近日，中国证监会就全面实行股票发行注册制涉及的主要制度规则草案公开征求意见。未来股票发行注册制将在全市场推开，包括主板在内的A股市场将全面实行市场化发行定价。新股定价背后各方主体将会经历怎样的博弈？包括公募在内的手握重金的机构在其中应怎样发挥价值发现、合理定价的主体作用？

打开竞价博弈空间

“核准制下，主板IPO时主要依据公司23倍市盈率定下新股发行价，市场化询价因素在其中的占比很小，因此机构之间的价格博弈空间几乎不存在。”某百亿级私募机构交易总监汪志（化名）对中国证券报记者表示。

而在注册制之下，市场化发行定价是其中的核心环节之一，即采用机构投资者询价的新股定价方式，将新股定价的话语权交给市场。汪志称，市场化询价过程中，新股的定价主要取决于机构的报价。

市场化询价之下，公募基金、社保基金、保险资金、养老金、企业年金等是最主要的几类机构投资者，是新股的“大买家”。“它们资金在体量上具有天然的优势，新股定价主要通过它们所报的价格博弈，取一个适中的价格最终作为新股的发行价。”汪志表示。

因此，全面注册制的消息发布后，市场上有疑问，大型机构对新股定价的话语权是否提升？这其中会否存在价格博弈，合谋抬高或压低新股报价的行为？

中国证券报记者多方采访了解到，新股价格存在博弈空间，但自2021年询价新规发布后，合谋报价等影响报价公平的行为被扭转。

2021年9月，询价新规发布，将高价剔除比例从“不低于10%”调整为“不超过3%、不低于1%”，且“四值（网下投资者有效报价的中位数及加权平均数、五类中长线投资者有效报价的中位数及加权平均数）孰低”原则被打破。

某大型券商高管对中国证券报记者表示，询价新规后，打开了投资者竞价博弈空间，有效改善之前网下投资者“抱团压价”博入围等现象，串价、抱团等行为得到抑制，网下询价的合规性、独立性、专业性得以强化。

“按照监管的要求，合规是首要底线，本次全面注册制的征求意见稿里对中介机构、询价机构的惩戒力度与过往相比得以提升。因此，在全面注册制实施的过程中，预计新股定价应该会有一个比较平稳的过渡。”嘉实基金固收+解决方案战队投资总监胡永青表示。

投研工作要“更往前看”

建信基金研究部负责人田元泉认为，公募基金要高度重视注册制下的新股询价业务，完善内部新股询价业务流程，并建立审慎的新股定价决策机制，促进注册制下市场化定价机制有效发挥作用。

嘉实基金消费行业分析师郭弘毅表示，全面注册制为公募基金提供了更多可选标的，同时也提升了新股投资的机构化程度，“市场化发行对机构的投研能力提出了更高的要求，打新不再是相对容易的策略，特别依赖机构对个股的独立判断”。

“全面注册制的实施，随着IPO数量的增加，投资者将可能面临更多IPO风险的暴露。对于机构投资者而言，首先要强化风险意识，增强研究能力。用二级市场的估值思维对一级市场进行相对科学合理的评估，真正做到价值发现。”胡永青说。

胡永青进一步表示，作为机构投资者要强化新股打新的责任意识。“全面注册制意见稿要求，参与新股询价各个环节的机构人员都需要签字，这对未来每一笔新股询价都会起到留痕的事后验证作用，在这样的机制约束下，对机构新股询价的责任意识和风险约束，都将起到比较好的作用，也对机构在自身流程和能力建设方面提出了更高的要求。”

在投研端，郭弘毅表示，作为一名研究人员，投研工作要“更往前看”。“我们需要做一些一二级市场的联动，早研究早发现，从产业的角度对标的做前瞻性研究。而非等到公司上市时，单纯通过招股说明书或公开财报来判断公司的价值。”他说。

广发基金表示，将进一步精进投研能力，发挥资产定价功能，助力经济高质量发展。未来，面对全面实行股票发行注册制后新的市场生态，广发基金将积极发挥自身作为专业机构投资者的优势，立足深度研究和基本面研究，进一步发挥价值发现与资产定价的功能作用，坚持价值投资、长期投资，引导要素资源投向符合国家战略、有利国计民生的好企业。

编辑/范辉