信托平滑机制参与门槛较低，当该机制被限制后，机构要实现更高或更稳健的收益，就对投研风控能力和产品创新能力提出了更高要求，而头部机构在技术、客户、专业人才层面更具优势，所以头部理财机构的市场份额可能进一步提高。

银行理财在资产端控制产品净值波动的手段主要包括，配置没有市值波动的产品、配置低波动性资产、采用信托平滑机制。这也是银行理财产品净值波动远小于公募基金的主要原因。

然而，今年以来，随着监管力推“去平滑”，银行理财控制净值波动的手段受到限制。业内人士认为，新的形势下，银行理财机构应构建以客户为中心的财富管理服务体系，找到业务新打法，增强产品吸引力。

净值波动料加大

“目前至少有一半的银行理财资金配置于债券资产，大约2%配置于权益资产，这些资产的市值波动与市场情况应该是同频的。”某城商行理财人士说，“去平滑”措施的影响将更多体现在理财产品端，预计理财产品净值波动会加大，将更充分地体现其配置的底层资产市场情况。

同时，“去平滑”监管导向料带来底层资产配置、新发行产品类型以及理财行业格局等方面的适应性调整。

底层资产配置方面，高流动性产品或更受青睐。“当前市场环境缺乏能有效吸纳大规模资金的替代性资产，所以大类资产配置层面难以出现大规模变动。但鉴于银行理财客群风险偏好低，机构更倾向于配置估值更公允且在极端情况下容易变现的资产，如利率债、高等级存单，并适度增加权益类资产配置。”一位理财业内人士表示。

上海金融与发展实验室主任曾刚分析，“去平滑”的影响将在新发产品方面有所体现。一方面，低波稳健产品会减少，因为实现稳定收益更难，混合类产品占比可能上升；另一方面，由于银行理财客群风险偏好低，短期内拓展高风险偏好客群或帮助客户树立风险收益相匹配的投资理念难度较大，所以还需通过其它策略继续提供低波稳健产品，可能会出现一批使用风险对冲策略、结构化的创新类理财产品。

华西证券首席经济学家刘郁认为，银行理财公司未来可能会有两种促使理财净值平稳的方式，一是发挥母行优势，继续配置存款，将其作为底层资产的“压舱石”；二是从估值角度出发，积极寻求合理估值方式，为净值“保驾护航”。

从理财行业格局来看，未来行业集中度或进一步提升。“信托平滑机制参与门槛较低，当该机制被限制后，机构要实现更高或更稳健的收益，就对投研风控能力和产品创新能力提出了更高要求，而头部机构在技术、客户、专业人才层面更具优势，所以头部理财机构的市场份额可能进一步提高。”曾刚说。

开源证券银行业首席研究员刘呈祥认为，由于国有行理财公司投资策略较为稳健，整改压力较小，理财规模或反超股份行理财公司；再考虑到尚未获得理财公司牌照的银行，后续或面临存量理财业务压降，理财行业集中度有望提升。

聚焦公允性与风险防控

记者调研了解到，银行理财通过信托平滑机制实现低波稳健的增量业务已受到严格限制，存量业务如何整改尚没有具体方案。业内普遍认为，整改方案需聚焦两大问题：一是公允性，二是风险防控。

“在公允性方面，信托平滑机制下计提的特别信托利益是过去很长一段时间里，相应理财产品的超额收益累积而成。如果短期内体现在产品净值上，将引发投资者间因入场时机不同而产生的公平性争议。”西部地区某理财公司人士说。

在风险防控方面，上述理财人士认为，一是银行理财通过信托计划配置的底层资产主要是信用债，而银行理财以及银行自营是信用债市场最主要的买家，如果银行理财大量减仓信用债，又没有足够的交易对手，会对市场造成一定冲击，叠加产品端缺乏净值平滑手段，净值下跌可能引发部分客户赎回。

二是银行理财的底层资产以固收类资产为主，但是固收类资产估值受信用风险影响，如果没有发生信用风险，则估值相对平稳；一旦个别资产发生信用风险，市值将快速下跌。在信托平滑机制下，这类风险相对可控，比如用计提出来的超额收益抵补下跌带来的损失。该机制受限后，投资者恐难接受净值剧烈波动。

为应对上述风险，业界认为需采取新老划断原则，并设定合理的过渡期与调整计划。

此外，不少接受采访的人士提到客群风险偏好低对其进行业务整改的掣肘。“从2022年底发生赎回潮以来，银行理财都把净值稳定作为非常重要的管理目标，甚至有时候净值稳定排在收益达标之前。因为净值波动会引发客户赎回，我们要被动卖券，而卖券又会加大净值下跌，造成恶性循环。”某城商行理财人士说。

“银行理财依赖信托平滑机制与投资者理念转变不及时互为因果。通过净值平滑机制，风险没有被真实反映，投资者实际承担的风险和感受不一致，就更不利于其树立风险收益适配理念。”曾刚说。

不过也有业内人士认为，当前银行理财规模近30万亿元，其中投资信托计划的理财规模为4万亿元至6万亿元，即便相关业务有所收紧，其影响应在可控范围内。

立足财富管理打造新优势

业内人士认为，以长远视角观察，“去平滑”能够强化市场公平竞争环境；同时，有助于打破投资者刚性兑付预期，促进市场定价更趋合理，推动银行理财市场转型。

当前，国内资管行业普遍受制于渠道导向的运营模式，银行理财行业也不例外，这迫使资管机构在投资者与销售渠道的双重压力下运作产品，机构间的竞争策略往往聚焦在相同期限内提供超越同行的预期收益率，从而获得销售渠道青睐，这使得理财产品同质化严重，进而容易引发恶性竞争，不利于行业高质量发展。

对此，业界认为，银行理财机构应构建以客户为中心的财富管理服务体系，打造差异化的核心竞争力。

“机构需要确立差异化发展的市场定位，不能一味地迎合投资者偏好。从海外市场情况来看，资管行业高质量发展离不开财富管理业务的支撑，这要求机构真正以客户为中心，立足于长期、合理的财务目标，实现资产的多元化、分散化配置。只有这方面的能力提升了，才能有效推动银行理财行业高质量发展。”某城商行理财人士分析，同时市场需要更多专业的第三方机构对资管产品做全面、合理、客观的评价。

该理财人士补充道，国内资管行业距离按照投资者的实际情况去做资产配置还有很长的路要走，银行理财行业需要在产品端与渠道端加快转型，并加强投资者适当性管理。比如引导那些更适宜传统储蓄的存款客户回归存款业务，降低行业对规模扩张的盲目追求，促进资源合理配置。当前，银行理财行业的资产管理能力尚不足以支撑其庞大的业务规模，需要机构提升资管能力、实现与业务规模的良性匹配。

曾刚认为，建立以客户为中心的财富管理服务体系，要求银行理财机构完善风险评估与匹配机制，以实现对客户风险偏好的精准把握，从而强化投资者适当性管理。此外，鉴于客户在不同生命阶段对金融产品需求的多元化，机构应灵活地将财富管理框架下的理财产品融入综合化的服务体系，比如将理财产品融入针对客户的养老、贷款等需求而打造的服务体系。这时投资者对收益的关注度将淡化，转而更加注重其它服务，机构、产品的差异化将得以体现。

编辑/范辉