第一次集中土拍即将落下帷幕，地区冷热不均、热地联合拿地、国企积极抢地，草蛇灰线中，暗藏着一家企业发展的逻辑。

在第一轮集中供地中、保利、华润、招商、首开等在内的国央企开启新一轮土地收割，但曾经热衷于在一线城市核心地段争夺高总价、高单价、高溢价地块的金茂，却在这些热点地块竞争中"隐身"了。

观点地产新媒体了解到，今年以来，金茂在北京、嘉兴、无锡、温州、苏州、诸暨、厦门、郑州等城市小步慢跑获取土储，据不完全统计，截至目前，金茂获取的土地价格接近330亿元。

这些新增地块多为二三四线城市，且溢价率并不高，甚至以底价竞得。其中，唯一一宗一线城市地块北京张家坟宅地，现场一轮竞价便成交，其最高溢价地块为南昌地块，溢价率66.5%。

能够发现，其实自2019年以来，金茂就已经转变发展思路，规避高溢价地块，从爱抢"地王"转为逐步通过城市运营项目控制拿地成本。

这种"换仓"，亦是不得已的选择。受房地产市场调控等影响，通过产品溢价获取增值的发展方式早已难以为继，金茂也吃了大亏，部分项目售价不及预期令其不得已进行了计提减值。

在一次性卸掉包袱之后，就看转型拿低价地的金茂未来能否轻装前行了。

换仓

与保利、华润等在内的国企央企相比，金茂无疑是本轮集中土拍中低调的那一个。

截至6月23日，北京、上海、广州、深圳、南京、苏州、杭州、厦门、福州、重庆、成都、武汉、郑州、青岛、济南、合肥、长沙、沈阳、宁波、长春、天津、无锡共22城首批集中供地大部分已落幕，金茂仅在北京、青岛、长沙、郑州、苏州、厦门分别斩获一宗地块。

其中，青岛、长沙、郑州地块均以底价竞得，北京则避开了热捧的朝阳、海淀地块，以现场一轮竞价37.1亿元夺得丰台张家坟宅地。

苏州和厦门地块也均以不到20%的较低溢价率竞得。在6月10日的厦门集中供地中，金茂以40亿元拿下翔安地块，成交楼面价21552元/平方米，溢价率19%。

整体来看，金茂于上半年土地获取中颇为冷静。据不完全统计，截至目前，金茂获取的土地价格约330亿元。

这些新增地块多为22座"双集中"政策城市之外的二三四线城市，包括浙江嘉兴、江西南昌、浙江温州、江苏无锡等，并下沉到江苏盐城、无锡江阴市、绍兴诸暨市等三四线城市。

并且，这些地块的溢价率并不高，金茂甚至多以底价竞得。其中，溢价率最高的地块为南昌地块，溢价率66.5%。

在最近召开的2020年股东大会上，金茂总裁李从瑞称，土地"两集中"政策令大家产生一定焦虑，导致拿地高潮出现，企业之间抢地较为激烈。

"不抢地，是因为所持土地储备已足够完成2021年销售目标。"数据显示，截至2020年末，中国金茂土地储备总面积达到9511万平米，预计今年可售货值约3600亿元，去化约69%即可达到2500亿元销售目标。

他同时判断，第一轮集中供地出现的开发商争抢局面不会持续，下半年拿地热度应有所下降，而中国金茂将会抓住机会获取优质土地。

据悉，今年中国金茂计划拿地总额继续超过1000亿元，权益金额则在500-600亿元之间，目前仅使用约三四成。

而另一方面或许是控制拿地成本的考量。据悉，中国金茂未来拿地的要求是，扣除资金成本后净利率达到6%，IRR则为12%。

有分析指出，集中供地的22城竞争大且资金要求高，下沉到三四线城市，或许有更好的发展机会，也可以避开严格的楼市调控政策。

阵痛

市场对金茂的认知，一定离不开早些年"地王收割机"这一称号，从北京广渠门15号地王开始，上海大宁地王、北京丰台区单价地王、宁波地王、杭州总价地王，以及南宁、深圳地王等接连被金茂斩获。

金茂"地王收割机"的称号便由此而来。

从数据上看，2016年开始，中国金茂的销售额开始步入快车道，从2016年的485亿元、2017年的693亿元，至2018年首次突破千亿，2020年销售额突破2000亿大关至2311亿元。

在这段快速发展期，中国金茂逐渐认识到，在政策调控下，早期冲动拿地所留下的后遗症。

对于一家房企来说，随着严格的限价政策出台，拿高价地需要付出代价沉重，即盈利空间会被不断压缩。

观点地产新媒体了解到，2018年、2019年，中国金茂整体毛利率分别为38%、29%；城市运营及物业开发毛利率则为36%、27%。至2020年，整体毛利率、城市运营及物业开发板块毛利率已下降至20%、18%，均较上年同期减少9个百分点。

