继下调管理费之后，公募基金行业费率改革的第二步“降佣”如期而至，与证券交易佣金息息相关的卖方研究竞争格局将重新洗牌，用交易佣金支付研究服务费用的商业模式也可能发生改变。

上周五，证监会发布的《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》（简称《征求意见稿》），用“三个严禁”来防范基金销售与证券交易、研究服务等业务的利益冲突，严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用，包括但不限于使用外部专家咨询、金融终端、研报平台、数据库等产生的费用，软佣可能将彻底退出江湖。

交易佣金或大幅减少

近几年，公募基金行业份额和规模增长迅速，但受市场影响赚钱效应不明显，基民体验普遍不佳。今年7月，证监会启动公募基金行业费率改革，先降管理费，再降交易佣金。随着《征求意见稿》的发布——第二步“降佣”如期而至，合理调降公募基金的证券交易佣金费率，降低单一券商的分配比例，严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用等。

券商卖方研究所的主要收入来源是为公募基金提供研究服务以赚取研究佣金，并主要通过证券交易佣金的方式支付。公募基金支付给券商的证券交易佣金，一部分属于代销基金、尾随佣金等市场佣金；另一部分属于研究佣金，不同的券商按照各自的业务禀赋比例有所不同。研究实力强的券商市场佣金和研究佣金可能达到5:5，市场销售能力强的则可能是8:2。从全行业平均来看，研究佣金的比例低于市场佣金。

一位中小券商研究所所长预测，从静态看，公募基金交易佣金总量将减少35%左右，“预计2024年A股市场表现可能是先抑后扬，若公募基金的交易量回升15%左右，能抵消至少1/3的佣金率下降的损失。”

软佣将被叫停

《征求意见稿》除了下调交易佣金率外，还降低公募基金向单一券商支付佣金的分配比例，并严禁开展软佣服务。

对权益类基金管理规模超过10亿元的管理人，通过一家券商进行证券交易的年交易佣金总额，不得超过其当年所有基金证券交易佣金总额的15%，这一比例上限原来是30%。券商控股的证券经纪业务子公司纳入母公司合并计算。

这意味着，即使券商旗下控股的公募基金子公司，合理合法给母公司支付的证券交易佣金总额也不能超过15%。“某些大型券商研究所，旗下公募基金子公司规模领先，每年贡献的佣金以上限计算非常大，以后贡献率会有所下降。反过来说，这条规定也利好那些研究实力突出，但旗下并没有大型公募基金子公司的券商研究所。”一位头部券商研究所所长表示。

不过，这个限制对权益类基金管理规模不足10亿元的管理人，还是开了个口子，维持佣金分配比例上限30%。采用券商交易模式的基金，原则上也不适用15%这条规定。

而在过去，卖方研究所可能帮基金公司购买专家咨询服务、Wind或同花顺等金融终端、彭博等数据库等，产生的费用也依然用交易佣金支付，俗称软佣。这一次，软佣可能就此销声匿迹，《征求意见稿》提出的“三个严禁”，就包括严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用。

卖方研究仍是展业利器

降佣在卖方研究业内早有预期，公募基金费率改革的效果正在发酵，卖方研究的商业模式可能发生改变，竞争格局也会重构。总体上，降费降佣利好基民，也有利于公募基金行业高质量发展，促进证券行业回归本源，是一场促进金融业可持续发展的改革。

上述中小券商研究所所长认为，《征求意见稿》利好研究佣金，只有研究佣金才能名正言顺地获取各类公募基金的分仓收入，券商从公募基金获取的证券交易佣金中，市场佣金大概率会下降，研究佣金的比例有望提升。

他认为，第三方的专家咨询公司等各类机构利用部分券商通道，获取大量基金公司佣金，销售返佣更是基金分佣的大头，这次严格限制渠道返佣和转移支付，必将极大压缩这类佣金分仓收入。研究佣金将能获得更高比例的佣金分仓，另外，销售能力强的中小券商也会更加重视研究所的作用。

不过，从短期来看，费率下降对券商是一大利空，尤其对以研究佣金为主的券商研究所造成冲击。具备较强研究实力的头部券商市场份额会更加集中，中小卖方研究所生存空间受到挤压，展业更加艰难。部分中小卖方研究所可能会退出赛道，转而专注某些有优势的特色产业研究，或者放弃卖方研究，成为以对内服务为主的研究所。

这是关乎券商整体发展战略的问题。业内人士认为，卖方研究仍然是券商开发机构业务的一大利器，尽管人力成本高、前期投入大，但考虑到目前零售业务即散户买卖股票的交易佣金费率已经接近成本线，并且在“一人多户”时代新增有效开户日益困难，很多有意做大做强机构业务的券商也不愿意放弃研究业务。

未来卖方研究所将何去何从？综合各家卖方研究所的探索来看，指望“以量补价”在弱市情况下是不可行的，更多需要节流开源，不排除有以下几种路径：一是，降本增效，重点投入优势和核心行业研究；二是，强化对内服务，改变纯卖方的定位，探索更多研究服务的兑现方式；三是，拓展私募基金、保险资管、海外机构等客户群体，加大服务力度。

编辑/范辉