“这是一次克制的降准，只降了25BP。”北京大型公募基金固收投资总监表示。

4月15日晚间，央行公布公告称，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，中国人民银行决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点。

据21世纪经济报道记者梳理，这次降准显得较为特殊：2018年以来央行历次降准幅度大多是50BP或100BP甚至更多，本次仅降准25BP，显示出央行珍惜货币政策空间的意图。此外，近期隔夜利率已降低至1.3%左右，显示市场流动性充裕——在此背景下降准是应对经济下行压力、疫情冲击并兼顾内外均衡的举措。展望看，中国货币政策以我为主，后续仍有降准降息的可能。

财信研究院副院长伍超明表示，降准对实体经济的支持存在一定时滞，但对于市场预期的稳定和提振能够产生立竿见影的效果。一是强化了政策稳增长预期，叠加其他监管政策的微调，将一定程度扭转市场对经济增长的悲观预期，提振企业投资和居民消费意愿。二是与其他逆周期政策形成合力，从改善企业盈利预期和提振估值两方面，提高资本市场投资者的风险偏好，助力资本市场和实体经济良性循环。

珍惜货币政策空间

“本次降准幅度低于市场预期，可能因为现在存准率不高，从政策空间考虑，每次下调幅度收窄。”东方金诚首席宏观分析师王青表示。

据21世纪经济报道记者梳理，关于货币政策空间的讨论主要是易纲接任央行行长后，最早是易纲2018年10月在G30国际银行业研讨会的发言及答问时谈及这个问题，背景是中国经济面临新的下行压力，市场关注货币政策如何应对。

2019年9月，易纲在国新办发布会上表示，在整个货币政策操作的过程中，我们珍惜正常的货币政策的空间，使得我们能够在这个正常的货币政策的空间中尽量长地延续正常的货币政策，这样对整个经济的可持续发展和老百姓的福祉是有利的。

根据央行官员的发言梳理看，货币政策的空间指向法定存款准备金率及利率两项重要的总量工具，而且指向下调的空间。利率方面，这个空间指政策利率和零利率的距离。当利率到零后，传统的货币政策传导机制失效，央行将被迫入场QE。

存款准备金率利率空间方面，主要和历史上比、和国际对比，对比时还考虑到超额存款准备金率的因素。易纲接任央行行长时，中小型、大型金融机构的法定存准率分别是14%、16%，此次降准前分别为8.5%、11.5%（考虑普惠金融定向降准等，可能会再低2个百分点左右），四年多时间分别降低5.5、4.5个百分点（期间未有上调）。

央行副行长刘国强今年1月在国新办发布会再次表示，当前金融机构平均存款准备金率是8.4%，这个水平已经不高了，无论是与其他发展中经济体还是与我们历史上的存款准备金率相比，应该说存款准备金率的水平都不高了，下一步进一步调整的空间变小了。但是从另外一个角度看，空间变小了但仍然还有一定的空间，我们可以根据经济金融运行情况以及宏观调控的需要使用。

央行数据显示，此次降准前加权平均存款准备金率为8.4%，离历史最低的6%仍有距离。而最近三次降准，存准率5%的机构不再纳入，因此某种程度上5%可以视为目前法定存准率的底线。考虑到超过4000家中小银行存款准备金率已降至5%，降准的空间可能主要在国有大行、股份行及部分头部城商行、农商行。

中国人民银行有关负责人表示，此次降准为全面降准，除已执行5%存款准备金率的部分法人金融机构外，对其他金融机构普遍下调存款准备金率0.25个百分点。对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点，有利于加大对小微企业和“三农”的支持力度。

据央行披露，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.1%，离5%仅差310BP。

伍超明表示，当前金融机构平均存款准备金率为8.1%，较2018年初降低近7个百分点，较疫情前降低幅度达2个百分点以上，整体准备金率水平并不高。此外，与其他发展中经济体存款准备金率相比，当前国内存款准备金率的水平也不算高，表明未来国内降准空间在缩小。但根据国内经济形势变化和逆周期调控需要，仍存在进一步下调的可能性。

