本周末，金融界人士将再次聚焦美国中部小城奥马哈，和3万多名伯克希尔哈撒韦公司（伯克希尔）的股东一道，聆听股神巴菲特和老搭档芒格畅谈公司经营、投资标的、投资理念、宏观环境等多个话题。虽说年年岁岁花相似，但这次大会的意义可能和往届格外不同。
今年巴菲特将满89岁高龄，芒格已95岁，有人开始担心，今年可能是两位耄耋老人最后一次集体亲自主持股东大会。这让外界更好奇巴菲特的终极接班人、伯克希尔CEO的职位将花落谁家。
而且，自巴菲特1965年执掌伯克希尔以来，公司股价（伯克希尔A股）从19美元涨到超过32万美元，造就了多位亿万富翁。但巴伦周刊新近报道指出，过去五年、十年和十五年间，伯克希尔的股价表现还不及标普500股指。这让伯克希尔的回购、收购目标和当前重要投资标的的话题都受到关注。
三年多来，伯克希尔始终没有进行超大规模收购。鉴于巴菲特的年纪，外界也开始猜测，接下来伯克希尔的超级收购将意义重大，因为它可能是巴菲特为伯克希尔主持的最后一次“大象规模收购”。
而面对今年美联储由鹰变鸽转向以及英国脱欧和中欧经济形势的新变化，全球最大对冲基金桥水（Bridgewater Associates）最近开始警告美股可能大跌，投资者应该更想知道，将近七十年前就“赌国运”押中美股的价值投资者巴菲特怎么看待未来的投资方向。
在展望本次股东大会以前，华尔街见闻先将带领读者了解大会日程，在列出本次大会的看点以后，再和大家重温去年的精彩内容。
股东大会日程
以下是伯克希尔哈撒韦官方公布并推荐的行程，以下时间为美国中部时间，与北京时间相差23个小时：
5月3日（周五）——股东购物及招待日：
·11点到18点：忘带门票的股东凭借截至持股凭证和有相片的身份证件，到股东大会会场CHI Health Center（原名CenturyLink Center）领取入场券；
·中午到17点：在股东大会场地：CHI Health Center会议大厅提供商品展销会；
·18点到21点：伯克希尔旗下珠宝店Borsheims为股东举办鸡尾酒招待会。
5月4日（周六）——股东大会日
·7点：股东大会会场CHI Health Center开门
·8点30分：股东大会特制短片放映；
·9点15分到15点30分：股东大会与问答环节
·15:45点到16点30分（大致时间）：商务会晤时段
·17点30分到20点：内布拉斯加家具卖场举办伯克希尔股东烧烤聚餐，可选择5美元特惠套餐
5月5日（周日）——股东休闲活动日
·8点到11点：在CHI Health Center附近，举行第七届年度“投资你自己”（Invest in Yourself）五公里跑步活动，巴菲特会打响发令枪；
·9点到16点，博希姆珠宝店股东专属购物日暨早午餐会，巴菲特和盖茨通常11点到，与大家打乒乓球、玩桥牌、变魔术等；
·12点到22点：Gorat’s Steakhouse牛排店营业，顾客需要在提前预约，但不接受今年4月1日以前预约，巴菲特和芒格每年股东大会后的周日都会去吃晚餐。
读者也可以参考以下转换为北京时间的日程图表。雅虎财经将连续第四年直播伯克希尔股东大会，从北京时间5月4日21点45分开始播放，并提供中文实时翻译，相关地址：https://finance.yahoo.com/brklivestream。
股东大会日看点
伯克希尔的回购潜力
去年7月，伯克希尔董事会宣布放宽股票回购政策，只要股价低于内在价值就可以启动回购，不必像过去那样只有在股价比票面价值高20%以上时才可回购。但从去年初到今年2月末，伯克希尔仅回购了13亿美元，不到去年末公司1120亿美元持现规模的1.2%。
巴菲特在今年2月公布的年度致股东信中指出，随着时间推移，伯克希尔将大手笔回购，回购价将高于股票面值，但低于其预计的内在价值。
