近期，消费板块热点不断，先有“酱香拿铁”火爆出圈，后有华为、苹果先后推出新品，消费旺季“金九银十”已然来临。

沉寂已久的消费板块能否卷土重来？近日，券商中国记者专访了正在发行消费主题基金的兴银基金权益投资部总经理袁作栋。他认为，当前消费板块正在迎来三大助力，一是居民消费习惯从“品牌消费”转向“理性消费”的转型红利，二是消费电子、小家电等细分板块的高性价比，三是多项拉动消费的政策利好，因此中长期看好消费复苏。

但他也表示，消费不太会很快进入全面繁荣，消费复苏会呈现分化格局。他的新基金兴银智选消费混合型基金基于“品牌消费”转向“理性消费”的判断，挖掘小而美的细分龙头，关注产品力更强、供应链效率更高、定价更具性价比的公司，这些公司可能会优先复苏。

袁作栋是一位比较全面均衡的“多边形战士”，扎实勤勉做研究，专注于自下而上寻找高性价比标的，投资风格偏向于价值投资。作为权益投资与研究团队的负责人，他注重团队作战，建立了统一和较为成熟的方法论，带领研究团队在广泛的细分赛道“翻石头”。

消费板块迎来三大助力

券商中国记者：2021年初以来，消费板块开启了长达两年多的回调，指数最大回撤超过40%。回调时间这么长、回调幅度这么大的主要原因有哪些？

袁作栋：我们认为有三点原因比较重要。

一是估值原因，2021年年初，市场对竞争地位突出的消费龙头公司们非常乐观，中证800消费指数估值达到了10年来最高水平，超过2倍标准差。高估值意味着高预期，一旦经营情况有所波动，消费板块回调就是大概率事件。

二是过去3年消费场景有所缺失，同时收入预期有所下降，导致过去3年消费行业基本面在寻底过程中。2019年社零增长了8%，但2022年相比2019年的三年复合增长率仅有4%。

三是消费习惯发生变化，随着居民消费支出增速放慢，消费者从注重品质的品牌消费，转向注重产品本身和性价比的理性消费，部分消费行业的成长逻辑受到影响。过去消费品公司的成长逻辑是不断提高品牌溢价，提供高质高价甚至中质高价，通过占领消费者心智来享受消费升级红利，但现在消费品公司需要在产品力上做到更好，通过不断提高供应链效率来使得产品的定价具有性价比。今年，我们看到一部分企业已经改变了产品和服务模式，增长变快，而没有改变的企业增长就比较困难了。

现在，我们再回顾这三点原因，第一条和第二条的影响已经基本结束，消费板块的估值已经到了性价比比较高的时候，未来社零的增速也将向长期增长中枢回归，但第三条消费习惯变化的影响会长期存在，这就决定了当下一轮消费板块起来的时候，可能上涨的公司与以前不一样了，我们需要去找那些公司产品力更好或供应链效率更高或产品定价更具性价比，或者这三种都做得比较好的公司，或许是站在现在时间点看未来值得投资的公司。

券商中国记者：但是当前CPI和PPI数据仍然较差，国内经济总体也还处于弱复苏状态，为什么会选择现在发行消费主题基金？

袁作栋：消费者的消费支出可能在降低，但这并不意味着消费者不消费了，而是消费类型发生了转移，我国的社零是40万亿，这么大体量的行业发生消费习惯的转变，会产生很多投资机会。消费者开始更理性、更注重性价比的消费，能够满足消费者转型需求的消费品公司反而迎来了机会。

我们认为，消费板块目前迎来三大助力：

一是转型红利，居民消费习惯从“品牌消费”转向“理性消费”。在过去的消费浪潮中，很多基金通过投资白酒、家电等大白马股享受了一轮品牌消费的红利，但未来的消费市场将更加理性和多元，这实际上为中小企业提供了更多的机会。

二是高性价比，我们以十年的视角去看消费板块，一方面以动态估值作为参考，另外一方面也要看未来中长期的经营趋势，当前消费板块整体的性价比比较高，具体到细分板块，消费电子、小家电、医药等行业的估值都比较“便宜”。

三是政策利好，7月中央政治局会议强调持续增加居民收入，发挥消费拉动经济作用，积极扩大国内需求，近期有不少利于消费的政策出来，包括提高个人所得税的老人和小孩的专项抵扣金额、降低存量房贷款利率、全面实施“认房不认贷”政策、促进家居家电消费等政策，中长期看我们看好消费复苏，但是需要时间。

