6月30日晚间，港交所官网披露了中国旅游集团中免股份有限公司（以下简称“中国中免”）的上市申请资料，这是其时隔半年后再战港股上市。

中国中免成立于1984年，是目前国内乃至全球最大的旅游零售运营商，主要从事为境内外旅客和中高端客户销售免税和有税商品，实控人是国务院国资委。2009年，中国中免已经在A股成功上市，目前市值将近4400亿元，有“免税茅”之称。

2021年6月，中国中免曾经递交过一次港股上市的申请资料，并在同年11月通过港交所的聆讯，但2021年12月初，中国中免发布公告称，受新冠肺炎疫情等因素的影响，全球经济受到较大冲击，资本市场持续低迷，公司经过慎重考虑，决定暂缓H股上市的进程，后续安排视市场情况确定。

对于时隔半年后中国中免重启H股上市一事，科方得投资执行总裁张晓兵向经济观察网记者分析认为，中国中免目前还是需要积极开拓更多海外市场和争取更多的国际资本支持，当下，海外疫情防控已经逐步放开，国际旅游业在恢复中，国内也在稳定经济增长和调整疫情防控措施，市场有向好表现。此外，抢到港股“免税零售”第一股的头衔，对于品牌声誉也有所助力。

近三年营收净利双增长

中国中免已有近40年的发展史，在过去10年里，按照销售收入计算，中国中免在全球的排名不断上升，从2010年的第19名上升至2015年的第12名，在2019年上升至全球第四，2020年和2021年均位列全球第一。2021年，中国中免的销售收入占到全球旅游零售行业市场份额的24.6%。

在免税零售领域，中国中免具备显而易见的优势。在中国，从事免税销售需要有牌照，截至2021年底，中国中免是中国持有免税经营牌照的九组实体之一，是中国持有免税经营牌照在全国经营免税口岸店的五组实体之一，还是持有经营牌照在中国经营所有种类免税店的唯一实体。

中国中免是中国目前唯一一家覆盖全免税销售渠道的零售运营商，包括口岸店、离岛店、市内店、邮轮店、机上店和外轮供应店。截至今年6月21日，中国中免经营着193家店铺，其中，在中国的100个城市中经营着184家店铺，剩下的9家是境外免税店（其中7家在香港、澳门和柬埔寨，2家是邮轮店）。

过去10年间，中国中免多次拓展旗下销售渠道。基于对海南免税政策的积极预期，2011年，中国中免在三亚开出中国第一家离岛免税店，2014年，中国中免在三亚开出中国第一家旅游免税零售综合体，也就是三亚国际免税城，该综合体中除开有免税零售外，还配套餐饮、娱乐及休闲。2021年，三亚国际免税城的收入规模达到348.11亿元，在中国的购物中心中销售额排名第一。目前，中国中免正在建设海口国际免税城。

除开在经营资质、销售渠道方面占有优势外，中国中免在采购环节也积累了明显的优势。通常来说，全球采购能力是衡量一家免税零售商核心竞争力强弱的重要指标。中国中免称，公司已经在全球范围内建立起超过430家供货商和1200多个品牌的直采渠道，主要销售的产品包括中高端香水化妆品、时尚品及配饰（例如手表、珠宝、服饰、配饰等）、烟酒、食品，入驻的品牌资源远超同行竞争者。

过去三年，中国中免的收入及净利润实现大幅增长。2019年至2021年期间，中国中免的年收入从480.12亿元增长至676.75亿元，三年间复合年增长率达到18.7%。2019年至2021年期间，中国中免的年净利润从54.71亿元增长至124.41亿元，三年间复合年增长率达到50.8%。

新冠疫情发生后，虽然中国中免2020年和2021年的营收及净利润还能实现较大增幅，但毛利率有了较为明显的下跌。2019年，中国中免的毛利率为51.1%，2020年下滑至38.9%，2021年进一步下滑至32.9%。

2022年第一季度，中国中免的营收、净利润和毛利率对于2021年同期，均有所下滑，主要还是因为今年一季度，国内疫情多点散发、局部爆发。

免税零售竞争变激烈下的资本运作

如果抛开疫情对免税零售行业的冲击，中国中免的毛利率能达到50%，免税零售不失为一门好生意，行业玩家盈利的一个关键因素是拿到免税经营牌照的主体相对少。

然而，近年，中国免税行业的准入门槛有所降低。2020年起，有三个实体在中国新获授免税执照，其中一个实体是百货运营商，还有其他主体已经宣布过在申请中国的免税执照。

此外，其他全球领先的旅游零售运营商正谋求进入中国免税市场。来自韩国和日本的旅游零售运营商已经通过与国内免税企业达成战略合作等方式涉足中国免税市场。据海南日报消息，2021年7月，海南旅投免税品有限公司与韩国的新罗酒店公司签约战略合作协议，双方将联手开拓海南及境外免税市场。韩国新罗酒店隶属于韩国三星集团，旗下的新罗免税于1986年开业，在全球范围内开展业务，在韩国、新加坡、中国香港、泰国等国家和地区经营着数十家免税商店，与1300多个世界知名品牌达成合作。

自海南探索建设自贸港以来，海南省的免税销售额创下新高，未来还有增长空间。一方面是中国的免税销售市场空间还在增长，另一方面是竞争对手变多，免税零售企业之间的竞争正发生变化，快速增强自身实力，才有可能在未来更为激烈的竞争中占据有利的市场地位。

2022年5月，海汽集团（603069.SH）宣布将以发行股份及支付现金的方式向海南省旅游投资发展有限公司购买其持有的海南旅投免税品有限公司的100%股权。这一举措，对于海汽集团来说，可以实现业务转型，一旦完成交易，将从传统的客运业务转型为综合旅游业务，目前，海汽集团处于数年亏损状态，兼并海南旅投免税品有限公司有利于扭亏。而对于海南旅投免税品有限公司而言，相当于把自己的资产打包上市。自宣布收购海南旅投免税品有限公司以来，海汽集团的股价已经收获多个涨停板，目前交易尚未完成。

同在2022年5月，海南发展（002163.SZ）发布收购书介绍，2020年5月，海南省发展控股有限公司曾经通过协议转让的方式完成收购公司原来控股股东及其下属子公司持有的公司股票，成为公司的控股股东，而为了支持公司幕墙工程业务的转型，布局并发展海南省免税品经营业务，海南省发展控股有限公司拟全额认购公司非公开发行股份。海南省发展控股有限公司向上市公司海南发展承诺过，待海南发展前述非公开发行股份完成后的三年内，将稳妥地将下属的免税品经营主体全球消费精品（海南）贸易有限公司的控股权注入到上市公司主体。

海南发展的案例与海汽集团的案例有相通之处，均是通过资本运作的方式将有免税经营资格的主体转换到上市公司平台中，一来提升上市公司的价值，二来间接实现免税经营资产的上市。

经济观察网 记者 李华清

编辑/樊宏伟