巴菲特上上周四向英国金融时报表示，伯克希尔的回购规模可能大增、高达1000亿美元，但并未披露会在多久以内达到这一规模。
巴菲特当时说，他能够明智地买入的在公开市场交易的股票不超过100只。直接收购公司也并不容易，一家价值10亿美元的公司想要立即增长50%的利润非常难。
金融时报评论称，对于目前拥有7000亿美元的资产、1120亿美元的现金和现金等价物的伯克希尔来说，只有大手笔的投资才能有效改善伯克希尔的利润。
Edward Jones分析师James Shanahan评价，所有这些过剩的现金在拖累伯克希尔盈利。如果这些资本可以运作起来，会成为很大的盈利推手。
资产管理公司Wedgewood Partners的首席投资官Dave Rolfe评论称，过去十年，巴菲特本可能围捕的最大“大象”应该就是伯克希尔自己。2013年到2017年，伯克希尔毫无回购。华尔街见闻估算，这四年间，伯克希尔A股和B股均累涨约113%，标普500涨83%。
但彭博社报道指出，如此大规模的持现恰恰体现了巴菲特面临的一些挑战。他要设法为伯克希尔找到定价合理的大规模收购，而要把1730亿美元的股票投资组合转变多种可以创造更高回报的股票，这本身就是一个挑战，等于巴菲特要灵活操纵他比喻的那种“大象般规模的收购”。
另一个回购面临的问题是，一些美国议员在批评上市公司大规模回购，认为应该限制企业通过回购把过多的财富分配给富人、遏制贫富差距扩大。民主党领袖舒默（Chuck Schumer）以及桑德斯（Bernie Sanders）计划提出议案限制回购。
当然，既然巴菲特已经放出话来，即便政治环境有些不利，也不会阻止股东对伯克希尔未来回购速度和增长幅度的好奇心。毕竟，巴菲特已经在接受金融时报采访时再次否认会派发股息，他说伯克希尔要做的是聚合、而不是分散资本。
如何看待重要持仓：苹果寻求转型、卡夫亨氏大亏
苹果（AAPL）
从已公开数据看，苹果是巴菲特最青睐的个股。到去年末，伯克希尔持有苹果超过2.5亿股，约占苹果股票总量的5.7%，当时持仓超过400亿美元，是伯克希尔持仓第一高的个股。
截至去年末伯克希尔主要持仓截图来自巴菲特今年发布的致股东信
巴菲特2017年2月首次公布建仓苹果时表示，会买入以后持有，今年2月表示，如果苹果股价下跌，会增持。
今年3月，苹果发布了新闻订阅服务Apple News+、新版的电视应用Apple TV+等服务，在将部分重心转向视频流媒体内容。当月巴菲特的表态却似乎对苹果的转型有点怀疑，他对CNBC说：“我乐意看到他们成功，但那是一家犯得起一两次错的公司。就算买了一家公司的股票，你也不能指望它做任何事都是对的。”
本周苹果公布的一季度财报显示，当季iPhone销售收入同比下降17.3%，创十个季度最大降幅，在公司总收入中的占比降至四年来最低的53.5%。服务业务收入同比增长16.2%至114.5亿美元，创苹果更改收入披露方式以来新高，对总收入的贡献也达到了历史最高的19.7%。
华尔街见闻会员专享文章《苹果收入受iPhone拖累仍下滑，但下季度有望重回增长》指出，财报数据可见，无论是主动还是被动，苹果正在慢慢降低对单一产品的收入依赖。今年4月初苹果称，Apple Music的付费订阅用户数达到5600万。本季度，苹果整个服务生态的订阅用户达到3.9亿的历史新高。服务成为苹果新的盈利增长催化剂。
“果粉”巴菲特可能还要回答一下如何看待苹果的业绩变化和经营新方向。
卡夫亨氏（KHC）
卡夫亨氏近些年一直受困于消费者口味变化和新品牌的激烈竞争，去年股价已经累跌约43%。今年2月21日盘后，其披露，四个月前收到了美国证监会调查有关财会政策和内控的传票，同时宣布将股息大减36%，对旗下两大品牌卡夫和Oscar Mayer进行154亿美元的商誉减值，由此导致去年全年亏损超过102亿美元，一年前还盈利将近110亿美元。次日卡夫亨氏股价一天内暴跌27%。
