虽然美国总统拜登坚称“誓死不退选”，试图缓解各界对民主党“临阵换帅”的担忧，但市场显然并不太买账。

在年初抢跑美联储降息预期后，通常在美国大选前1～2个月才开始押注大选交易的投资者，又开始抢跑，如火如荼地开始布局“特朗普交易”。市场同样开始预判特朗普当选可能对美国通胀和美联储利率决议意味着什么。

2016年特朗普赢得总统选举后，美债收益率全线走高，2年期和10年期美债收益率利差走陡35个基点，美元指数从97开始上涨6%，标普500指数上涨9%。交易员和分析师的共识是，特朗普当选将刺激受益于宽松财政政策和更大保护主义的通胀组合交易：美元走强，美国债券收益率上升，银行、医疗和能源股上涨。而特朗普当选对美联储来说则意味着，更难降息。

如何影响美债？

品浩（PIMCO）董事总经理兼美国公共政策主管卡特瑞尔（Libby Cantrill）对第一财经记者表示，拜登在首轮辩论中的糟糕表现增加了特朗普胜选的可能性，并可能对市场和选举动态产生重大影响。

对于投资者来说，她称，首轮辩论中有三个关键要点：首先，税收受到诸多关注，预示着2025年华盛顿将面临的一个重大政策问题，即特朗普的减税政策将到期。在首轮辩论中，特朗普再次承诺延长减税政策，而拜登以一种有些混乱的方式表示，他将对富人加税，同时保留对年收入低于40万美元的人的减税政策。此次辩论后，共和党横扫白宫和国会的可能性更大，因此不需妥协而达成全面减税政策延长的可能性也更大。

其次，辩论没有提及赤字削减或严肃探讨福利改革。“双方似乎都不愿提出任何重大支出改革。因此，我们认为无论结果如何，赤字将是选举的最大不利结果。”卡特瑞尔分析道。第三，特朗普再次着重强调他的关税立场，认为关税将减少赤字并对美国有利，且不会增加通胀。值得一提的是，特朗普在关税问题上的观点始终非常一致。

市场分析师普遍预计，“特朗普交易”对美债市场而言，意味着财政赤字增加的担忧将推高美债收益率，美债陡峭化交易也将回归。自6月27日以来，10年期美债收益率已跃升逾10个基点，虽然不算很多，但此前几周，这一收益率一直处于下降趋势。同时，上周，受到密切关注的收益率曲线指标——5年期和30年期美债收益率之差，也达到了2月以来的最高水平。

富兰克林邓普顿首席市场策略师及富兰克林邓普顿研究院主管多维尔（Stephen Dover）对第一财经记者表示，投资者押注特朗普获胜是合理的。民调显示，自首轮辩论以来，特朗普的领先优势更大，参议院很可能也会转向共和党占据多数的结果，虽然优势将比较微弱。在众议院，两党支持率离得太近，更难判断。

他称，“如果共和党大获全胜，股票和信贷市场将出于特朗普会实施有利于市场的税收和监管政策这一预期，而作出积极反应。具体而言，市场预期，特朗普当选后的政策将导致美国经济增长强劲，但同时巨额财政赤字也将持续，因此美国国债可能会略微走弱，收益率更高。”

花旗集团、摩根大通、摩根士丹利、巴克莱等华尔街大行的策略师们也纷纷开始谈论“特朗普交易”，称特朗普和共和党在赤字、关税和移民方面的政策，将导致特朗普再次执政后出现通胀坚挺和长期美债收益率走高的情况。

美国国会预算办公室（CBO）估计，延长《减税和就业法案》将在未来十年给美国额外增加4.6万亿美元的赤字，比之前估计的还多1.1万亿美元。美国联邦债务目前的总额超过34万亿美元，预计2024年政府将在利息支付上花费近9000亿美元。

除了收益率整体走势，市场还押注美债陡峭化交易。陡峭化交易指买入较短期国债，卖出较长期国债。当然，这不仅仅是因为押注特朗普交易，也因美联储降息预期。不过，由“特朗普交易”和“美联储降息预期”所分别引发的收益率曲线趋陡趋势，本质上有所不同。前者引发的更多是美债“熊陡”，即各期限美债收益率全线走高，只是长债收益率的涨幅会大于短债。而后者引发的是 “牛陡”，即美债收益率曲线整体下行（美债上涨），只是短债收益率的跌幅会快于长债。

道明证券的策略师戈德伯格（Gennadiy Goldberg）称，无论11月哪个政党获胜，高赤字的威胁同样存在。因此他预计，5年期和30年期美债收益率利差最终将从目前点位翻两番，达到100个基点。骏利亨德森（Janus Henderson Investors）的美国固收主管维兰斯基（Greg Wilensky）在此前通过邮件告诉第一财经，他“适度”配置收益率曲线陡峭交易，增持了5年期美债，减持较长期债券。

如何影响其他大类资产？

“特朗普交易”对于美股的影响则更为复杂。特朗普的上一个任期中，对美股影响整体积极。研究机构Sevens Report Research总裁兼创始人埃塞（Tom Essaye）表示，选举趋势转变意味着美股将继续走高，因为共和党人通常被视为对企业更友好。

