11月18日，是天鹅股份(603029.SH)连续停牌的第5个交易日，公司股价异动核查结果还没有出炉，股价一时定格在了40.57元。

按照当前的股价测算，天鹅股份动态市盈率达到了84.7倍，超过A股市场87%的上市公司。

10月中旬，一则有关供销社“基层社”重建的消息引爆了资本市场，作为山东省供销合作社控股上市公司，天鹅股份在一众“供销社概念股”中拔得头筹，10月31日起至11月11日，股价连续10个交易日涨停，股票价格累计涨幅达159.33%。

然而，股价扶摇直上，天鹅股份的基本面却乏善可陈。

今年前三季度，天鹅股份实现归属于上市公司股东的净利润1263.03万元，其中971.56万元为政府补贴。

面对21世纪经济报道记者追问公司与“山东省供销合作社”的关系，天鹅股份证券部人士无奈地强调：“我们直接控股股东是山东供销资本公司，他们是山东省供销合作社的全资子公司，但公司目前的订单都是市场化形成的，没有山东省供销社的订单，而且公告也说过了，我们没有改变主营业务或者对主营业务作出重大调整的计划。”

这一表态或许预示着，这场虚妄的炒作将难以摆脱崩溃宿命。

虚弱的“天鹅”

公开资料显示，天鹅股份前身是棉麻机械厂，身处棉花加工机械制造行业，主要产品为轧花设备和剥绒设备，于2016年4月27日登陆沪市主板，其是山东省供销合作社旗下唯一的一家上市公司。

天鹅股份与山东省供销合作社渊源颇深，但二者商业往来却微乎其微。根据招股书显示，2013年度、2014年度及2015年度，天鹅股份关联销售收入占公司同期营业收入的比例分别仅9.14%、3.43%及3.09%，呈现逐年下降的态势。

天鹅股份在上市当年即出现业绩下滑，2016年，天鹅股份收入下滑33.56%，净利润下滑29.58%，扣非净利润下滑45.48%；进入2017年后更是进一步恶化，2018年至2020年，公司更是连续三年扣非净利润为负值，进入2021年才勉强扭亏。

2021年，公司实现营业收入5.22亿元，同比增长16.43%，实现归属于上市公司股东净利润3613.55万元，而扣除含非流动资产处置损益（2104.14万元）、政府补助（1597.12万元）在内的多项非经常性损益项目后，公司扣非净利润仅210.42万元。

进入2022年前三季度，由于产品市场需求增加，天鹅股份业绩较2021年同期虽依旧略有增长，但幅度和规模均不大。2022年1-9月，天鹅股份营业收入和扣非净利润分别仅为2.79亿元、332.66万元。

供销社生意到底有多好？

深入剖析天鹅股份受资金热炒的原因，主要是源于市场对于供销社基层社重建的预期，然而，供销社是一笔好生意吗？

早前，有媒体报道，湖北基层供销社恢复重建至1373个，基本覆盖全省乡镇；宁夏乡镇级供销合作社覆盖率达到92.7%；今年上半年重庆也已投入财政资金2.6亿元，重建基层社达805个，瞬间引爆了市场。

但据沪上一名中型券商零售商贸行业分析师对21世纪经济报道记者表示：“其实供销系统一直都存在，这些年供销社在全国范围发展起来的庞大的农资、农产品、消费品、再生资源销售网络，一直在发挥作用，很多地区的供销系统还提供大宗商品交易平台搭建、农批市场运营租赁、物流仓储配送、土地托管流转以及农业技术支持等综合服务。”

“目前所说的‘重建’主要指的是供销社基层社，但供销社基层社的重建从很早就开始出现了，现在引发关注主要是因为符合乡村振兴战略，他最重要的功能是承载农业社会化服务体系，通过社会化服务以及流通体系的建设，解决农业的生产问题。但当前主要体现在政策预期上，市场的反应有些过度了。”前述商贸行业分析师进一步指出。

