主要的租金、二手车等价格趋势已经向下，因而降息仍只是时间问题。

不过，对于严谨的美联储来说，经历了数据意外，FOMC起码还要观察几个月的数据才能采取决策。“我们认为美联储在看到1月至3月间3个更强劲的通胀数据后，需要通过获得之后几个月更弱的数据来进行平衡，才可能继续推动降息。这意味着7月（或9月）和11月进行两次降息的可能性更高，但目前1次降息的预期在升温。”嘉盛集团资深分析师Jerry Chen对记者表示。

“获利了结盘”喷涌

尽管如此，由于市场早前的降息预期较为激进，近期的转向也导致“获利了结盘”喷涌而出，加剧了市场的回调。

美国10年期国债收益率由4月初的4.20%升至目前的4.6%附近，攀升0.4%个百分点。代表市场期望联邦基金利率在中短期内有较高预期；债券收益率的攀升意味着股票的持有成本激增，纳斯达克100指数连跌5日，直接从即将冲击19000点的状态跌落至17000点附近。标普500也直接从5200点以上跌破了5000点。

过去一周，“科技七巨头”市值合计蒸发9500亿美元，创下了历史最高纪录。从股价来看，特斯拉跌幅居首，上周大跌超过14%。但从市值蒸发金额看，苹果、微软、英伟达贡献最大，这三家公司市值远超特斯拉。英伟达是本周市值损失最惨烈的科技巨头，本周英伟达股价重挫13.6%，创下自2022年9月2日以来最惨一周，市值蒸发近3000亿美元。

“标普500呈下跌趋势，急剧下跌至支撑位100日简单移动平均线4940点附近，随后反弹至5000点上方。买家将寻求将价格推升至5000点以上，并进一步测试3月份的低点5050点，但最终还是失败了。”StoneX资深分析师辛可塔（Fiona Cincotta）告诉记者。

华尔街机构普遍认为回调还未结束。“如果跌破5000点位，那么我们可能不得不开始关注更长期的点位，看看下一个支撑位可能在哪里。如果真是这样，值得考虑的监测区域是4795到4817点之间，对应前两年的高点。”

展望未来，本周将重点关注美国GDP数据和核心PCE，这是美联储用于衡量通胀的首选指标，以了解未来美国利率走势的线索。强劲的经济和更高的通胀可能引发关于美联储是否能够降息的疑问。

此外，财报季正在推进，特斯拉将于4月23日周二收盘后发布第一季度财报。早前市场就担心“科技七巨头”的集中度风险，而特斯拉则是其中最大的“后进生”。这家电动汽车制造商第一季度的交付量下降至386810辆，同比下降了8.5%，尽管在整个季度进行了降价，但电动汽车的需求仍在下降，下降的需求、竞争加剧以及宏观背景下较高的利率，使特斯拉面临着令人失望的季度。

施罗德方面对记者表示，美股的周期性调整后市盈率（31倍）较1990年后的平均水平高出22%，这反映未来美股的回报将会下跌。其他地区股市面临的阻碍则较低，因为全球其他地区的平均周期性调整后市盈率（15倍）略低于最近的历史水平。亦有观点提及，若美国科技业受挫，会否拖累整个金融市场？该机构认为，这次情况有所不同，最明显的是与25年前相比，现时科技业的基本面更为强劲，也对金融市场有着巨大的影响。

亚太市场遭资金外流

受外部恐慌情绪的拖累，尤其是美元和利率攀升，亚太地区股市出现820亿美元的大幅抛售，日经225指数单周回调幅度就高达5%，亚太市场出现820亿美元的大幅抛售。

就全球资金流向而言，全球股票型基金上周出现90亿美元的资金流出。在发达市场中，美国资金流出40亿美元，日本流出60亿美元，而欧洲流出170亿美元。

值得一提的是，由于低估值，中国股市近期的波动相对较小。整体而言，A股自1月底低点反弹了近13%。高盛表示，支持因素包括，持续的政策宽松推动了一季度经济增长超出预期。同时，“国家队”估计约有人民币2000亿元被投资于指数ETF产品；随着中美关系趋于稳定，高盛表示，这也令投资者开始重新考虑和审视他们在中国股市的策略立场。

高盛中国股票策略师Kinger Lau称，在全球共同基金和对冲基金中，目前名义敞口处于十年低位，但对冲基金已经加仓。对于更长线的投资人而言，房地产市场和地方政府债务等问题仍令他们保持谨慎，但他们也已经减少了对中国的低配，从一年前为低配400个基点到现在的350个基点，以更好地管理其投资组合的跟踪误差风险。

摩根士丹利基金方面对记者表示，短期看，一季报可能仍有一定压力，总量政策力度相对较弱，因此市场呈震荡格局。但随着PPI等价格指标的趋稳，二季度开始业绩改善幅度有望提升，制度红利与基本面有望形成共振。

编辑/范辉