券商中国记者：随着消费旺季“金九银十”来临，消费板块是否会迎来一些修复行情？

袁作栋：短期看，白酒的中秋国庆备货情况比较平淡，餐饮、酒店在暑期旺季结束后又出现了回落。但长期来看，我们对消费板块是比较乐观的。

首先，短期经营有压力才会使得消费板块整体具有性价比，消费向下的空间比较有限；其次，消费者的消费倾向正在增加，居民淡季赚钱旺季消费今年体现的比较充分，目前的政策对于消费的呵护非常显著，减税和降息带来的实惠是切实存在的，两个因素共同叠加，9月和10月的消费数据大概率会比上半年好；最后，我们认为消费的复苏还是分化的，消费不太会很快进入全面繁荣，我们认为产品力更强或供应链效率更高的公司会优先复苏，这些公司未来表现会持续更好。

关注小家电、国潮等小而美方向

券商中国记者：基于品牌消费逐渐转向理性消费这一判断，新基金在投资上会有什么不同？

袁作栋：我们定义为新一代的消费基金，与过去追求赛道龙头不同，它主要通过基金经理，和其背后的消费研究团队的每个成员自下而上地翻石头来筛选标的，不跟风抱团，更注重深度挖掘公司是否真正满足了消费者的细分需求以实现盈利，更灵活地发掘那些小而美的投资机会。

券商中国记者：哪些细分行业符合上述方向？

袁作栋：比如，小家电的投资机会就主要集中在创新和消费转型方面。

举例来说，若原本5000元的扫地机现在能够以3000元的价格销售，并且销量大大增加，这表明消费者在某种程度上正在进行消费转型。但同时，这也意味着更多的人有机会接触到这样的产品，即消费升级。换言之，通过降低价格来吸引更多的消费者，可以增加产品的销量，进而推动企业的增长。这种以量换价的策略本质上是提供了更高的价值给消费者，可以带来更大的增长机会。

再比如化妆品、国潮品牌、低端消费品和速冻食品等领域。预制菜实际上是外卖行业的一项服务，与其他餐饮企业相比，它在To B方面是辅助性的，而在To C方面则是竞争性的。当前，多数公司可能更倾向于To B方向，形成了这个产业链中的一种互补关系。总的来看，这实际上是在推动这个行业的进步，此外，这也意味着能够为消费者提供更为经济的选择，降低了整体的运营成本，使得价格更为亲民。

随着我们国家的消费特征由品牌消费转向理性消费，我们在积极挖掘产品品质持续提升、能满足消费者细分需求、为消费者真正创造价值的优秀公司。

白酒估值短期大幅提升的可能性不大

券商中国记者：白酒板块一直被视为消费板块的风向标，近期，“酱香拿铁”“酒心巧克力”等联名引起广泛热议，但二级市场却反应较小，怎么看白酒股的投资价值？

袁作栋：白酒跨界合作的本质是广告创新，原本白酒的消费群体是在40岁以上群体，联名之后面向了更年轻的消费群体，这一行为有利于巩固高端白酒奢侈快消品牌的定位，有利于高端白酒的长期价值的提升。但我们清楚，这些营销活动对中短期业绩的影响是比较小的，二级市场暂时对白酒营销活动没有反应也是正常。

白酒行业是一个消费属性非常强的行业，目前正在经历结构性的分化。行业内存在非常宽泛的价格区间。其中，底层的价格段（100元以下产品）正在经历一轮升级。中等价格段，大约有30%到40%的消费者正在选择转型消费，100元到300元的价格区间的白酒正在放量，而300元到800元之间的白酒则在降量。对于1000元以上的高端白酒来说，销量没有受到影响，维持着稳定的市场表现。

这并不表示我们更看好低端和高端两头的公司，中端企业正在经历价格和销量的优化调整，只要是企业的股价到了比较合理的水平，我们就会在投资中选择配置。

我们认为白酒板块在当前估值情况下有一定的修复空间，但因为库存和价盘问题并没有得到有效解决，短期估值大幅提升的可能性不大。

券商中国记者：近期，华为、苹果陆续发布新品，是否会带来消费电子需求端的好转？目前消费电子的库存周期处于哪一阶段？什么时候可能会迎来拐点？

袁作栋：随着智能手机显性创新幅度逐步减小，近几年换机周期有所拉长，目前可能已超30个月，今年上半年虽然手机销量同比下滑，但随着下半年传统消费电子旺季来临，叠加华为、苹果发布新品，尤其是华为的回归，可能将有效刺激部分用户换机需求，我们预计下半年手机销量或将重回正增长，消费电子行业整体边际向好。

而消费电子库存经过持续去化，目前终端库存已逐步向健康水平回归，而供应链目前对待库存的态度可能趋向谨慎。后续我们对于消费电子领域主要关注两个方向，一是消费电子相关芯片厂商，二是传统优质消费电子零组件供应链，尤其是有第二成长曲线的企业，预计可受益于消费电子复苏叠加第二成长曲线增长。

编辑/范辉