4月10日，沪深主板迎来首批注册制下10家企业的上市交易，注册制改革在资本市场全面落地。

以2月17日注册制改革规章制度发布为始，52天日夜兼程，市场参与各方紧锣密鼓、精心筹备，新股发行注册制改革终于在全市场落地生根，开启了全面深化资本市场改革的新局面，向全球昭示了中国通过金融供给侧结构性改革助力经济高质量发展的决心和信心。

把时间拉长看，过去四年间，注册制改革的逐步完善与资本市场的生态优化同频共振，改革从试点起步，到存量扩围，再到全市场推行，市场基础制度进一步完善，对科技创新的服务功能进一步提升。主板、科创板、创业板和北交所等各市场板块分工明确，多层次资本市场体系定位清晰，基本覆盖不同行业、不同类型、不同成长阶段的企业。注册制把选择权交给市场，政府与市场的关系更为合理，边界更为清晰。总的来看，注册制改革让中国资本市场实现了重大跨越，资本市场全面深化改革进入了新时期。

中泰证券首席经济学家李迅雷表示，注册制改革打通了科技、资本和实体经济之间的循环，建立了资本市场促进技术创新从而推动经济增长的机制，这是在新的发展阶段推动经济持续较好增长的关键性机制。全面实行注册制将有助于股权融资份额快速提升，资本市场将更充分地发挥资源配置功能，更多资源将向技术创新型企业集中，进而助力产业升级和经济转型。

落地生根：一子落 满盘活

十年前，一句“IPO不审行不行”曾引发市场热烈讨论；十年后，时间给出了答案，“IPO不审，真行”。

自2013年党的十八届三中全会提出推进股票发行注册制改革后，我国注册制改革拉开序幕。十年间，新股发行制度几经改革，在核准制的框架下缝缝补补，不断试错和调整，在总结经验的基础上优化制度，慢慢形成了科学且明确的共识：要试点注册制，把选择权交给市场，强化市场约束和法治约束，通过多元包容的上市条件、以信息披露为中心的审核机制、市场化的定价和发行，理顺新股发行机制，重塑市场生态。

2019年6月13日，科创板正式开板，标志着注册制在我国资本市场正式落地。4年来，我国坚持试点先行、先增量后存量的改革思路，继在科创板试点注册制后，陆续在创业板和北交所试点注册制，全面深化资本市场改革的“牛鼻子”工程取得重大突破。资本市场服务实体经济特别是科技创新的能力大幅提升，市场结构和生态发生深刻变化，市场活力和韧性明显增强，机构投资者交易占比显著上升。2023年，注册制水到渠成地走向了全市场。

此轮改革的重中之重是上交所、深交所主板。改革后主板要突出大盘蓝筹特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。相应地，设置多元包容的上市条件，并与科创板、创业板拉开距离。主板改革后，多层次资本市场体系将更加清晰，基本覆盖不同行业、不同类型、不同成长阶段的企业。主板主要服务于成熟期大型企业。科创板突出“硬科技”特色，发挥资本市场改革“试验田”作用。创业板主要服务于成长型创新创业企业。北交所与全国股转系统共同打造服务创新型中小企业主阵地。

但全面注册制不只是主板的注册制，而是对A股上市制度的全面优化。

如针对不同上市板块设定“差异性”的多元上市条件。具体来看，在上市方面，核准制下的主板上市需要满足营收、净利润、现金流量等财务指标，对于上市公司要求较为严苛，主板注册制则取消了最近一期末不存在未弥补亏损、无形资产占净资产的比例限制等要求，综合考虑预计市值、净利润、收入、现金流等因素，设置了“持续盈利”“预计市值+收入+现金流”“预计市值+收入”等上市指标，进一步提升市场包容性。又如，考虑到板块特征和投资者群体的差异，主板在复制推广科创板、创业板成熟制度的同时优化了自身的基础制度。也就是说，全面注册制不只是主板注册制，而是综合过去注册制试点经验对A股新股发行制度的全面优化。

