5月10日，海底捞（06862.HK）收报41.95元，下降2.78%，相较于2月16日的85.80元最高点跌超50%。这也意味着海底捞的市值在短短3个月内缩水近2000亿港元。

此前，海底捞管理层曾透露，今年4月旗下餐厅整体翻桌率低于3次，虽然恢复到2019年同期的约70%水平，但较3月份的3.5-3.7次有所下降，表现低于市场预期。5月1日至5日的五一长假期间，海底捞整体翻桌率为约4.5至5次。

当前，海底捞处于下沉市场的高速扩张期。餐饮业资深观察人士谭野指出，单店模型在高速扩张的时候，同店营收、翻台率、客单价、净利率如何变化，变量因子不少，需要长期观察。这也意味着海底捞这种高速扩张的战略是否奏效还有待时间的检验。但眼下，这家2020年位列《财富》杂志最受赞赏的中国公司排行榜第31位、与工商银行并列的餐饮龙头企业，如何应对当下的估值困境，继续在行业和品类中突围成为了市场关注的焦点。

除了疫情影响，此次股价受挫或也意味着市场对海底捞估值的理性回归 IC photo

合理性回调？

今年2月底以来，港股酒店餐饮与休闲行业的股票呈现低迷态势，港股餐饮龙头集体大跌。除海底捞外，呷哺呷哺也跌超50%，九毛九跌超25%。

疫情影响，线下门店营业受阻无疑是餐饮公司2020年业绩下降的主要原因。随着餐饮行业2020年年报的陆续披露，报告期内，海底捞营业收入286.14亿港元（以下同为港元），同比增长7.75%，净利润3.09亿元，同比下降86.81%。2020年同店平均翻台率（次/天）整体从2019年的4.9下降至4.0。其中，一线城市为3.7，同比下降24.79%，二线城市4.1，同比下降19.61%，三线及以下城市为4.3，同比下降12.24%，中国大陆以外为3.0，同比下降25%。

就近期情况来看，根据摩根士丹利发表的研究报告，今年4月份海底捞旗下餐厅整体翻台率低于3次，恢复到了同期近70%的水平，但低于3月份的3.5至3.7次，不及市场预期。五一长假期间表现也不及2019年的整体水平。

除了疫情影响，此次股价受挫或也意味着市场对海底捞估值的理性回归。上述资深餐饮观察人士指出，几家龙头餐饮企业的下跌原因存在不同之处，“呷哺呷哺（00520.HK）下跌有自家母品牌呷哺呷哺和子品牌凑凑的冲突问题，也有CEO离职的影响，九毛九（09922.HK）应该属于正常波动区间，海底捞则是股价长期偏离行业和品类均值后的合理性回归。”

自2018年9月26日正式登陆港股，海底捞在2018年10月29日的创下最低价15.274元后开始逐级攀升，直至今年2月16日到达历史最高价85.80元，涨幅高达257.58%。

对比行业整体情况，百胜中国（09987.HK）在竞争力方面可与海底捞进行横向比较。百胜中国2020年年报称，报告期内公司营业收入82.63亿美元，净利润7.84亿美元，同比上涨9.96%。截至2020年12月31日，其有10506家餐厅，主要覆盖中国1500多个城市，且公司层面表示拟重点扩大于现有城市及新城市的业务版图。

截至5月20日，百胜中国市盈率27.39，总市值2023.00亿。而根据海底捞3月23日发布的2020年年报数据，全球门店网络增至1298家，其中1205家位于中国内地，93家位于中国内地以外地区，本土门店数量远低于百胜中国。截至5月10日，海底捞市盈率达605.06，总市值2223.35亿元。

但海底捞的门店扩张与股价的下跌背道而驰，公司在2020年加速了其门店布局。年报显示，2020年全年，公司新开业544家海底捞门店。对比前年数据，公司2019年新开业308家海底捞门店，全球门店网络新增302家。招商证券分析师李秀敏据此指出，海底捞门店加速扩张，加之疫情的影响产生了较多的开办费和运营费用。

“火锅业是中国最大的餐饮品类，竞争十分激烈，市场预估海底捞在中国会达到2500到3000家门店。”另一位业内人士根据测算认为，虽然迅速占领市场、形成品牌影响力不失为餐饮头部企业形成竞争优势的上策，但其门店扩张的“天花板”是可见的。

多元品类推动企业突围

基于行业“天花板”，资深分析师指出，品类的创新与推广是海底捞找寻的另一条发展之路，在具有成长空间的领域投入新产品和品牌，这有助于推动企业的长久发展，他补充道，“海底捞从去年着手，已在全国孵化了十几种品牌，产品包括粥、饺子、土豆粉、米线、面食等，品类集中于中式快餐，以期扩大产品线，寻求新的增长空间。”

品类多样化是应对火锅市场饱和的对策，但从火锅业务另辟“赛道”，海底捞又具备哪些实力？

谭野认为，“目前，海底捞的竞争力主要体现在以下三个方面。首先它的供应链很强，相较于本土其他企业，海底捞的供应链是最强的。其中，蜀海已经具备向全行业提供配送的能力，从而使海底捞在开设新品类的同时也具备供应的成本优势。”据悉，蜀海公司由四川海底捞餐饮股份有限公司控股，2007年开始独立运作，为海底捞提供整体供应链托管运营服务，其拥有现代化的物流中心，依托强大的产品研发、采购、生产、品保、仓储、运输能力，是运输、销售、金融为一体的餐饮供应链服务企业。

其次，海底捞的组织能力较强，在门店扩张过程中，其服务质量依旧保持在较高水平，输出服务人才的能力较强。此外，海底捞作为一家上市公司，其资金实力较为雄厚，试错能力要更强。

值得注意的是，从事复合调味品的研发、制造、分销和销售的海底捞旗下独家底料供应商颐海国际（01579.HK）已于2016年7月上市，其客户包括关联方客户海底捞集团及其联属公司和第三方客户。2020年，颐海国际营业收入为53.60亿元，同比上涨25.16%，净利润8.85亿元，同比上涨23.18%，业绩位于行业前列。长远来看，不同业务的分拆上市将成为海底捞系的发展趋势，且当前品牌还尚处于孵化状态，但这对海底捞来说也意味着其基本只能靠门店来实现发展。

来源/21世纪经济报道

编辑/樊宏伟