截至去年末，伯克希尔持有卡夫亨氏26.7%的股份，理论上卡夫亨氏是第六大重仓股。巴伦周刊根据彭博数据统计，这批卡夫亨氏持仓近几年持续亏损，录得两位数负回报，和伯克希尔的其他主要持仓形成鲜明反差。
卡夫亨氏的一年和三年间回报率分别为-40.1%和-22.9%。截至去年末，以市值计算伯克希尔的最大持仓股苹果一年和三年回报率分别高达27.4%和21%，第五大持仓股美国运通的一年和三年来总回报率分别为19.1%和22.8%。
即使是过去几年丑闻缠身的第三大持仓股富国银行，三年投资回报率也有1.0%，一年来回报率为-7.6%。
上图来自巴伦周刊
巴菲特没有在今年的股东信中说明对卡夫亨氏的投资损失，而是提到，去年伯克希尔的营业利润为248亿美元，来自于无形资产减值的非现金亏损有30亿美元，几乎全部来自对卡夫亨氏的持股。去年末，伯克希尔持有的卡夫亨氏资产市值为140亿美元，以实际购买价加上税基估算成本为98亿美元。
而且巴菲特表达了对重仓股长线持有的意愿，称他和芒格都不认为，伯克希尔截至去年末的十五大持仓——“1728亿美元股票不止是一些股票代码集合，不应该是因为‘华尔街’降级、美联储行动预期、可能的政治形势发展、经济学家的预测、或其他任何可能成为当天关注焦点的因素而不再玩的金融游戏。”
富国（WFC）等大银行
股东可能会提到巴菲特对金融业投资的问题。
CNBC报道指出，自去年5月初的伯克希尔股东大会以来，巴菲特对银行业的持仓加倍，增持了美国银行、摩根大通、高盛和US Bankcorp。但这些投资还没有得到回报。去年标普500金融板块累跌将近15%，高盛和富国银行跌幅居首，分别大跌34%和24%，美国银行跌超16%。
伯克希尔是富国银行最大的股东。截至去年末，以市值计算，富国是伯克希尔的第三大重仓股，市值超过200亿美元。
去年的股东大会上，巴菲特仍然力挺身陷车贷房贷销售丑闻的富国银行，称大银行都有这样那样的问题，关键在于找到问题解决它。今年3月3月末他又表示，对富国银行的CEOTim Sloan百分百支持。但此后Sloan宣布在今年6月底任期届满后不再连任。巴菲特怎么看未来富国银行的前景，这也是他可能碰到的问题。
可口可乐（KO）
可口可乐是伯克希尔的传统重仓股。三十多年前，巴菲特就大举买入经历股市崩盘不久的可口可乐。截至去年末，可口可乐是伯克希尔的第四大重仓股，当时市值超过189亿美元。
巴菲特去年5月表示，可口可乐和卡夫亨氏都是好公司，但他们看起来没有十年前那么好。他认为有两方面原因，一是有很大的客户忠诚度因素，客户不像过去那么忠诚，人们更愿意尝试新的口味。二是零售商和消费类包装食品公司之间长期的争斗。如果零售商降价，包装食品公司受的影响更大。
今年以来可口可乐股价累涨2%左右，同期标普500涨17%。
西方石油（OXY）
本周伯克希尔卷入了史上第四大石油业并购，承诺将向美国第四大油气公司西方石油(Occidental Petroleum)投资100亿美元，资助其收购Anadarko石油。此前Anadarko石油同意了雪佛龙公司约330亿美元的收购计划，而西方石油上周提出，计划以380亿美元收购。
有媒体此后评论称，巴菲特“破例”了，这样投资西方石油等于间接支持恶意收购。但华尔街见闻会员专享文章《原油业几十年罕见并购大战“饥渴已久”的巴菲特终于嗅到了血腥味》指出，这种方式“很巴菲特”：无论是金融危机期间救高盛、2011年救美国银行，还是2017年投资加拿大次贷之王Home Capital Group（HCG），巴菲特屡屡在别人需要大量资金支持时出手，换取风险有限但潜收益巨大的优先股+认股权证。