为何降准？

“今天隔夜利率只有1.3%，从市场流动性的角度看，并没有降准的必要。”前述北京大型公募基金固收投资总监表示。

Wind数据显示，4月15日DR001为1.34%，相比上日下降16.5BP；DR007为1.72%，相比上日下降13BP，低于7天逆回购利率38BP，显示市场流动性较为充裕。

央行相关负责人称，当前流动性已处于合理充裕水平。此次降准的目的，一是优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配置能力，加大对实体经济的支持力度。二是引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。

“降准背后深层次的原因是3月制造业PMI时隔4个月再次跌至荣枯线之下，我国宏观经济面临新的下行压力。”英大证券研究所所长郑后成表示。

4月6日召开的国常会表示，我国经济运行总体保持在合理区间，但国内外环境复杂性不确定性有的超出预期。世界经济复苏放缓，粮食能源等大宗商品市场大幅波动，国内出现散发疫情，市场主体困难增加，经济新的下行压力加大。

虽然1-2月宏观数据表现较好，但3月中旬以来疫情散发可能对3月及一季度的数据造成冲击。中泰证券固收团队表示，3月以来，多地发生疫情，经济面临较大的不利影响。该团队使用工业生产增速和服务业生产指数增速拟合GDP季度同比增速，估算出一季度GDP增速约为4.8%。

伍超明称，受近期疫情因素、国际局势动荡等影响，一些地区企业开工和居民增收就业都受到新的冲击、面临新的困难，国内消费和投资活动复苏受到影响。

伍超明续称，降准释放的资金有两方面的作用：一是增加银行的可贷资金规模，缓解流动性约束；二是降低银行资金成本。在稳增长压力加大、企业信贷需求不足的情况下，降准能从量上提供充足流动性，提高银行的信贷能力和意愿，同时也能在价上降低整个社会的融资成本，提振经济主体的信贷需求。

仍有降息可能

对于后续货币政策操作，央行相关负责人表示，人民银行将继续实施稳健货币政策。一是密切关注物价走势变化，保持物价总体稳定。二是密切关注主要发达经济体货币政策调整，兼顾内外平衡。同时，保持流动性合理充裕，促进降低综合融资成本，稳定宏观经济大盘。

关于货币政策的内外协调，近年来备受关注。易纲2018年12月在清华大学的一场讲座上阐述称，全球化背景下，货币政策不可避免要承担内外政策协调的“两难”。在此过程中，中国的货币政策应坚持以我为主，保持货币政策的有效性，同时兼顾国际经济协调。当时美联储处于加息周期中，中国央行“以我为主”并未跟随美联储加息，相应地人民币汇率承受了贬值压力。

实际上，中国货币政策面临着“不可能三角”之间的平衡。所谓“不可能三角”，指一个国家不可能同时实现资本流动自由、货币政策的独立性和汇率的稳定性。换言之，一个国家只能拥有其中两项，而不能同时拥有三项。作为大型经济体，中国将首选货币政策独立性。短期内将在汇率和资本流动之间抉择。

王青表示，兼顾内外平衡，货币政策实施比较审慎，也预示未来政策节奏将是“小步快走”，相机而动。依据经济金融走势，二季度还有降准降息可能。

“现在的关键是时机、节奏和幅度。监管部门要权衡疫情影响、地产行业调整带来的经济下行压力，及降息可能对人民币汇率和跨境资金流动的影响。在人民币强势运行、国内通胀整体温和背景下，货币政策动用价格型工具没有实质性障碍，当前货币政策有充分条件‘以我为主’。”王青表示。

市场也高度关注降准的影响。伍超明表示，受益于货币宽松加力，A股流动性有望边际改善，对估值形成提振；同时逆周期政策加力将对部分行业板块盈利改善形成支撑，预计基建、下游消费品制造、银行等金融板块有望迎来结构性修复行情。

债市方面，仍有不确定性。“降准也不能理解为宽松。因为降准也好、公开市场操作也好，要把它理解成一种流动性管理的工具。按照央行的说法，对于量不要看得太重，价格是更重要的指标。去年7月份降准之后，我们看到公开市场利率坐了一个‘过山车’，又回到了之前的水平。”前述大型公募基金固收投资总监称。

来源/21世纪经济报道

编辑/樊宏伟