美联储9月降息的可能性越来越大，债市已经先行一步。美国国债市场本月将有望连续三个月录得月线上涨，这将是三年来的最长涨势。
美东时间7月29日，美债整体走高，各期限收益率多数回落。2年期美债收益率涨1.6个基点报4.41%，5年期美债收益率跌0.6个基点报4.079%，10年期美债收益率跌2.3个基点报4.177%，30年期美债收益率跌2.9个基点报4.427%。
由于市场预期美联储会在本周会议上暗示降息周期即将到来，美国国债价格近期已持续走高。截至7月29日，彭博美国国债指数7月上涨了1.3%，4月底以来的回报率约为3.9%。
不过，美债的涨势在很大程度上要归功于7月早些时候的涨势。在美联储利率决议和非农数据出炉前，市场情绪偏谨慎，投资者正密切关注货币政策路径的蛛丝马迹。
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美债收益率为何走低？
近期美债持续走高、收益率走低和降息预期升温息息相关。
方正证券首席经济学家、研究所副所长芦哲对21世纪经济报道记者表示，7月以来，降息预期的持续升温带动美债收益率整体下行，短端利率下降幅度超过长端，曲线显著陡峭化。7月陆续公布的6月非农、CPI数据显示就业需求降温、通胀全面改善，带动降息预期快速升温，市场对9月降息概率预期从此前的70%左右快速升至100%，全年降息2.64次/66基点。
在美联储降息预期升温之际，短债收益率下降幅度更大。芦哲分析称，短端收益率主要反映降息预期的变化。对比上月，整条美债收益率曲线中，2年期降幅最多，其次是1年期、3年期、5年期，即曲线前端整体下移。而10年期美债利率更多受近期美国大选风险和“特朗普交易”影响，风险趋于上行，降幅有限。特朗普政策主张对内减税、鼓励再工业化，对外加征关税、驱赶移民，这些均有助于刺激国内需求，推高长期通胀预期，带动长期收益率上行。因此，对比来看，短、中期限收益率下行更多。
此外，特定期限收益率也受国债拍卖反映的供求状况影响。上周拍卖440亿美元规模7年期美国国债，结果较好。中标利率4.162%，高于预发行利率4.166%；认购倍数为2.64倍，高于前值2.58倍；一级交易商中标比率8.9%，为一年以来最低，显示真实买家需求强劲，有利于收益率下行。
未来债市会如何演绎？芦哲分析称，短期看，预计7月FOMC会议美联储整体偏鸽，至8月底前，预计降息交易仍能有较短但幅度有限的窗口期，短债下行空间大于长债。需警惕具有高度不确定性的大选风险扰动市场，对长端美债利率的影响趋于上行。中期看，到四季度大选前，10年美债利率大概率维持震荡但幅度有所收敛，预计在3.9%～4.3%区间宽幅震荡。四季度开始市场将面临来自美国大选、通胀反弹、债务上限危机等诸多风险，美债利率面临的上行风险较高。
降息时点逐渐清晰
从种种迹象来看，美联储9月首降的时间点正逐渐清晰。
美联储一直以来都在权衡过早降息和等待太久之间的利弊，如今官员们已越来越担心等待太久会破坏软着陆。美联储主席鲍威尔7月在出席国会听证会时坦言，高通胀并不是美联储目前面临的唯一风险。最近的劳动力市场数据发出了一个相当明确的信号，劳动力市场状况与两年前相比已经大幅降温。“如果不是看到最近两个月的数据，我不会这么说。”
芦哲分析称，美联储官员对于降息预期的表态明显偏宽松。例如，鲍威尔近期称二季度通胀取得更多进展，不需要等到通胀降至美联储2%的目标就可以降息。美联储理事、最有影响的官员之一沃勒转变此前鹰派态度，对降息持更加开放的态度，表示如果未来两个月的通胀数据与5—6月一样温和，9月将降息。
北京时间8月1日凌晨2点，美联储将公布7月利率决议，这次会议有哪些看点？美联储会明确释放9月降息信号吗？