而且，这次纷争背后是Anadarko在美国页岩油主产区二叠纪盆地持有的大量页岩油气资产，而二叠纪盆地是本轮美国超过沙特和俄罗斯成为全球第一大石油生产国的主要“发动机”。和以往押注美股一样，巴菲特从未忘记站在大国战车背后的重要性。
独立于巴菲特的投资决策
在伯克希尔收益放缓、超级收购迟迟未见之际，即使是并非由巴菲特操盘的投资，也在吸引股东的注意。
伯克希尔的两位基金经理Todd Combs和Ted Weschler目前独立于巴菲特，各自管理约130亿美元股票投资。去年股东大会上，巴菲特称，可能永远不会公布他们个人的投资业绩，笼统地评价“他们比我做的好”。
今年2月巴菲特向CNBC表示，刚加入伯克希尔的前一年到一年半时间，这两人的业绩远优于标普指数，但此后业绩下滑，在他们任职的大概八年间，总体而言，他们的业绩都比标普落后一点点。
“股神”的最后一次“大象规模收购”在何方？
巴菲特近两年在大并购方面颗粒无收，上一次超级收购是在三年多以前。2016年2月，伯克希尔以370亿美元收购了生产航空航天和工业精密金属零件的Precision Castparts（PCP）。
专门报道伯克希尔、传媒和电信业的彭博专栏作者Tara Lachapelle一个多月前评论称，接下来的一次超级收购可能是巴菲特最重要的一笔收购，因为那可能是他人生中最后一次大手笔收购，而且是最后留给伯克希尔的持久印记。
巴菲特今年2月向CNBC透露，去年第四季度伯克希尔曾接近完成一笔超大收购，但最终打了水漂，他没有透露原因。不过他在今年发布的股东信中提到：
“未来几年，我们希望将大部分过剩的流动资金转移到伯克希尔会永久拥有的企业中。然而，眼前可能并不是好的时机：那些拥有良好长期前景的企业股票价格现在是天价。
这个令人失望的现实意味着，在2019年，我们将再次扩大公开市场交易股票的持仓规模，但同时也会继续希望有一场大象规模的收购。”
这和去年巴菲特在信中的表述一致，他当时说，伯克希尔找不到价格合适的收购对象，他的并购方面遵循简单的原则：别人越大胆，我们越谨慎。
华尔街见闻此前文章称，三十年前，巴菲特投资USAir成为外界传扬至今的大失误。但近几年他态度转变，2016年秋季大举买入四大美国航空公司股票，到今年3月下旬，四大航空股的合计持仓接近96亿美元，航空股已经普遍较去年高位有两位数下跌。这可能激发伯克希尔收购航空公司。
今年2月末，Twitter上还曾传出巴菲特商议收购西南航空的消息。当天西南航空股价盘中大涨5.8%，创今年1月24日以来最大日涨幅。
Lachapelle认为，目前无法判断巴菲特会押注整个航运业，还是收购某一家公司。这种收购不像是巴菲特以往的风格，但最近巴菲特的几笔投资，比如去年四季度建仓红帽（Red Hat）和清仓甲骨文也都不是传统意义上的巴菲特投资举动。
Lechapelle预计，一些财务状况良好和有长期口碑的公司都可能被巴菲特看中，比如工业机械巨头卡特彼勒（CAT）、粘合剂制造商3M（MMM）、家居建材零售商家得宝（HD）、拖拉机供应商Deere&Co.（DE）。
巴伦周刊则是认为，巴菲特的下一个“猎物”可能还在伯克希尔已有的投资组合中。因为最近两次伯克希尔的重大收购目标——铁路公司Burlington Northern和Precision Castparts都是此前已持股的公司。美国最大企业员工补充保险公司Aflac（AFL）也可能是收购对象。
无论如何，都应该会有股东想知道，巴菲特为何错失去年将要到手的“大象”，并且给未来他会看上哪些“猎物”进一步指明方向。
巴菲特何时交班？终极继承人是谁？
