本周A股诞生了一个新纪录，截至9月24日连续46个交易日成交额超过1万亿，打破2015年5月至7月的连续43个交易日成交额超万亿的纪录。关于万亿成交量来自哪里，多家私募表示，A股扩容、居民配置转变、机构调仓、板块轮动、量化交易等都是可能的影响因素。私募认为中长期A股市场成交量中枢有望上移，但需要提防市场波动风险。对于备受关注的量化交易，私募觉得要辩证看待。

多因素导致A股持续成交量破万亿

关于万亿成交量的来源，深圳道谊投资总监卢柏良认为，万亿交易量里面，有投机的成分，也有趋势性力量推动的新增资金进场。“这种推动场外新增资金入场的趋势性力量就是与中国的产业结构升级、进化相辅相成的、我国居民财富配置结构的调整，即权益类资产配置权重将持续性的上升。”

域秀资本分析，场内高度活跃的资金来源于三大方向：一是近期成交金额的放大和量化权益产品的扩容有较大关系，尤其是高频交易占量化权益产品的比例也在提升，从而提升了全市场的交易额。此外，随着A股整体市值的扩容，大市值公司不断涌现，比如上万亿市值的公司比过去五年增加了很多，也导致了同样的成交量会有更高的成交金额。二是外资增量，截止9月今年有近3000亿的北向资金流入。三是房住不炒大背景下，权益资产成为了资金配置的最佳去处。

睿亿投资也称，增量主要来源于：一是两融规模从2020年1月的1万亿增加到1.9万亿，两融资金估计平均换手10天左右，新增两融资金估计贡献1000亿的成交；二是量化私募基金规模快速增长，已经突破万亿，其中不少产品有T+0的策略，估计贡献2000-3000亿的成交；三是今年结构性市场环境下，机构资金调仓需求以及北上资金交易额也有所增加。

凯丰投资宏观策略研究员谢姗辰说，整体市场成交的放大可能来源于居民配置偏好的转变、机构换仓、量化规模增长等因素，但量化资金对于全市场的成交贡献远不如市场传闻占比高。

沣京资本基金经理吴悦风表示，万亿成交量形成原因：一是受资管新规、房住不炒等政策的影响，居民资金分流了一部分进入股市，二是在市场参与主体中，散户占比下降，机构占比越来越高，并且资金量加大、逐渐形成主流以后，机构之间的博弈、板块轮动的效应会变得越来越强，短期内会使得换手率、交易量持续维持在高位。

但致顺投资认为，天量的成交，结合持续震荡且无趋势的大盘格局，反映出市场充斥着大量无效交易。这些交易产生了摩擦成本，并没有为投资者带来实质性收益。这些数据某种角度体现了投资者对结构性投资机会的热衷和捕捉，但事实上，投资者深刻认知到资本市场的结构性特征，才有助于减少无效交易。

未来A股成交量中枢有望上移 私募对万亿成交持续性观点现分歧

关于未来市场持续性，明世伙伴基金经理孙勇分析，成交量持续火爆虽然有部分短期因素助推，但A股未来将持续面临“水大鱼大”的局面，市场中期的成交量中枢有望上移。“短期方面，A股持续震荡，板块轮动加快，存量资金存在适度加大换手率来适应市场特征的现象；另外，量化类资金占比提升，提供了一定的交易增量；同时，两融余额不断走高，以此为代表的场内资金持续活跃。中长期方面，随着房产投资回报走低，居民财富增配权益资产的趋势有望得到强化；同时随着资本市场改革红利不断释放，优质上市公司靠业绩驱动的增长得到认可，持续吸引中长期资金流入。”

睿亿投资认为，助推成交额持续较高的因素：一是增量资金的持续入场，公募、私募基金产品发行规模持续放量；二是今年市场整体风格变化较大，去年的大盘价值成长股表现较弱，而新能源、高端制造和周期相关的板块表现强势，存量资金存在调仓比例和频率在增加；三是换手更高的量化基金发展较快。“我们认为在流动性宽松环境下，万亿成交额可以持续，虽然连续40多天成交额破万亿，但相比历史还未到亢奋期，长期看居民仍会继续加大权益资产配置比例，有利于市场成交扩大。”

然而，承泽资产CEO曹雄飞指出，首先，疫情之后，全球流动性宽松，加上国内居民财富管理需求及居民资产配置主动或被动加大二级市场权益类资产；其次，A股经过30年的发展，广度深度越来越好；最后，A股市场的基础制度日益完善，越来越得到全球投资者的青睐。“但是成交量如此高且持续如此长的时间，对于二级市场投资者群体的财富损耗是极大的，每天估计10亿以上的交易费用损耗，所以我认为这不是正常合理的市场交易，不可持续。但是考虑到量化交易的规模、考虑到前面三个因素仍将持续相当长时间，成交量也不会突然大幅跳水回到之前的低位。”

客观看待量化投资对市场的影响 私募提醒警惕市场波动风险

关于量化投资对市场的影响，曹雄飞认为，近期有各种讨论，但是并未确切的数据和测算，所以只能说这一影响很显著，但是没有准确度量。从过去几周监管对量化投资的表态看，其引起了关注。量化投资是一个很宽泛的概念，不能一概而论是不是强化了趋势，增大了波动，但是增大了交易量是共识。

睿亿投资表示，量化产品相比主动管理产品有几个特点：一是通过人工智能和机器学习，信息覆盖度广和处理效率上高；二是量化投资更严格的操作纪律性，避免人为感情因素的干扰；三是组合分散度高，对个股依赖度低。“从目前量化产品来看，规模较大的类型主要是指数增强和市场中性策略为主，在市场轮动和风格切换快的市场环境下有优势，尤其是在今年中小市值公司股价表现更强的市场环境下，量化投资的分散投资、市值中性策略，对中小市值公司的股价表现影响较大。”

吴悦风称，量化的交易量占比大约在20%-30%。量化交易无法决定市场的方向和走向，因为量化没有真正意义上的价格发现功能。

孙勇表示，乐见其成的同时需警惕潜在隐忧。量化策略占比提升，在处于合理定价范围内会起到提高市场流动性、强化趋势、弱化波动的作用，但在定价明显高估背景下，可能会起到加速泡沫积累、加大波动的效果。因此有必要居安思危，分类引导不同策略的发展，防范量化策略高度趋同而带来的潜在风险。

域秀资本认为，量化投资产品只要在合法合规的前提下运作，都是对市场的有益补充。一个成熟的市场理应有多元化的主体。

在A股持续放出天量成交背后，私募认为也有风险要警惕。曹雄飞认为，如此大的交易量，除了正常情况下投资者费用损耗太大之外，一旦碰到趋势逆转或者突发黑天鹅，趋同性的交易必然加大波动，给组合的回撤控制带来巨大困难。巨量交易必然体现为热点的快速切换和波动幅度加大，对于价值投资和长期投资带来某种程度上的困境。

睿亿投资称，“需要警惕的是，虽然成交金额持续放大，但整体市场指数并没有大幅上涨，一部分板块在下跌，一部分板块在上涨，整体呈现出非常明显的结构性特征；我们需要关注的是热门板块持续上涨过程中基本面景气持续性与当前估值蕴含的乐观预期之间不匹配的风险。”

域秀资本认为，成交天量的背后，还是要关注相对比例问题，如果某些个股成交额快速放大，或者融资余额占成交额比重快速提高，这些都需要值得警惕，尤其是需要提防波动风险。（中国基金报记者 吴君）

编辑/田野