对多数*ST公司来说，12月是保壳的最后窗口期。近期，越来越多的*ST公司接连秀起三十六计，以期避免退市。

在这个过程中，地方国资正在发挥积极作用。尤其对于阶段性受困的优质资产，多地国资频频出手，借助定增、重整等方式，越发成为参与其中的一支重要力量。

不过相比数年前，这些公司保壳难度正在增大。一面是退市制度完善化，另一面是市场化力量在面值退市中显威，此外监管也紧盯各类疑似规避退市的行为，单纯的突击性技巧已无处遁形。

业内指出，退市风险类公司短时间内通过突击交易等可以改善公司的财务状况，但不少公司从中长期看，主营业绩仍存很大不确定性。只有通过多元路径实现资产质量和运营质量的提升，进而实现可持续高质量发展，才是诸多运作的关键。

保壳动作频现

随着12月的到来，多数公司全年盈利情况和资产负债情况基本敲定。对标退市新规所明确的多条红线，部分公司已经拉响警报。

根据Choice金融终端，若不考虑审计意见，超10家A股公司在去年触及退市指标后，今年前三季度财务数据依旧面临“营收+净利润”组合指标不达标的情况。净资产指标也是部分公司有望触碰的红线，超过10家公司即便启动重整，或债务豁免，目前也依然身陷净资产为负的泥沼。

从板块特征看，这些公司多数已经“披星戴帽”。但不少主体并没有坐以待毙，且近期相关运作开始频繁化，尤其是控股股东在其中扮演着不可或缺的“救星”角色。

近日，正处保壳关键期的*ST同达迎来反转。公司官宣接受上海淳明和上海崇创无偿捐赠的上海朗绿建筑科技股份有限公司共计51.02%的股权；同时控股股东信达投资出具承诺：标的公司今年各项应收账款、合同资产账面余额在合同到期后6个月内无法收回的，由信达投资代为偿付，且后续不得向上市公司追偿。

这意味着横亘在*ST同达头顶的净资产红线有望摘下。由于预期反转，公司股票在前期多个无量跌停的背景下，反手连续收出多个无量涨停。此前被闷杀的资金转身获救。

联想控股旗下的*ST佳沃也迎来保壳大礼包。控股股东佳沃集团日前同意豁免公司债务本金8.39亿元，同时不再收取借款期间利息。

对于这些突击手段，监管部门都进行了火速关注。以*ST同达为例，上交所要求公司披露，公告所提事项是否构成一揽子交易、是否构成公司不能将朗绿科技纳入合并报表范围的重大负面情形、捐赠完成后能否实施控制以及对上市公司2023年度财报的影响等。

全面注册制背景下，监管部门加速完善退市制度体系。退市新规之后，交易所还在营业收入扣除等具体事项方面作出细化规定。这使得多年前部分公司惯用的突击贸易、不具备稳定业务模式的新增业务、突击“并表”等常见的保壳伎俩走向失效。不过从今年保壳的部分案例来看，债务豁免、获赠资产等一些新的保壳手段也在浮现。

多地国资表现积极

在今年*ST公司保壳大战中，无论纾困民营资产，还是保住自家上市资源，国资正在充当越来越重要的角色。拆解多地国资对相关资产的保壳或赋能路径，大体包括三个方面。

首先，获得资产捐赠。朗绿科技相关资产置入，给了*ST同达带来新的可能性。在本次捐赠发生之前，*ST同达还曾尝试通过重大资产重组扭转局面，不过以失败告终。对比来看，接受捐赠更为简单直接，但也是年底前实现保壳最有效率的办法之一。

其次，接手困境资产，晋位控股股东。*ST炼石公司日前公告，拟向四川发展航空产业投资集团有限公司发行股票募资不超10.9亿元的定增获批，募资将偿还有息负债及补充流动资金，发行对象将成为公司控股股东，四川省国资委将成为实控人。此外，*ST目药下半年也曾通过定增和股权转让的方式引入青岛国资。

第三，通过参与或者赋能重整实现资产盘活。今年越来越多的地方国资公司（或者有地方国资支持的民营公司）通过“保壳-重整”的模式推进运作，*ST西钢、*ST吉药等公司均以启动或筹划破产重整，以期化解债务危机。更典型的代表是*ST步高，湘潭国资入主后，公司即便净资产没有变负，也依然快速启动破产重整，相对债务来说拥有更大资产规模，抬高了公司回归正常运营的余地。日前，地方中院已经许可公司借款10亿元以内，用于恢复、维持业务经营等事项；公司多地门店也相继重启。

光大银行金融分析师周茂华认为，地方国资更为看重有优质资产的*ST公司，左手纾困，右手协同，通过多种手段促进资产和业务布局优化完善，提升国有资源运营配置效率的主动性，这既有利于自身证券化率的提高，也有利于存量困境资产的盘活。

可持续运营质量更关键

有些公司跑出保壳的生死时速，有些公司却已踏入退市泥沼。

最典型的原因是对面值退市红线的触碰。截至12月8日，*ST华仪、*ST泛海、*ST柏龙等公司股价已经连续多日跌破1元面值。这些公司多在主业业绩、合规运营等方面存在瑕疵，早在年报披露前，就成为二级市场资金遗弃的对象，这表明市场化力量正在退市环节彰显越来越强的作用。

此外，截至目前，*ST左江、*ST和科等几家疑似在财务指标退市红线处徘徊的公司，也暂未公告具有扭转市场预期的保壳方案。倘若在12月中下旬这个年度最后时间之内仍无强动作，这些公司触碰退市风险的可能性将陡增。

实际上，即便不少公司祭出保壳手段，但是能否最终实现保壳目标，依然是一个悬案。以*ST佳沃为例，作为联想控股大农业板块在A股布局的重要一子，连续多年亏损和海外并购爆雷，将*ST佳沃拖入濒临退市的泥潭。债务豁免虽然有助于公司资产负债率的收缩，从而远离净资产为负的退市红线，不过公司被债权人申请重整，仍是悬在公司头顶更大的不确定性。

近些年来，每年A股退市公司数量都达到数十家。业内普遍认为，随着全面注册制落地，相应的常态化退市机制逐步形成，一个进退有序的资本市场生态正在加速形成。

在此背景下，不少市场人士对年底突击保壳的行为保持谨慎。有投行人士对证券时报记者表示，从基本面来说，保壳往往只是一时之举，并不是健康运营的长久之计；从二级市场来说，或许短期会受到资金追捧，但这难言是真正的价值投资。上市公司需要从本质上改变与优化主营业务，通过盈利能力的提升来吸引投资人，这样才能在保壳后实现安全着陆。

编辑/樊宏伟