再过不到四个月，今年8月30日，巴菲特就将迎来89岁生日。伯克希尔如何安排未来领导层更迭已经不是股东大会的新鲜看点。今年巴菲特没有在股东信中提到接班人，但最近又挑起了这个问题的热度。
上上周四巴菲特向金融时报表示，他没有任何退休的计划。虽然现在这个年纪必须得带上助听器，晚上不能自己开车，但他还能从床上跳起来工作。他每周吃三次麦当劳的鸡块，他摄取的四分之一卡路里都来自喝可乐。“我没有觉得死是个烦心的事。”
巴菲特预计，即使自己不再领导伯克希尔，公司也能继续欣欣向荣，因为他创造了股东和员工组成的社群，而且他坚持不过度乐观看待回报。
去年1月10日，伯克希尔公布，任命伯克希尔能源公司董事长兼CEO Greg Abel和伯克希尔保险集团的Ajit Jain为公司董事会副主席，两人分别负责非保险业务和保险业务，董事会人数由12人增加至14人。当天稍后巴菲特表示，自己的健康状况“非常棒”，任命两位副主席是其确定“传位”人选的最新一步。
巴伦周刊此后评论称，考虑到Jain今年已经67岁，而且缺少大范围运营业务的经验，56岁的Abel有经营公用事业业务和收购的经验，Abel可能成为未来的伯克希尔CEO。巴菲特卸任后，伯克希尔可能有主动投资者入局，因为它自身已经是这类投资者的成熟目标，没有巴菲特，伯克希尔的董事会可能难以抵挡主动投资者的压力，被迫出售部分业务，更聚焦核心业务。
今年2月，巴菲特接受CNBC采访时被问及，今年的股东大会上，Abel和Jain会不会同他和芒格一道上台回答提问，巴菲特回答，他们俩会坐在前排，那里准备了麦克风，可以回答任何问题。等未来重新安排了自己和芒格的模式以后，会让这两人坐上台。
去年有人在股东会上提问2068年的伯克希尔年会将是什么样的，巴菲特称，除了可以确认公司仍会以股东为导向，他不知道未来会是什么样子。芒格则是说，一些年轻的投资者们在我们去世之后会卖掉股票、转投其他。但我认为可能并不会比我们做的更好，所以，保持你们的信仰吧。
美国、中国及全球宏观判断
两周前，全球最大对冲基金桥水在报告中对美股发出最新警告，称过去二十年支撑投资美股获得高收益的主要动力是企业利润率高涨，但现在，多个利润高涨的动因正面临威胁，贸易冲突增加离岸风险，高盈利企业遭遇民粹主义仇富情绪、保护主义倾向以及政府征税的可能。而一旦“没有持续的利润扩张，美股（股价）将会比当前低40%。”
而众所周知，巴菲特一贯看好美国的前景，也从中受益匪浅。正如华尔街见闻专享文章《人类百年股票史：最终还是赌国运》所说，巴菲特的“满仓做多”押中了美国在二战胜利后奠定的西方第一强国地位带来的国运优势，1951年之后，道指再未跌破过20000点。
今年的股东信中，巴菲特再次提到得益于美国的利好环境，并乐观预计未来还会得益于此。
他写道，伯克希尔的大部分成功都必须归功于“美国顺风”。世界上还有很多国家拥有光明的未来，伯克希尔希望可以大笔投资海外企业，又说，“在接下来的77年里，我们收获的主要来源几乎肯定源于‘美国顺风’。”
股东们可能会想听听巴菲特怎么看桥水为代表的看衰观点，面对当前的全球宏观形势，有什么自己的投资逻辑。
另外，华尔街见闻新近文章提到，巴菲特近些年也在关注中国市场，去年巴菲特表示，中国过去五六十年实现了经济奇迹，而且增长远未结束。进入21世纪，巴菲特三次访华考察项目，比亚迪也是这期间他首次直接投资的中国企业，现在还在持有，未曾抛售一股。
从2015年开始，巴菲特要求雅虎财经在网络直播时全程提供中文实时翻译，中国投资人在奥马哈大会上也从一开始的默默无闻，到近两年在会上频频发问，存在感越来越强。也许今年的大会就会又有中国观众向巴菲特取经如何投资中国市场。