李迅雷表示，主板注册制改革实现了我国资本市场注册制的全面覆盖，但这只是全面注册制改革的工作之一，对各板块的首发、再融资、并购重组、发行交易、持续信息披露等全面改革，建立健全资本市场功能，促进上市公司高质量发展，才是本次改革的最终目的。

“全面注册制改革是资本市场基础制度的改变，它引发整个资本市场生态的重构。”清华大学五道口金融学院副院长田轩表示，通过多层次资本市场建设的进一步完善，通过以市场为核心的价值发现机制，更多优质、长期、耐心的资本将流向具有创新价值的重点领域和薄弱环节，加速科技与实体经济产业的融合，有力畅通科技、资本与实体经济的良性循环。

党的二十大报告指出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，并提出“健全资本市场功能，提高直接融资比重”的发展目标。当前，推动新兴产业发展、实现产业升级转型是经济高质量发展的必然要求，资本市场肩负着引导社会资本更多流向新兴产业的重要任务。

田轩认为，从金融服务实体经济的角度，全面注册制改革有助于强化资本市场功能，提高直接融资的包容度和覆盖面，有助于拓宽企业融资渠道，助力推动产业转型升级，充分发挥资本市场提高资源配置效率方面的作用，提升中国资本市场服务实体经济的能力。

星夜兼程：监管放权市场归位

全面注册制改革星夜兼程，凝结着规则制定者和市场参与者锐意进取的勇气和不破不立的锐气。这场改革，既是规则的更迭，更是理念的重塑——市场获得选择权，监管把好质量关。

南开大学金融发展研究院院长田利辉表示，股票发行注册制的本质是市场化，减少不必要的审批，监管之手转向事中事后，事前则通过问询把关新股质量，其关键在于通过需求端和供给端的调整，“让市场的归市场，政府的归政府”。

在需求端，全面注册制下以信息披露为核心，监管部门不再对企业的投资价值作出判断，新股定价引入更加市场化的制度安排，取消了此前23倍市盈率的发行限制，全面实行以市场化询价方式定价为主体、直接定价为补充的定价机制，同时，退市力度明显加大，资本市场的优胜劣汰机制更加完善，市场格局更富有变化，这些都对投资者的投资策略提出了更高要求，考验着投资者的风险意识和专业能力。

在供给端，新股发行常态化，企业公开发行股票的机会均等，新股供给增多，市场准入实行宽进严管，监管的主要职责是把好信息披露质量关，审核把关更加严格，通过问询督促发行人真实、准确、完整披露信息。同时，综合运用多要素校验、现场督导、现场检查、投诉举报核查等多种方式，改善供给端质量，压实发行人的信息披露第一责任、中介机构的“看门人”责任。

更宽容的市场制度，必须匹配更完善的法律法规。在把选择权交给市场的同时，监管部门全过程监管执法更加严厉，欺诈发行等违法犯罪行为的代价更高，在从严监管的高压态势下，发行人、中介机构等市场主体普遍增强了敬畏之心。

“市场与政府关系的重塑，让市场各方不仅仅只是注册制改革的参与者，更是市场稳定健康发展的建设者、践行者和守护者。”田利辉指出，全面注册制下，发行人要完善公司内部治理，规范会计基础，事先充分做好上市准备，避免仓促申报、带病申报；中介机构要勤勉尽责，审慎遴选项目，严格核查把关，帮助发行人准确理解发行上市条件和板块定位，在申报前将重要问题整改规范到位，高质量编制招股说明书，避免粗制滥造的申报材料影响执业声誉。

在注册制稳步推进的市场环境下，我国常态化的退市机制正在逐渐形成。来自证监会的数据显示，A股2022年强制退市42家公司，加上2021年强制退市的17家，两年退市家数占30多年来全部已退市公司总量的40%。

“全面注册制通过完善的市场化发行、定价和淘汰机制，促进企业优胜劣汰。”李迅雷指出，实行市场自发监管机制与政府行政监管、行业自律监管相结合等方式，对市场参与主体的违规行为产生有效震慑，引导市场倾向业绩稳定、信息披露规范全面、市场认可度更高的优质企业，提升出清功能。

