近年来，可转债市场持续扩容，沪深两市可转债存量规模接近9000亿元。加入博时基金15年，拥有近10年公募基金管理经验的博时基金基金经理邓欣雨，亲历了可转债市场的发展壮大，是可转债市场的资深专家。

可转债是兼具“股性”和“债性”的混合证券品种。基于对可转债投资的理解，邓欣雨在实战中逐步建立了对债券、可转债、股票等不同大类资产配置的深刻认知。

近日，邓欣雨接受了证券时报记者采访，生动阐述了大类资产配置的理念。展望后市，邓欣雨看好未来两年股票市场表现。

可转债依据

估值进行择时

证券时报记者：你在可转债上的投资很成功，你是如何进行可转债投资和研究的？

邓欣雨：可转债是一种含权债券，上涨的驱动力主要来自股票市场，我投资可转债重点关注两点：一是它的估值状态，另一个则是正股潜力。

相对来说，估值和绝对价格是比较好的参考指标。在做可转债研究时，我主要依据可转债估值或绝对价格进行择时，尽量回避估值或绝对价格比较高的可转债。比如可转债市场整体估值处于低位时，往往就意味着市场情绪正处于极度悲观之中，此时就是比较好的买点。此外，可转债到期收益率为正或价格在面值附近，均是较好的买入机会。

可转债的市场表现主要取决于其估值水平，质地差的可转债市场表现未必比质地好的表现要差。除此之外，我对可转债的投资，也会观察市场的情绪和趋势。

证券时报记者：对估值的认知是如何形成的？

邓欣雨：在投资中，估值是非常重要的参考指标，基金管理人应该深刻地理解估值的重要性。我对估值的理解源于多年投资沉淀形成的投资理念，这种理念每时每刻都在不断完善，不断进化。

2008年我硕士毕业加入博时基金，当时市场情绪极度悲观，随后经济迎来反转，2009年市场出现一波反弹行情。2014年初，市场悲观情绪再度蔓延，转债到期收益率与同期纯债收益率相差无几，在市场绝望之时，2014年下半年一波大行情开始启动。2015年市场极度乐观，高估值风险显现，后续在2018年末又回归到极度悲观状态。2021年初，信用风险事件频发，可转债再度跌破面值，市场悲观情绪浓烈。不过，从估值角度看，遍地是黄金，此时积极介入，收益就会非常丰厚。

我的投资理念正是在市场不断的反转中逐渐积累起来的。

守护价值回归

痛苦却值得

证券时报记者：有哪些印象深刻的投资经历？

邓欣雨：投资生涯中，有很多让人难忘的经历。比如2013年，包括银行转债在内的很多大盘转债，价格非常低，转股溢价率也很低，往上弹性十足，往下支撑很强，市场始终不认可其投资价值，可转债价格一跌再跌，持有可转债处于痛苦和煎熬之中。

从估值和绝对价格来看，市场对可转债市场非常悲观，我们一直坚定持有这些低估值标的，甚至通过加杠杆的方式不断增加配置。持有这些被严重低估的可转债产生的痛苦直至2014年下半年才得以缓解。可转债市场估值逐步回归，我们的投资组合亦收益颇丰，我管理的一只产品单季度回报接近73%。

可见，在投资中，守护价值回归的过程虽痛苦，却非常值得。

证券时报记者：在风险和投资收益不匹配时，如何应对？

邓欣雨：我的风险偏好整体不高，正常情况下，我会稍微做些调仓，相当于做个波段，牺牲一些收益。非常看好的投资标的，如果市场认可度比较高或者预期判断把握性强，估值稍微高一点也能忍受。而估值较高的时候，就会谨慎些。

证券时报记者：你对纯债、可转债、股票等大类资产都有丰富的投资经验，对不同资产的配置是怎样理解的？

邓欣雨：资产配置是最重要的，配置决定了组合90%以上的收益波动特征。大的周期决定了所有资产类别存在不同的配置周期。大的方向，我主要从基本面、宏观视野去观察，比如基于宏观经济整体预期和金融政策自上而下对各类资产未来的投资机会做判断，从中找出对宏观政策相对受益或自身产业趋势发展比较好的资产。在此基础上，再通过估值和观察价格波动分析各类资产的投资性价比。

具体资产来看，股票方面，就是从行业基本面出发，跟踪行业的变化，不一定要自下而上选择，更注重选择大方向。债券是看收益率、估值，追求市场的平均收益。可转债则是观察绝对价格的变化。

证券时报记者：在构建混合资产的投资组合过程中，如何控制风险？

邓欣雨：会根据产品定位，在追求收益和控制风险之间互相平衡。风险控制方面，做适度分散，不集中在一个领域。胜率上，对安全性、把握性要求高，为此可以放弃部分收益。比如在同一行业中，我会优先配置可靠性高、长期有稳定增长和估值合适的公司。

A股或开启

两年上升周期

证券时报记者：展望未来，看好哪些领域？

邓欣雨：大的方向上，看好未来两年股票市场。目前市场表现与经济周期关联度较大，从去年10月份开始，A股可能正开启一轮两年的上升周期。

具体行业来看，今年可以多关注有政策导向的行业，比较看好信创、半导体以及“中特估”等。结合政策导向，医药、运营商、数字中国等行业中的国有企业或有不错投资机会，两者互相加持非常有看点。

估值很低的行业都值得跟踪观察，股价的启动需要契机和催化剂。中字头的建筑类企业，估值比较低，叠加国企改革和“一带一路”催化，改善空间很大。目前医药行业整体估值不高，机会较多，可以关注中药等细分领域，创新药会分化，也值得关注。人工智能值得长期关注，未来具备颠覆性的影响，很大可能会成为全年主线之一。

可转债的回报主要来自正股表现及其预期。今年偏股型的可转债标的相比偏债的可转债标的机会更大。从大类资产配置角度看，股强债弱，可转债市场目前估值不低，相对来说，可转债预期回报不应过于乐观。

目前信用利差较低，对纯债市场看法逐渐转向谨慎，相对看好2年期高等级信用品种，具有一定票息收益，期限不长，相对具备抗风险能力。

编辑/范辉