而毛利率的持续下降，正与消化以往"地王"项目相关。

2016年-2017年，金茂仍高歌猛进拿下多个地王项目，但随即便遭遇严厉的限价调控，售价无法达到预期，结转该类项目直接导致近两年毛利润的下滑。

方向

不过，伴随着城市运营项目落地，中国金茂似乎逐渐找到属于自己的独特竞争力。

所谓城市运营，便是在一线城市周边，及二三四线城市非主城区进行整体规划开发。这一商业模式对企业要求较高，既需要熟悉区域规划、一级二级土地开发，又需要企业能够导入产业、资产运营，更需要投入更长的建设周期和资金。

在这一模式中，金茂先进行项目片区的规划，并与政府签订土地开发协议，协助土地一级开发，包括七通一平等工作；其次，公司引入众多房企的同时，自主低价拿地，最终与其他房企共同开发片区；之后公司引入相关资源，促进片区产业升级；最后由金茂进行运营，包括住宅、酒店、 商务、商业等业态，促进城市升级。

通过观察得知，在2017年确立城市运营的公司定位后，金茂的城市运营项目便大幅增长，项目数从2017年的9个提升至2020年末的27个，并有多个项目在洽谈之中。今年，金茂预计城市运营项目个数将达到35个。

而城市运营拿地方式推动中国金茂新增土地楼面价持续下降。

和招拍挂一次性交易不同，城市运营项目开发周期较长，而且公司能够为片区导入产业，金茂能够与政府签订协议，长期锁定区域内核心土地。

2016-2017年，中国金茂土地楼面价高企，分别高达1.7万元/平米和1.1万元/平米，而近3年其楼面价分别为8124元/平米、7525元/平米和8957元/平米。

2020年，金茂成功进入太原、烟台、石家庄和泰州4个新城市，累计进入51城，期内共获取59个二级项目，拿地成本约为8957元/平米，新增土储建面1417万平米，城市运营项目的贡献由2016年不足10%升至44%。未来，金茂计划通过城市运营模式获取60%的新增土地。

观点地产新媒体了解到，2020年，中国金茂先后落地武汉方岛金茂智慧科学城、天津上东金茂智慧科学城、常熟金茂智慧科学城、青岛大云谷城市运营项目、丹阳眼镜风尚小镇、温州鳌江国际新城、金华未来科学城等等7个城市运营项目，新增锁定面积1080万平米。

并且，在土地储备获取中，金茂也更倾向于合作开发项目，这也使得金茂连续几年权益比较低，2020年新增土储权益占比约为57%。

体现在业绩上，2020年，中国金茂的少数股东权益为550.65亿元，归母权益为467.62亿元，少数股东权益占净资产权益总额约为54.08%。

但少数股东应占利润却并未与权益相匹配。同期，金茂少数股东净利却仅为22.82亿元，对应占比为26.77%。两个指标相差较大意味着少数股东损益并非等于"权益比例*净利润"，而是存在明股实债现象或其他分配方式。

冲击

没有什么比拿错地、拿贵地更可怕。

除了下滑的利润，为了解决过去几年因投资失误产生的历史问题，金茂还需要采取拨备、汇兑损益减值等财务手段。

年报数据显示，2020年，中国金茂所有者应占溢利录得38.81亿元，同比下降40.1%；若扣除投资物业公平值收益(已扣除递延税项)，其所有者应占溢利为32.3亿元，同比下降47.4%，几近腰斩。

净利润大幅下降多归因于大额计提带来的影响。受房地产市场调控等影响，金茂及集团的部分联营及合营企业项目售价不及预期。在此背景下，其于2020年发展中物业、持作出售物业计提减值影响约为38.34亿元，这一数值几乎与该年的所有者应占溢利持平。

有研报就分析，金茂期内计提减值，并非销售端问题，而是历史公开市场拿地价格过高碰上严格限价，所以采取了一次性计提的方式对历史问题进行报表处理。

换言之，金茂正在为早期夺得的高价地付出代价，中国金茂CFO江南于股东会上回应，公司会在2020年及2021年集中消化掉2016-2017年地价较高的项目，明年以后毛利率会逐年回升，以后应该不会有大规模的减值，但这仍需要根据市场情况而定。

有分析指出，上市公司大额计提甚至是一次性计提，对公司短期影响不好，影响当期报表利润，但一次性卸掉包袱之后未来可以轻装上阵。

即便大额计提是在解决历史高价地隐患，但下跌的业绩传导到资本市场，仍引起较大波动。

观点地产新媒体了解到，伴随着房地产板块整体下行，2020年1月17日，中国金茂股价创新6.46港元/股的历史高位之后，便一路下挫。

在金茂发布盈利警告次日，叠加利空消息股价更应声大跌，当天股价以3.31港元开盘，低开13.12%，最终报收3.18港元每股，跌幅达16.54％；年报发布次日，股价报收2.96港元每股，跌幅5.49%。

当然，在此期间，中国金茂也几次出手回购挽救股价。今年1月末2月初9个交易日，中国金茂便累计回购5160.2万股，占普通决议案通过时已发行股份数目的0.4381%。

于2021年6月24日，金茂报收2.69港元每股，最新市值为241.28亿港元。

编辑/宋欣