美国Horizon Financial首席经济学家陈凯丰博士认为，今年的宏观形势和往年不同，最大的一点是美联储的加息暂停，缩减资产负债表的计划也会在今年10月告一段落。而中国经济在去年的大规模降杠杆，今年以来的信贷发放增加都代表了新的宏观方向。因此宏观判断应该是本次大会的一个核心关注点。
伯克希尔业务增长点和其他投资
对于伯克希尔自身业务增长点，陈凯丰认为应该关注医疗、新能源和人工智能。具体而言，就是伯克希尔会不会继续增加投入新能源，亚马逊对AI的投资会不会扩散到伯克希尔的其他行业，巴菲特的现金牛——汽车保险公司Geico是否会被无人驾驶汽车的大潮冲击。
去年1月，伯克希尔、摩根大通和亚马逊宣布将在美国成立独立的医疗保险公司，旨在为各自的雇员及家属提供价格合理、透明的高品质医疗保健服务。今年3月，三家公司联合投资的这家医保公司公布正式名称为避风港（Haven），上线公司官网，介绍最初将为三家投资公司的120万名员工，而后将“分享我们的创新和解决方案，帮助他人”。投资者应该有兴趣了解这个新公司未来对外扩张的计划。
陈凯丰还提到，巴菲特和芒格与特斯拉创始人马斯克有一些过节，对于内华达州、包括拉斯维加斯的电力供应网络，伯克希尔在价格、发电方式等方面和特斯拉有很多公开矛盾。芒格曾批评马斯克的涉猎面太广，不够专注、以及特斯拉汽车的估值等。
过去一年马斯克又因为和美国证监会的争斗等事频频上头条。本次大会，巴菲特和芒格可能或是主动或是被动点名马斯克。
另外，华尔街见闻最近文章提到，伯克希尔的地产子公司上周日宣布，计划在阿联酋的迪拜开设办事处，将经纪业务扩展到中东市场。迪拜这个房价连续三年下跌的城市看来引起了巴菲特的注意。那么，对房地产市场感兴趣的投资者也许会问到巴菲特相关问题。
其他股东大会期间活动
陈凯丰总结了股东大会期间其他的高质量活动，分别是：
另一价值投资元老，捐款命名Fordham大学葛贝里商学院的马里奥·葛贝里在5月3日上午主办投资交流活动，畅谈新的全球投资机会和热点；
巴菲特的母校，价值投资学派的重镇哥伦比亚大学商学院会在奥马哈举办一个关于价值投资的研讨酒会；
由对冲基金经理转型金融教育的Tilson会在奥马哈举办公开酒会，自由讨论各种话题；
雅虎财经在5月3日举办投资研讨会，也是伯克希尔公司的独家现场直播媒体；
北美创新论坛在5月3日下午的汽车创新创业大会也有很多重量级嘉宾，讨论电动汽车，人工智能驾驶；
奥马哈价值投资中心在5月3日晚上的中美投资峰会属于最高端的活动之一，从内布拉斯加州州长（美国最大的在线股票交易平台的创始人），到巴菲特的家族成员，到一些伯克希尔公司的旗下公司CEO都会参加；
来自国内的新浪，腾讯等媒体组织的中国投资人酒会和交流活动；
Guru Focus的价值投资大会；
第一曼哈顿基金在5月4日晚上的投资交流酒会。
去年股东大会亮点
去年七个多小时的股东会上，巴菲特和芒格回答了58个问题。
对于中美关系，巴菲特说，全球都依赖并取决于美中两国的关系发展。中美两国有很多共同利益，可以互利共赢。芒格说，美国投资者应该寻找中国的增长机会，但看起来太难，情况复杂。
对于当时身陷车贷房贷销售丑闻的富国银行，巴菲特仍然力挺，称大银行都有这样那样的问题，关键在于，找到问题然后解决就能让公司变得更强大。
巴菲特称，有“相当多国家”的标的是他会乐意买的。他支持去年苹果回购股票，坦言本该多买万事达和Visa，称没有投资亚马逊是因为不会下注奇迹，早些年没有持有微软是愚蠢的，现在持有可能因为和盖茨的私交面临内部交易指控。
对于被马斯克质疑的护城河理论，巴菲特说，在某些领域，近些年护城河被摧毁的速度加快，但他相信拥有强大且持久护城河的公司的确存在，科技并没有在所有行业摧毁护城河。
对于加密货币，巴菲特重申看空观点，称它不会有好下场，属于没有生产力的资产，它的价值取决于有没有更多人接盘。
（华尔街见闻 李丹）
编辑/樊宏伟
