过去两年来，国际多重因素造就了大宗商品的超级行情，今年2月爆发的乌克兰危机更是将大宗商品行情推向高点。但是，随着海外货币紧缩、全球经济增长压力显著增大，大宗商品需求侧开始明显走弱，呈现见顶态势。其中，WTI原油价格本周最低触及86美元/桶，过去两个月累计回撤27%，已低于乌克兰危机爆发前的水平。

供需缺口始终是大宗商品价格的主导因素。随着世界生产力及跨区域协作能力的发展，近年来商品价格不仅反映当前的供需热度，同时也反映供给方和需求方对于未来一段时间供需格局的预期。而本轮大宗商品价格下行，业内认为主要由市场悲观预期导致。

招商证券张夏策略团队表示，在新冠肺炎疫情暴发后，受全球流动性泛滥和经济复苏预期驱动，大宗商品价格一路攀升，直至今年6月达到峰值。6月后，美国通胀数据连续超预期上涨，同时美债收益率出现倒挂，市场关注的焦点逐渐由通胀引起的商品上涨，转向货币紧缩带来的实体经济衰退预期，从而引发本轮大宗商品价格回落。

“除美国外，其他海外主要经济体由经济下行和货币紧缩带来的衰退现象也已出现，进一步抑制了商品短期走势。”张夏团队表示，当前大宗商品价格水平整体仍处于高位，伴随全球流动性紧缩、经济增长乏力，未来价格中枢继续回落的可能性较大。

不过，对于A股等权益市场而言，大宗商品价格回落并非坏事。

中泰证券策略分析师张文宇表示，大宗商品价格回落带动PPI下行，中下游制造业或迎来成本下降和利润率改善契机。原油作为重要的PPI分项，其价格可作为贯穿石油化工产业链的重要线索，油价变动可通过产业链影响上下游利润分配。

张夏团队从原材料依赖度入手，具体探寻哪些行业可能会在大宗商品价格下行阶段取得超额收益。基于国家统计局发布的投入产出表数据，张夏团队对国民经济行业的原材料投入情况进行拆解，结果显示：消费行业中，食品饮料、农副食品加工、纺织服装行业对于农产品原材料投入占比较高；制造业中，通用设备制造、专用设备制造、汽车制造、铁路船舶航空航天制造等，均十分依赖黑色金属和有色金属；电力、热力、燃气及水生产和供应业成本中，能源类占比接近30%；建筑业板块中，房屋建筑、装修装饰等的非金属矿投入占比较高。

张夏团队认为，中高端制造业在大宗商品价格持续下行的背景下，行业毛利率具备向上修复空间。叠加行业景气度处于中高位，以电力设备及新能源、汽车、机械为代表的中高端制造业将会保持较强的盈利韧性，细分领域包括电气设备、电源设备、专用机械、乘用车、汽车零部件等。

编辑/樊宏伟