但这种整体继续走高也伴随着板块分化。多维尔告诉第一财经，在美股各行业中，传统能源（石油、天然气、煤炭）和制药行业最容易反弹，因为预期特朗普当选将使得相关监管负担减轻，可再生能源板块的竞争力则将减弱。同样得益于潜在的监管环境放松，金融股也可能反弹。而对贸易保护主义（提高关税）的担忧可能会损害一些科技和制造业股票，以及部分零售业股票。

市场也已作出反应。医疗保险公司联合健康和哈门那均开始走高。同时，西方石油等传统能源股也上涨，GEO惩教集团等私人监狱股也因特朗普对移民的强硬立场而上涨。而交易所交易基金（ETF）市场最近最流行的投资策略则是做多银行股。规模400亿美元的金融精选行业SPDR基金（XLF）在首轮辩论后录得了5.4亿美元的逾两个月来最大单周资金流入。

也有分析师表示，特朗普当选未必是美股积极因素。瑞银首席投资官马瑟里（Solita Marcelli）就称，围绕降低税收和放松监管的热情可能会受到更高关税的影响。她补充称，美元和利率也可能因此走高。

虽然特朗普不喜欢强势美元，但“特朗普交易”的其中一项热门交易即押注美元走强。在首轮辩论结束后的数小时内，美元持续走高，且波动加剧。多维尔告诉第一财经，特朗普政策将导致的美国经济增长改善、风险资产回报率稳定和收益率上升的组合，会继续提振美元在外汇市场上的表现。摩根大通策略师常（Joyce Chang）也称：“鉴于特朗普承诺征收更多关税，并在移民问题上采取更强硬的立场，他的胜利将提高通胀上升和美元走强的可能性。”他补充称，美元升值和特朗普支持征收关税带来的潜在的输家包括墨西哥比索等货币。

除了传统大类资产外，“特朗普交易”还包括做多加密货币。最近几周，特朗普频频与加密行业高管会面，承诺他将确保未来所有的比特币挖矿都在美国进行，以此表示对加密行业的支持。虽然获得批准的可能性很小，但一些加密货币市场投资者认为，特朗普当选后将任命比加里·詹斯勒对加密货币更友好的美国证券交易委员会（SEC）主席，使第五大加密货币Solana和相关基金上涨。资管公司VanEck和21Shares还均已申请了追踪Solana的ETF。FRNT Financial首席执行官奥勒特（Stephane Ouellette）表示，美国政治体系的疯狂是比特币的一个有利因素，“因此，美国政治体系看起来越疯狂，比特币走势就会越好。特朗普当选或民主党更换候选人，都可能提振比特币。”

如何影响美联储利率决议？

市场同样关注特朗普当选对美联储货币政策前景意味着什么。

作为一名房地产开发商，特朗普向来支持尽可能低的利率。但华尔街认为，特朗普第二任期的政策更有可能推动利率上升，而非下降。仅就特朗普希望对进口商品征收新的关税而言，就将提高数千种日常用品的价格。而这还发生在全球能源市场紧张和红海航运中断的背景下，由此导致的通胀压力将比特朗普2017年~2021年任期时更大。这种“特朗普通胀”（Trumpflation）将令美联储降息前景更加扑朔迷离。

瑞士百达财富管理的美国高级经济学家崔晓在此前接受第一财经记者专访时就曾分析称，两个候选人的政策对美国经济会有很不一样的结果，基于此，大选结果会在很大程度上影响美联储货币政策前景。

她称，特朗普和拜登不论谁当选，都会进行财政赤字扩张，但扩张的方式不同，而且特朗普扩张的程度可能会更大一些。如果特朗普当选，美国参议院、众议院都为共和党占多数的可能性比拜登当选的情况下要高。基于此，如果特朗普当选，他的很多财政政策在法律上都很容易通过，他2017年提出的、将于2025年到期的一些减税政策都会得到延续。而如果是拜登连任，他会想增加社会福利方面的开支，但由于民主党无法做到在参议院和众议院同时占据多数，拜登政府会是“跛脚鸭”政府，有些想推的政策可能很难推进下去。

此外，崔晓强调，对美国关税和移民政策，美国总统其实有很大权力，能有很大政策空间去调整这两项政策，特朗普也确实会去大幅度调整，实施高关税，限制移民。而拜登在这两项政策上的主张截然不同。对贸易政策，拜登对关税政策的运用也不会像特朗普那么多或那么极端，而是会更倾向于采用经济限制政策，比如在一些所谓的重要战略产业上作出限制。对移民政策，拜登也不会像特朗普那样限制移民，美国目前劳动力通胀有所降低也得益于美国移民趋势强劲。

基于以上分析，崔晓称，特朗普当选对美国通胀的压力会比拜登当选更大，也会对美国2025年经济带来不同影响，这些都会很大程度上影响美联储2025年的货币政策决议。（后歆桐）

编辑/田野