在芦哲看来，当前市场计价的降息预期已非常饱和，9月降息几乎板上钉钉。因此，此次主要关注发布会上鲍威尔会多大程度肯定或是打击当前非常乐观的降息预期。
嘉盛集团全球研究主管Matt Weller对记者表示，通胀距离美联储的目标近在咫尺，劳动力市场的风险正在增加，即使美联储按兵不动，实际利率也在日益紧缩，这是考虑立即降息的充分理由。不过，在过去的几个月里，美联储一直在为9月开启降息周期作铺垫，因此基本上不可能在本周提前行动，预计美联储此次将维持利率不变，并利用货币政策声明和新闻发布会来为9月的降息做准备，但不一定会预先承诺降息。
鲍威尔或将为9月降息敞开大门，但可能不会明确承诺采取任何行动。前美联储高级顾问William English也表示，如果从现在到9月期间围绕通胀方面的新消息没出现太大问题，那么美联储官员就可以说：“好了，现在我们确信我们已经步入正轨了，我们要开始降息了。”
在当前基本面和市场预期下，芦哲预计会议整体偏鸽，鲍威尔或会对9月降息给出更为开放的指引，同时强调后续降息决策仍取决于数据。具体来看，7月会议声明或会边际调整对通胀的表述，比如将“保持高位”修正为“适度”。鲍威尔在发布会上的发言可能偏鸽，或有类似言论：“近期经济与通胀数据给了美联储更大的信心启动降息，如果7—9月FOMC会议间的数据能继续印证这一点，则一次预防式的降息将变得合适，但FOMC的决策仍依赖于其看到的经济数据。”当然，7—8月的非农、CPI数据仍对9月能否降息产生重大影响，9月降息并非100%确定性事件。
关注“首降”之外信号
如果后续经济数据不大幅偏离现有轨迹，9月美联储降息已无太大悬念，首降之外的信号更需关注。
Weller表示，美联储9月降息概率更大，本周会议鲍威尔将为宽松政策设置条件，通胀率需要继续朝着目标迈进，但更重要的线索是进入2025年的降息幅度。目前，利率期货市场已经为明年降息超过5次定价。
市场对未来的预期并非没有风险。需要警惕的是，虽然抗通胀之战已经取得巨大进展，但仍难言胜利。美国商务部经济分析局公布的数据显示，6月PCE价格指数环比增长0.1%，同比上升2.5%，前值为2.6%；更受关注的核心PCE价格指数环比增长0.2%，同比上升2.6%，基本符合预期。
芦哲对记者分析称，根据泰勒规则指引，当前4.1%的失业率和2.6%的核心PCE物价指数同比增速的组合对应的政策利率为5.13%，低于当前的5.5%，年内美联储确有降息空间。但美国经济韧性、通胀下行速率偏慢也意味着，虽然9月或有预防式降息，但当前市场对全年降息2.7次、到2025第四季度累计降息5—6次的降息预期仍存在回调风险。
也有人担心，美联储正试图避免卷入日趋激烈的美国大选角逐，市场预计美联储将在今年9月份开启降息周期，届时距离美国总统大选仅剩下不到两个月的时间，这给美联储的货币政策增添了一丝复杂性。
诺贝尔经济学奖得主Paul Krugman分析称，考虑到货币政策对实体经济的滞后影响，美联储9月降息对大选“应该影响不大”，但消费者对经济的看法并不完全紧跟传统变量。“如果美联储降息，那就是一个有威望的声音在说‘我们不再担心通胀了’，这可能会影响事情的发展。”
在当前美国政治旋涡的搅动下，鲍威尔正艰难捍卫美联储的独立性。鲍威尔已经多次强调了美联储独立制定利率的重要性，会坚持根据数据做决策。鲍威尔认为，央行独立性会带来良好的结果，应该继续保持。
更重要的是，美联储如何平衡好抗通胀和稳经济，官方也无法预知未来，货币政策前景仍迷雾重重，只能摸着数据前行。在鲍威尔看来，美联储现在面临着两难抉择，过早降息可能重燃经济并导致通胀高于目标水平，而保持利率过高则可能导致劳动力市场过度降温，“长期以来我们面临的主要风险是无法达成通胀目标，现在这两方面的风险正在趋于平衡，我们非常清楚当前面临双重风险。”
编辑/樊宏伟