山东省供销合作社的基层社重建也有征兆。

2022年6月，其官网发布了一则《山东省供销合作社系统基层组织振兴三年行动方案》的通知，其中也明确指出，要恢复重建“空白”基层社。对基层社空白乡镇、“三无”基层社和停歇业基层社等供销社服务“空白”的地方，采取县级社投资、社有企业下沉、开放办社吸纳等多种方式恢复供销社组织和服务。三年内，全省系统恢复重建服务“空白”基层社100家以上。

同时，这份文件还指出“省供销社选择具备条件的市县供销社，通过股权投资方式，共同打造龙头企业。通过三年左右的努力，力争全省系统营业收入过亿元的流通企业发展到30家，其中过5亿元的15家；土地托管服务面积5万亩以上的企业达到30家，其中10万亩以上的10家，基本形成省市县龙头企业梯队。”

根据山东省供销合作社官网信息显示，其下属市县供销社分布在青岛、淄博、枣庄等13个县市。根据公开数据显示，山东省供销合作社联合社的开办资金为2325万元，通过山东供销资本公司实际控制了118家企业（含已注销企业），除了天鹅股份之外，还包括其他农业机械公司，供应链管理公司、商业咨询服务公司、粮食收储公司等。

虽然旗下控制企业颇多，但山东省供销合作社联合社的融资渠道却较为有限，旗下仅一家上市公司，截至2022年9月6日，其已通过山东供销资本公司质押天鹅股份1308万股，占其总持股比例的17.71%，占上市公司总股本的比例为10.78%。

目前，山东省供销合作社联合社并未对外披露公司财务数据，但从其官网中关于主要目标的表态——“通过3至5年”、“整体资产负债率降至70%以下”可以看出其社有企业的整体资产负债率在70%以上。

事实上，由于供销社主体从事的业务有一定的公益属性，和三农事业紧密相关，资金需求量大，资产负债率高、盈利微薄是各大供销社的“通病”。

21世纪经济报道记者统计了8家具有公开信息披露的区域供销社发债主体，包括浙江省供销合作社联合社全资子公司浙江省兴合集团有限责任公司、中国供销集团有限公司、安徽省供销集团有限公司、新疆供销投资(控股)集团有限责任公司、重庆供销控股(集团)有限公司、湖北省供销合作社社有资产经营管理公司、河北省供销合作总社全资子公司河北省新合作控股集团有限公司和广东省供销合作联社子公司广东粤合资产经营有限公司等，在2019年上半年至2022年上半年这个时间范畴内，这些企业的资产负债率均在71%以上，净利率均不超过1.35%。

其中资产负债率最高的安徽省供销集团有限公司，截至2021年上半年总规模为265.12亿元，资产负债率为87.19%，2021年上半年营业收入为177.59亿元，但净利润只有2.39亿元，净利率1.35%。

目前仍有存续债券的北京供销社投资管理中心、湖北省供销合作社社有资产经营管理公司、浙江省兴合集团有限责任公司、中国供销集团有限公司中，目前资产负债率最低的是北京供销社投资管理中心，截至2022年上半年资产规模为302.02亿元，资产负债率为59.60%，但这有赖于当地政府及北京市供销合作总社较大的支持力度。

事实上，北京供销社投资管理中心主要的利润来源都依赖于公司145.95万平方米的商业地产出租收入，而其核心的商品销售业务板块盈利能力较差，2021年毛利率仅为1.02%。

值得一提的是，多名市场人士认为，虽然乡村振兴战略中，供销系统的作用有望进一步凸显，但从目前的发展形势来看，对相关产业企业的业绩提振较为有限。

天鹅股份证券部人士也向21世纪经济报道记者直言：“虽然市场流传了一些关于供销社的信息，但是我们从山东省供销合作社那边什么（文件）都没有收到。”

天鹅股份证券部人士还向21世纪经济报道记者确认，目前山东省供销合作社与公司并“没有业务往来”。

在11月11日召开的三季报业绩说明会上，天鹅股份相关高管亦多次强调：“公司与控股股东、实际控制人实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立。目前公司实际控制人、控股股东及上市公司未来十二个月内均没有改变主营业务或者对主营业务作出重大调整的计划。”

编辑/樊宏伟