申万研究所首席市场专家桂浩明指出，资本市场有进有出、进退有序、优胜劣汰格局正在形成，市场估值体系逐步得到修复，特别是退市逐渐常态化，市场上炒壳、炒差的投机现象持续收敛，过去曾经有过的保壳操作模式，其运作空间被大大压缩，价值投资、理性投资理念成为主流。

红日初升：首批企业整装待发

红日初升，其道大光。中信金属、中重科技、常青科技、江盐集团、柏诚股份、中电港、海森药业、陕西能源、登康口腔、南矿集团等首批10家主板注册制企业，终于迎来了属于自己的“高光”时刻。

从上述企业的发行结果看，多数企业确定的发行价打破了“23倍市盈率”。按照2021年经审计的财务数据计算，5只沪市新股发行价格在6.58元/股至25.98元/股之间，发行市盈率区间为20倍至41倍，中位数35倍；5只深市新股发行价格在9.6元/股至44.48元/股之间，发行市盈率在26.81倍至90.63倍之间，中位数34.66倍。

“这是市场参与各方充分博弈的结果，更能准确地反映发行人的真实价值和市场需求。”桂浩明表示。

以登康口腔为例，作为首批平移至交易所审核及过会企业之一，该公司发行价格为20.68元/股，对应公司2021年和2022年归母净利润口径的市盈率水平分别为29.96倍和26.45倍。登康口腔相关负责人表示，这一发行价格体现了市场对登康口腔的认可，全面注册制下没有市盈率限制，再加上上市标准的多元化，有利于企业尽早登陆资本市场、借助资本市场的力量实现公司高质量发展，也更有利于实现市场化资源配置的功能。

在定价市场化的同时，监管机构开门搞审核的方式，让发行上市不再神秘。首批10家公司均为此前证监会在审排队项目，随着全面注册制的正式实施，IPO项目均平移到交易所审核。从平移后的审核过程看，10家企业均在2月20日获得交易所受理，3月13日进入上市委会议环节，在审核通过后，次日提交注册，3月16日10家企业均获得证监会注册批复，随后分批在3月完成股份发行工作。

登康口腔保荐机构中信建投负责人表示，明显感受到注册制下可预期性更强，只要企业质量过硬，符合各项条件和政策要求，就能实现上市。企业受理情况、各轮问询、上市委会议、提交注册等全流程公开，发行上市审核问询及发行人、中介机构的回复全方位公开；审议、注册结果及相关理由和事实等全面公开，充分保障了企业和相关方的知情权，同时增强了审核的约束力、威慑力。

另一家企业，海森药业总经理艾林也有着同样的感受。“作为首批平移至交易所审核及过会企业之一，我们切身感受到了注册制改革带来的股票发行审核的高效，问询问题精简、重点突出，在充分信息披露基础上，有效缩短审核周期，提高了审核效率。注册制改革也对公司、中介机构、投资者等各方参与主体的市场意识和具体工作提出了更高的要求。”艾林表示。

“通过本次上市融资，海森药业以合理、高效的方式获得了未来数年发展所需的资金，募投项目的陆续投产将有效推动公司经营规模和经营质量的重大跃升。”艾林进一步表示，注册制改革给公司带来的积极方面颇多，比如注册制对信息披露工作的高标准反过来推动了公司的日常管理工作变得更加规范、系统和有序；另外，注册制将公司的价值判断交予市场，一方面使得公司更加注重自身价值的创造，把所有精力集中到提升公司的经营业绩上来，另一方面也促进了公司以更加积极、谦虚的态度参与投资者交流，让更多投资者了解公司、监督公司，从而实现公司更长远的发展。

当前首批10家企业已集结完毕，它们将携手登上资本市场的舞台完成“首秀”。可以期待，全面实行注册制必将为更多投资者、更多企业带来更强的获得感，更好发挥资本市场稳定宏观杠杆率、支持科技创新、推进产业升级的独特功能，为推动高质量发展、服务中国式现代化作出重要贡献。（证券时报记者 程丹）

编辑/田野